9月底市場發生了兩件事情，使得沉寂已久的銀行股再度回到市場的關注當中：25日晚間，農業銀行、工商銀行相繼釋出公告稱，該銀行股東財政部將其持有的該行股權的10%一次性劃轉給全國社會保障基金理事會持有。據當日A股收盤價計算，二者合計股權劃轉總價值超過1100億元。緊接著財政部對《金融企業財務規則》進行修訂，以銀行業金融機構為例，監管部門要求的撥備覆蓋率基本標準為150％，對於超過監管要求2倍以上，應視為存在隱藏利潤的傾向，要對超額計提部分還原成未分配利潤進行分配。
這兩件事情合起來該如何解讀呢？眾所周知，由於老齡化加速，國內的社保壓力非常大，部分省市已經出現了資金缺口。財政部這次劃轉就是為了充實社保基金規模，滿足老百姓的社保需求。而銀行股估值已經處於歷史最低附近，社保減持的概率不大，銀行股每年的高分紅就顯得十分重要。財政部此次對規則的修訂，就是為了防止銀行通過撥備隱藏利潤，提升銀行股的分紅率。兩件事情聯絡起來，讓投資者更加意識到，一直高分紅的銀行股未來的分紅率還有進一步提升的空間。
我們以五大行為例，從上市以來股息率確實是比較誘人，和同期的市場的理財收益相當甚至更高，加上這些年業績的增長帶來的股價上升，整體的回報率還是非常高的。如果未來在新規的推動下，進一步提升分紅，那麼銀行股的投資價值會更加具有吸引力。
然而不可否認，今年以來，銀行股整體走勢明顯弱於指數。近兩年經濟下行壓力加大，投資者擔心銀行的資產發生大量的壞賬，市場對銀行板塊的悲觀預期壓制了銀行股的表現，整體的估值水平處於歷史最低位附近。
梳理下銀行股歷史估值表現，從2014年開始，銀行股整體估值（PB）大致執行在0.8-1倍的區間內，除2015年大牛市明顯突破過上限，以及2018年底、2019年初略微突破過上下限，其餘時間的大致執行區間是相對清晰的。
從圖我們發現，目前銀行板塊估值近期一直處於歷史最低分位附近，主要是因為市場投資者擔心經濟下滑，銀行資產端出現問題，給了銀行更低的估值。但我們也看到了一些積極的現象，銀行中報不良等資料出現了明顯的改善，並沒有想象的糟糕，2013年市場同樣悲觀的時候，給了銀行業0.88倍PB左右的估值，一旦經濟復甦，市場預期好轉，行業迎來了戴維斯雙擊的機會，這就是大家看到的銀行板塊在2014年底那波大行情。
那麼現在銀行板塊基本面如何呢？2019上半年上市銀行整體淨利潤增速6.8%，較一季度上升0.5個百分點，為2015年以來較好水平，營收增速拐點或已現。上市銀行整體營收YoY +12.7%，對比18年全年僅8.3%，大幅回升。
資產負債結構優化：2019上半年上市銀行貸款增速11.1%，相比18年提升0.4個百分點，高於同期資產規模增速，資產端貸款佔比上升。上市銀行上半年存款增速9.5%，較2018年末提升1.3個百分點，存款情況有所好轉；此外，同業負債佔比持續下降。
淨息差走勢分化：商業銀行1H19淨息差2.18%，環比2019年一季度上升1BP，與18年持平，表現平穩。2019上半年四大行淨息差2.14%，同比下降8BP；股份行淨息差2.15%，同比大幅上升29BP；城商行淨息差2.04%，同比上升13BP。股份行及城商行同業負債佔比較高，息差改善主要源於市場利率同比大降。
2019上半年上市銀行整體不良貸款率/關注貸款率/逾期貸款率為1.48%/2.52%/1.75%，均較年初下降，資產品質保持平穩。此外，截至上半年，A股上市銀行預期90天以上/不良均低於100%，不良認定趨嚴。上半年商業銀行撥貸比3.45%，不少上市銀行撥貸比超過4%，撥備較充足，抵禦風險能力較強。
總的來看，銀行股的基本面逐漸開始改善，抵禦風險能力增強，最難的2015/2016年已經過去，現在銀行的經營更加趨於穩健，壞賬的處理也在加速的去化。
此外，銀行股的表現具有明顯的季節因素。
如下是銀行41個季度的漲跌幅資料，0軸上方就是漲的季度，下方就是跌的季度了。
這其中，上漲的季度有23個，佔比56.1%；下跌的季度18個，佔比43.9%。
可是有個很有意思的現象，就是四季度，它真的不一樣！
這41個季度中四季度資料10個，下跌的才2次，其中還包含去年極端慘烈的行情，也就是下跌佔比才20%；上漲的季度竟然8次，佔比80%。
為什麼銀行股往往四季度會行情較好呢？就是A股經常發生的估值切換行情，這是價值股常見的特徵。
比如現在，大家看到的銀行板塊PB不到0.8倍，這些年銀行淨資產收益率雖然不斷下滑，但平均依然在12%附近，那麼明年的PB（明）=PB/（1+ROE），也就是大約在0.71左右，這個PB是多低了，就是歷史最低。估值切換就是想辦法今年的PB漲多點，四季度了，漲到明年的時候PB還能給到市場願意給的那個合理PB，好歹也給個現在的吧，畢竟經濟企穩跡象逐漸顯現。當然風險就是估值沒有最低，只有更低了。
如果換成專業點的說法就是：根據股價公式P=PB（市淨率）*BVPS（每股淨資產），在PB不變的情況下，BVPS每年會以ROE*(1-分紅率)的速度增厚，除權後的P也以此速度增長，而分紅也是投資者獲取的收益，因此投資者可獲取約等於ROE的投資回報。
重要提示：本文內容僅為投資顧問個人觀點，不代表公司立場，僅供參考。文中個股均基於公開資料梳理，不作為推薦，不構成具體投資建議。股票歷史走勢也不能代表未來趨勢。投資者據此操作，風險自擔。股市有風險，投資需謹慎。
文：黃聰海
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