銀行業是A股市場的最強賺錢工具，但估值一直是最低的，2020年將有什麼樣的表現呢？

本文寫就於12月30日，當時沒有來得及發出，到今天（1月1日）央行降準，對於銀行股基本面的疑慮應該要打消一些了，本文對銀行股未來一年的判斷也不會因為這次降準有什麼大的變化。

以下為正文：

上週五的LPR改革政策一出，市場對銀行的預期馬上轉為負面，今天開盤（12月30日）銀行板塊全線下挫，也是這種情緒的集中釋放。

銀行股不行了嗎？

站在一個外行的角度，今天就來聊聊我對銀行行業2020基本面的簡單預測，如有紕漏的地方請各位大咖指正。

首先從新的LPR政策說起，這個政策的核心目標只有一個：降低除房貸以外的市場利率。

從8月開始推行，各家銀行在每月20日報價。

近幾個月的LPR是個什麼情況呢？

從上圖可以看出，LPR確實在下降，但降的速度真是扭扭捏捏，欲拒還迎。我們看1年期的LPR，5個月時間降了0.1%，進度非常的不理想，表現在銀行的貸款端：

2019年前三季度，總貸款利率微降0.07%，但主要是票據融資貢獻的（3.64%到3.33%），其中最重要的一般貸款利率竟然還反彈了（從5.94%到5.96%），現在我們手上沒有四季度的資料，但估計也降不了多少，所以監管層肯定是急了。改革進度不及預期，就繼續改革，深化改革，所有存量貸款全部換錨。

所以降低貸款利率既是經濟降速換擋的自然結果，也是一項任務，為了起到逆週期調節效果，銀行們不得不執行。

但為什麼貸款利率降得這麼慢呢？

本質上，無論是存款還是貸款，利率都是資金供求關係決定的。比如在貸款端，現在企業投融資需求低迷，對貸款的渴望程度，對高利率的接受度都很低，供給方面銀行體系的錢雖然不緊張，但是這裡還有個人為的風險偏好問題。從2014-2016年壞賬的泥潭裡爬出來後，銀行的膽子一個比一個小，大家可以統計一下近些年民企貸款的佔比。大的投研機構不敢得罪銀行，我這小散戶沒什麼講究，可以隨便講。民企的貸款佔比是一季不如一季，全線萎縮的。我們說去槓桿，穩槓桿，鼓勵民營經濟發展，結果銀行首先把民企的槓桿主動去掉了，導致民企這兩年死一大片。

站在銀行的角度，給民企和小微放貸可以，但我得提高貸款利率，對額外的那部分風險進行補償。

既降息又多放貸，臣妾做不到啊！

還有一個，銀行體系的市場化程度是遠遠不夠的，這不能只看銀行的家數，還得看集中度。我們雖然有4000多家銀行業金融機構，但國有大行+股份行，這十幾家銀行的市佔率達到了60%，在這麼大的行業集中度已經算非常高了。這些銀行事實上結成了攻守同盟，對於貸款的定價，對於存款的爭奪，都是在保證自身賺取“合理”利潤的前提下進行的，打價格戰的情況其實不多，即使有也是有限戰爭，不會傷筋動骨。這一點對於我們投資人來說是個好訊息，好行業+好的競爭格局，賺錢沒有那麼難。

所以我們要把貸款和存款聯動起來看。目前行業的整體計息負債成本率在2%以上，其中的大頭兒是存款成本，存款的佔比也是最高的。其中定期存款的利率相對剛性，活期存款利率又沒有下行空間。

這裡有監管的原因（各種指標約束了低成本同業負債的使用），有銀行自身經營的原因（高息攬存來擴充資產負債表規模），也有居民存款習慣的原因（理財意識覺醒，存款理財化發展使居民不再滿足於低息定存）。其中又有一些客戶基礎薄弱的中小銀行，不得不參與到高息攬存的行列，他們的日子過的是最艱難的，比如部分股份行和城商行。

而少數先天基礎好，或者服務好，客戶粘性高的銀行，相對來說不喜歡高息攬存，它們的負債端成本控制的不錯。前者的代表是郵儲和工行等大行，後者的代表是招行以及一些區域性的小銀行。

總之原因比較複雜，一時難以講得清楚，但只需要記住一個結論：在市場利率下行期，貸款利率緩降，存款利率相對剛性，這會使銀行的利差被動變薄，銀行是一萬個不願意，不配合。

