繼青客公寓 (NASDAQ:QK)之後，蛋殼 (NYSE:DNK)本週五也要在美股掛牌上市了。

蛋殼上週更新了招股書，發行價為14.5美元到16.5美元，擬發售1060萬股ADS，每股ADS代表10股A類普通股。按照上限計劃，此次IPO將最多籌集2.01億美元資金。

四年時間的瘋狂擴張

蛋殼要比青客晚成立三年，但其擴張之瘋狂有過之無不及。從2015年底到2019年9月底，不到四年的時間，蛋殼公寓旗下管理房源從2434個增長到406,746個，飆升了166倍。

蛋殼主要經營兩款產品，一是“蛋殼公寓”，二是“築夢公寓”，前者是主營業務，在向個體業主採購和租賃公寓之後進行翻新和裝修，再出租給租客。築夢公寓針對的就是藍領公寓市場，出租整棟建築物或者某一樓層，向公司客戶提供員工宿舍。

簡單來說，就是二房東的業務模式。蛋殼的收入主要來源於租金和服務費，運營成本則主要包括租金、折舊和攤銷、其他運營費用、開業前費用、銷售和營銷費用、一般和管理費用以及技術和產品開發費用等。

根據招股書披露的資料，蛋殼在2017年和2018年的收入分別為6.57億元和26.75億元，同比增長了307.3%；2019年前9個月收入為16.73億元，同比增長了198.8%。

收入的增長主要是由於整個房源網路的快速擴張。相比之下，青客公寓在2018年全年的營業收入為8.90億元，而截至去年6月30日的運營房源數為96,854，大概相當於蛋殼房源規模的四分之一左右。

收入翻倍，虧損也翻倍。蛋殼在2017年、2018年的淨虧損分別為2.72億和13.70億元，同比增加了404%；2019年前9個月虧損25.16億元，同比增加了210%。運營成本中租金無疑是大頭，在2019年前9個月，蛋殼的租金成本佔收入的比例從前一年同期的77.7%擴大至89.0%，“完美“詮釋了重資產運營模式。

負債率高達100%，盈利遙遙無期

租金成本的高企無疑與蛋殼一心搶佔市場份額有關——以高價從房東手中搶奪房源，再以較低的價格向租戶出租。在2017年、2018年和2019年前9個朋，蛋殼的經營現金流分別為負1.15億元、11.64億元和16.29億元。從現在長租公寓的競爭激烈程度來看，蛋殼要實現盈利遙遙無期。

而且，如果要維持這種擴張速度，蛋殼需要大量的資金來“輸血”。截至2019年9月30日，蛋殼公寓持有現金1.73億元，總資產76.74億元，總負債76.61億元，資產負債率高達99.8%。如果對標美股公司Equity Residential，後者的資產負債率只有49%。

未來蛋殼能否實現盈利，關鍵要看幾點。一是能否發揮規模效應，降低裝修、折舊、獲客等成本；二是能否摒棄高收低租的模式，找準市場定位，發揮品牌效應；三是提高入住率。但目前來看，變數仍然很大。

早在2018年，因為長租公寓連線遭遇“停擺”、“資金池”的問題，監管機構已經介入並且進行專項整治，長租公寓進入了全面監管時代；調查顯示，長租公寓存在房東財產受損風險、租客居無保障風險、金融風險和社會風險，空氣品質問題是租客投訴的最大熱點。

這樣來看，早於蛋殼上市的青客似乎已經提前“劇透”蛋殼上市之後的劇情：上市兩個多月，青客股價大部分時間都在17美元的發行價之下交投，當前價格不到12美元。