2019年5月下旬到9月初，黃金價格開啟了一輪加速上漲期，以美元計價的黃金現貨價格漲幅高達22%。如果從本輪低點（2018年8月）開始算，金價最多時上漲了31%。2019年5月加速上漲的原因包括兩方面，一是避險情緒升溫，二是實際利率下行。2019年9月初以後這兩大因素有所緩和，一方面，中美兩國逐漸達成一致，英國“硬脫歐”風險下降，美國經濟資料依然堅挺、美債長短端利差重回正數，使得避險情緒改善；另一方面，美聯儲貨幣政策轉向中性偏鷹，實際利率上行。那麼，本輪黃金週期行至何處？影響黃金價格的主要因素有哪些？2020年又將如何變化，黃金價格又如何展望？

實物黃金的需求由四個部分組成，按照需求量佔比從高到低是：黃金首飾>投資需求>央行儲備>科技工業生產。從波動性看，投資>金飾>央行儲備>科技工業。投資需求尤其是ETF等產品的波動最大，對實物黃金需求的邊際影響最大。中短期影響金價最核心的因素是投資，這是由於投資交易量是黃金實物需求量的百倍之多。

投資需求有兩大動機：一是避險需求，主要受全球增長預期、機會成本（實際利率）、匯率貶值風險、各種尾部風險（地緣局勢、主權債務危機等）因素影響；二是配置需求，主要因黃金與其他投資品的收益率相關性較低。

從投資需求看，2020年黃金的避險需求或弱於2019年，配置需求仍在。2019年支撐金價避險需求的三大因素——中美兩國問題、美國衰退風險、美聯儲降息帶動實際利率下行，在2020年或均有所緩和，兩國協議已達成，美國經濟有放緩風險，但前期過度悲觀的衰退預期已緩解，美聯儲短期或保持中性，這三大因素對金價的支撐或削弱。而中長期的配置需求將繼續支撐。

從供給角度來看，2020年黃金供給或小幅下滑。全球最大金礦印度尼西亞Freeport Grasberg從2018年末開始從地上開採轉向地下開採，據該公司預計，2019-2020年其礦產金產量將大幅下滑，2021年後產量將轉為顯著增長。同時世界其他金礦擴產有限，Grasberg的縮產或將拖累世界黃金供給。

總體看，在地緣政治風險沒有大幅惡化的情況下，短期避險需求或緩和，而中長期配置、金飾、儲備需求仍有支撐，供給微降，2020年金價或難重演2019年的凌厲漲勢，表現或更穩健。

風險提示：投資有風險，入市需謹慎，文中所提板塊、個股均只作為邏輯分析與技術交流之用，不作為操作建議，據此操作風險自擔！