所以監管層這麼一評估，也開始從幾個方面來遏制存款的競爭。首先是降準，降準可以直接降低銀行的負債端成本，現在大型銀行存準率13%，中小型11%，還有下降空間（老夏發稿的時候，存準率宣佈從1月6日起降低0.5%）。另外“現金理財類”的產品全部限期整改，比如我們看有的銀行推出的“現金寶”、“薪金寶”、“活期寶”，無論叫什麼名字，一律按貨幣基金的方式管理和執行。然後是虛假的高息“結構性存款”，全部整改，不許耍花招。後期如果效果仍然不明顯，還可以對大額存單等產品動刀兒，比如限制發行的額度、利率等，手段多的很。另一個是下調MLF等公開市場操作利率，下調逆回購利率，努力把銀行間市場的利率水平限制在絕對低位，降低同業負債的成本，對我們普通人的影響是餘額寶等貨幣基金的利率不斷走低。多管齊下，努力把銀行負債端的成本打下來。

在這種背景下，監管層希望銀行能繼續降低貸款利率，給實體經濟輸血，效果如何，還需要未來幾個季度的資料做跟蹤。

這裡預測一波，如果2020年一年期的LPR能降低30BP，那麼五年期LPR的也就降15BP，MLF利率下降20BP，定期存款利率下降15BP。這是一種不對稱的降息，對銀行的影響偏空。

依照這個框架，明年不同資產負債結構的銀行股會受到的影響也可以做一個預測。這裡直接給出我的判斷，首先是利好同業負債佔比高的銀行：

比如興業、民生等股份行，上海銀行這樣的城商行，利空四大行等同業資產佔比高、同業負債佔比小的大銀行。

這裡值得一提的是一些零售轉型比較成功的銀行，比如招行、常熟銀行等：

他們的零售貸款提供了較高和穩定的收益，而負債端由於客戶基礎好，擁有較高的活期存款佔比，是抗風險能力較強的一類銀行，資本市場的估值也能說明問題。另外是平安銀行、杭州銀行這樣的正在進行零售轉型銀行，現在看起來貸款收益率提升的速度較快，但負債端成本高企，未來能不能降下來是判斷零售轉型成功與否最重要的指標。

理論上判斷利率波動的影響，還可以分析不同銀行的利率敏感性缺口，看其資產負債的久期，推斷資產和負債重定價的速度，但是這個操作難度很大，而且資料只有2019年中報的，到現在已經滯後半年，效果不夠好了，我們簡化掉不討論。

這裡多說一句，零售銀行在未來3年內，依然還是可以保持無可比擬的優勢，這個優勢不單是對週期的平滑能力，還有對客戶基本盤的打造，在風險定價能力方面可以迅速的積累資料和經驗，發展出真正的定價能力，這也是銀行業的核心競爭力所在，對長遠的發展是有好處的。

上面我們說到的幾家同業負債佔比高的銀行，在同業利率下行期可以短期受益，但一旦出現嚴監管、同業風險爆發等不利因素，他們的存款基礎薄弱的劣勢就會被無限放大，息差可能就維持不住了，不是長久之計。

以上是我們對2020年整個銀行業息差方面的展望，下面簡單說說資產品質和信用成本的問題，這一點大家的擔心挺多的，但我覺得情況比市場預期的可能要好得多。

首先我們看一組資料：

這張圖是上市銀行和商業銀行兩個不同口徑，近幾個季度不良率的對比。可以看出，經濟的減速確實對整體商業銀行的資產品質造成了一些壓力，在整個2019年前三季度不良率提升了0.06%至1.86%，而上市銀行口徑的不良率卻是逐季下降的，這裡表現出明顯的分化。簡單分析一下，商業銀行的範疇更大，囊括了不同地域的中小銀行，其中就有恆豐銀行、包商銀行這樣的大雷。上市銀行數量不多，但卻是中國銀行業裡經營最優秀，資產品質最穩健的銀行，也是我們實際可以投資到的銀行。上市銀行的資產品質為什麼更好呢？首先是風控表現更好，一些高風險的專案放款比例小，使整體風險可控。另外盈利能力也更加出色，有充足的撥備前利潤可以用來核銷新生成的不良貸款。

在2018年初到2019年全年經濟下行的背景下，上市銀行的資產品質仍然可以保持穩定，不良率穩步下行，那麼在即將到來的經濟復甦小週期，又能差到哪裡去呢？現在的存量風險已經出清得差不多了，增量風險方面，我們前面也介紹過，銀行這幾年風險偏好不高，根本不敢在高風險資產上投放過多的資源，所以增量的風險也不大，新生不良就不會太多。

綜上，即使2020年上市銀行整體的不良率不再繼續下降，但保持住目前的水平還是問題不大的。

結合息差和資產品質兩個最重要的方面來看，我們對銀行2020年的基本面不宜過分悲觀，疊加板塊目前的極低估值水平，這裡立個FLAG，2020年即使沒有大牛市，即使大盤在3000-3300繼續窄幅震盪，那麼當市場的悲觀預期消散後，整個板塊依然可以有一個15-20%的估值提升，結合12-15%左右的內涵價值增長，我認為2020年銀行股的整體漲幅將至少在30-40%。

坐等打臉。