《蒙格斯報告 》把理論研究根置於經濟實際，為中國經濟問題的觀察與研究開創了一個新模式、研究方法及維度。報告以理論與實務為導向、以資料與計量為手段，為經濟實際規劃和管治，尤其是供給側改革提供了理論與實踐的依據 。歡迎搜尋關注“蒙格斯報告”微信公眾號。
導 言
銀行家悖論其實並非銀行家之過，而是整個社會的結構性問題，尤其是在全社會的利益分配方面。金融好賺錢、資本賺快錢、房地產賺大錢、實體賺辛苦錢、小企業賺小錢，這樣的局面不應該再繼續下去了。
金融如何支援實體經濟？要解決這樣的結構性問題，根本上要讓實體經濟具有吸引資金的能力和環境，主要的改革措施要從關注總量轉向關注結構。
1、銀行家的悖論
美國經濟學家邁克爾·舍默講過經濟學上的“銀行家悖論”：如果你貸款給信用記錄差的人，他們可能還不了錢，甚至搞得你破產，風險很大。這樣就形成了一個相悖的局面：最需要錢的人，信用風險都很大，因此很難得到貸款，而不需要錢的人信用記錄都好，因此很容易得到貸款。事實上，中小企業和國企在獲得貸款方面所處的不同境遇也是相似的寫照。
福斯常常也不原諒銀行，認為銀行家都是些圖利忘義的傢伙。企業越是難過，越是困難，對於銀行來說風險就越大，便越是露出嫌貧本色。企業越是資金充裕，對於銀行來說就是低風險，收益穩定，便越是露出濟富的取向。
銀行家不是聖人，也不是慈善家，他們必須對銀行負責。每家銀行都有自己的風險偏好、戰略目標和信貸風險標準，選擇的客戶無論怎樣修飾也必須符合這些偏好、戰略和標準。我們不能要求銀行家犧牲盈利性，不管銀行死活去履行社會責任，但也不能任由銀行家完全唯利是圖，淪為資本的工具。為了解決這一悖論，首先需要清楚銀行與實體經濟之間的關係。
2、銀行利潤來之太多
在實際經濟執行中，金融作為虛擬經濟的一部分，與實體經濟的關係千絲萬縷、錯綜複雜。但迴歸服務業的本質而言，銀行應當以實體經濟為基礎並服務於實體經濟，從對實體經濟的服務中收取與其服務相當的社會平均利潤。在收入法核算GDP的分項中我們可以看到2017年全國營業盈餘大約是21萬億，銀行業4532家企業從中大約分走2.2萬億的稅後利潤，平均每家大約4.85億，而工業部門則有規模以上企業37萬多家大約分走7.5萬億的利潤，平均每家只有0.2億，相差24倍，如果僅僅看大型商業銀行，那這一倍數將變成1000倍以上，銀行盈利遠遠超過社會平均利潤。
在產業鏈中，上游企業的利潤就是下游的成本，而且根據產業組織的理論，壟斷力量強的環節往往會分走更多的利潤。在銀行與實體這條產業鏈中，由於體制原因，銀行業長期享受非市場化的利差水平，使中國的銀行業猶如實體經濟懷中的嬰兒，汲取有餘而貢獻不夠，同時伴隨著寡頭壟斷、服務效率差和盈利手段單一等問題。2019年前三季度，商業銀行淨利潤達到1.65萬億，其中五家大型商業銀行利潤達到8824億，約佔全行業一半。而這1.65萬億中，利息收入佔比超過76%。而另一方面，小企業回報率高風險大、大企業回報率低但風險小，房地產回報高風險低、製造業回報低風險高，在沒有政策糾偏的情況，銀行的短期選擇無可厚非，但這與長期發展目標相悖。從可得的最近資料來看，2017年中小微企業貢獻了50%的稅收、60%的GDP、70%的專利和80%的就業，其重要性不言而喻。這樣的局面更加重了銀行家悖論，為中國貨幣政策的傳導和實體經濟的發展造成了阻礙。
3、虛擬經濟與實體經濟的關係
在中國社會融資存量結構中，銀行信貸約佔八成，是實體經濟最重要的融資工具，也是銀行家承擔更多社會責任的主要原因。而相較美國，這一比例正好相反，他們的社會融資中八成由直接融資完成，因此有很多聲音建議提升直接融資規模。無論是直接還是間接，虛擬經濟的整體規模需要與實體經濟有最優的匹配，根據蒙格斯智庫的測算，二者之比約為16.7:1時經濟增長可以達到最優的效果，稱為黃金比例，2018年資料來看，這一比值目前在18.9:1，已從高處回落，但仍然在拐點之上。目前中國經濟的癥結性問題之一，就是實體經濟難以支撐日趨泡沫化的虛擬經濟，長期以往，風險積聚於靠貨幣超發維持的虛擬地帶，終會導致系統性風險。
圖表一 中國虛擬經濟與實體經濟的比例
雖然理論界和實務界都感覺到了實體經濟與虛擬經濟失衡這樣一個明顯的經濟現象，但龐大的虛擬經濟帶來的經濟增長貢獻和賬面財富在一定程度上矇蔽了企業和政府的目光，推動各種經濟元素湧向虛擬經濟領域，加速了與實體經濟的失衡，甚至限制和妨礙了實體經濟的發展。資金從虛擬經濟流向實體經濟的過程中，資金在哪些行業或企業多流入、哪些少流入，其影響因素和流程要複雜的多，最基本的規律是：資金流向是由資本回報率決定的，這也是目前虛擬經濟與實體經濟結構性問題的核心。須知在市場環境下，各種經濟元素（資源）的流動方向是由資本回報率決定的。2018年，工業行業平均淨資產收益率4.9%，而商業銀行平均為13.14%，房地產的泡沫化升值更是高企不下。在資本回報率的推動下，實體經濟與虛擬經濟的失衡愈演愈烈，這種相互背離的現象還會繼續下去。任何道德號召與行政推動都會事倍功半，特別是類似於“降準”這種增加銀行流動性的措施，因為無法從根本上阻止資金向虛擬領域流動，銀根的變鬆，反而使得實體經濟陥入更加尷尬的境地。
4、結構性問題與政策
多年以來黨中央國務院一直強調金融要支援實體經濟，但收效甚微，主要原因還是實體經濟的經營能力和市場環境不夠強健。2017年，製造業稅收收入約5.2萬億，製造業企業約35萬家，平均每家納稅1500萬左右，但平均利潤僅1900萬左右，比值約0.79；金融業納稅1.7萬億，企業數約5000家，平均每家納稅3.4億左右，但平均利潤約5億左右，比值約0.68。可見無論是納稅規模還是比例，實體經濟製造業的稅收負擔都要重於金融業。
2018年開始，大規模的減稅降費已經開始實施，尤其針對製造業和中小企業的減稅，並取得了一定的成效，相信這一數字更新之後能見到明顯的效果。但在融資費率方面則仍然不容樂觀，財科院的降成本報告中對企業融資成本進行了問卷調查，結果顯示出了很多結構性問題：
一是國有企業獲得的直接和間接的融資成本都低於民營企業。2018 年，在其樣本中，國有企業的平均融資規模為5.9 億元，遠高於民營企業的7000 萬元；此外，國有企業的短期貸款利率處於5.06%-5.17%之間，而民營企業的相應值卻位於 6.05%-6.14%之間；國有企業的銀行長期貸款利率和債券發行利率均值分別為5.28%、5.66%，而民營企業的相應數值分別為 6.31%、6.77%。民營企業在銀行信貸市場或金融市場中的劣勢地位並未發生根本性改變。
圖表二 國有和民營企業的融資成本變化情況（單位：%）
二是中型企業和小型企業的銀行貸款成本最高，大型企業和微型企業相對較低，融資成本與企業規模之間大致呈“倒 V”型關係。主要原因在於：大型企業在信貸市場中更具有議價能力，因而能夠獲得更低利率；微型企業受惠於普惠金融政策，也能夠以較低利率獲得銀行貸款。這也是銀行家悖論的一種現象。
要解決這樣的結構性問題，根本上要讓實體經濟具有吸引資金的能力和環境，主要的改革措施要從關注總量轉向關注結構。在稅收上，要採取結構性降稅減負改革，大幅降低製造業等實體企業、小企業的稅率，適度加大虛擬經濟若干行業的稅負，如金融、電商和房地產。在信貸政策上，也應該做結構化安排，不能停留在降準這樣的總量措施上，需要適度降低實體經濟的基準利率，直接降低實體經濟的融資成本，助長實體經濟的市場能力。
從這些問題中可以看出，中國的降成本措施中，財政手段效果較佳，但貨幣政策方面積重難返。雖然利率市場化已經邁出新的步伐，但仍然需要堅實的繼續推進結構性降息：一方面要繼續開放資產定價市場化，允許金融機構從產品創新、風險控制等方面創新，使得為中小企業和民營企業融資可以取得與風險匹配的回報水平；另一方面可以考慮採用補貼、減稅和定向貨幣政策等方式，結構性地調整資產價格，使短期利益與長期目標匹配。另外，學界普遍認可中小銀行和地方性銀行與中小企業和民營企業有更緊密的關聯性，因此應鼓勵發展中小銀行和地方性銀行，但需要建立並推廣適合其業務模式的風險控制體系，以降低其爆發經營危機的概率。儘管如此，但筆者認為，無論大小銀行，都應當以統一的市場準則對待各類企業，改善實體經濟的關鍵，還是要提升實體經濟企業的市場能力。
5、其他融資渠道放開
如前文所述，中國社會融資規模存量結構中直接融資與間接融資基本呈二八結構，與美國正好相反。在近一年多的時間內，社融雖然保持了10%以上的增速，但是貸款的增速更快，平均達到13%左右。這表明經濟近期迫切的融資需求更多地還是由信貸完成，這與去槓桿的供給側改革政策相悖。融資渠道的匱乏對於中小企業和民營企業來說更加嚴重。財科院的調查也發現，中小企業、民營企業和製造業在融資渠道方面的困難明顯高於其他企業。
圖表三 不同型別企業對融資環境轉變的主觀看法佔比（單位：%）
在中國社會融資增量結構中，人民幣貸款佔比從2002年的91.86%下降到2017年的71.19%，十五年間下降了20個百分點，但信託、保險、證券等融資渠道的發展仍然有巨大的空間。根據學者的研究，經濟發展程度越高的國家直接融資的比例會越大。而且在技術水平逐漸達到創新邊界的過程中，會有越來越多的大型企業在競爭環境上走入信貸融資“無人區”，這就伴隨著較大的風險。直接融資由於其風險承擔的性質更明確，所以會更好地服務和適應這樣的局面。因此，通過賦予實體產業在資本、發債和商業票據等方面的市場能力，提高直接融資比重將會是未來一段時間的自發趨勢和改進方向。
6、總結——深化改革
銀行家悖論其實並非銀行家之過，而是整個社會的結構性問題，尤其是在全社會的利益分配方面。金融好賺錢、資本賺快錢、房地產賺大錢、實體賺辛苦錢、小企業賺小錢，這樣的局面不應該再繼續下去了。中國實業中不缺乏偉大的企業家，他們在其所處的細分市場中輾轉騰挪、兢兢業業，但辛苦勞作的收入可能還不如倒賣地皮或割韭菜所得。如此局面並非市場之過，而是需要反觀我們整體的制度環境。解決上述問題的渠道還是靠深化改革。改革不是口號，而是措施；改革不是改面子，而是要動根本。要更自信地堅持基本制度，更深化地改革執行體制。在改革開放40年之後，下階段改革執行體制的最重要發力點就是要觸及“體制性利益”，所謂“體制性利益”比過去講的“部門利益”更復雜。一種體制所形成的利益鏈包括了部門利益，也包括這個體制下的相關利益。例如銀行利潤減少，就會整體上減輕銀行在國民經濟中的核心地位和分量。要從根本上解決實體經濟的良性發展功能，就需要從結構上調整稅收、利率等政策。這首先就需要財政、稅收、銀行和資本市場等相關體制利益的調整。這需要深化改革的觀念，也需要改革這些體制的評價體系、激勵機制和機構功能，唯其如此，才能真正實現經濟從高速發展到高品質發展的轉變。