核心觀點：加大券商配臵，保險股底倉配臵，推薦次序：券商>保險>多元金融

市場回顧：本週主要指數上行，上證綜指報3092.29點， +0.28%；深證指數報10879.84點， +2.1%；滬深300指數報4163.18， +0.44%；中證綜合債（淨價）指數報99.13， +11bp；創業板報1904.19， -0.47%。滬深兩市A 股日均成交額7324.83 億元，環比+14.77%，兩融餘額10472.49 億元，較上週升+2.05%。

證券業觀點：短期來看，券商行情受流動性改善和經濟邊際企穩影響，目前兩個條件仍在發酵，我們仍然建議加大券商配臵，迎接即將到來的券商行情。中國貨幣政策處在數量調控向價格調控轉型的關鍵階段，隨著降準落地，未來LPR 改革引領利率下行將帶來進一步寬鬆。同時經濟連續兩個季度各資料顯示企穩，十分類似於2019 年初。長期來看，資本市場改革是證券行業最大利好，2020 投行大年加上衍生品擴容，有利於頭部券商加槓桿發展。證監會明確表態支援打造航母級頭部券商，市場化併購重組潮即將來臨，具有國際影響力的一流券商呼之欲出，行業PB 將隨ROE 提升而提高，建議關注中信證券、中信建投、廣發證券、國泰君安、中金公司。

可比上市券商母公司口徑淨利潤月度表現（億元）

保險業觀點：本週保險指數為1713.65， -1.67%，開門紅持續推進，受益於政策對養老險、健康險的利好，及巨集觀經濟背景下保險產品穩健性，2020 年行業保費將保持較高增速。隨著代理人產能的逐漸提升，銀髮經濟、下沉市場、高階客戶的保險需求加深，及行業對外開放的深入發展，行業價值率有望進一步提升。長期關注：中國平安、中國太保；近期關注：新華保險、友邦保險。

多元金融觀點：由於6 月底監管層不讓房地產信託規模新增的指導，Q3 Q4 房企融資受限，加速回款，同時拿地意願降溫，地方政府財政壓力加大。隨著市場上房地產信託規模佔比較高的信託公司Q1 陸續到期規模較大，疊加開年來搶信貸現象，我們判斷房地產調控邊際上存在放鬆可能。

頭部券商與中小券商P/B 估值表現

市場概況及一週點評：

一、證券業務：上週各券商集中公佈12月資料，受益於市場回暖，經紀、投行、自營業務呈現爆發式增長，業績靚麗。12月23日，滬深300三大齊全品種上市，衍生品擴容，滬深ETF每日成交量呈上升趨勢，可增厚券商利潤。2020開年，央行降準0.5百分點，釋放8000億長期資金。流動性寬鬆、行業衍生品擴容、探索註冊制改革、監管鼓勵打造航母級券頭部券商，資本市場改革穩步推進，對行業形成政策紅利，利好券商重資本業務級投行業務，行業ROE有望大幅提升。

二、保險業務：1-11月保險行業原保費收入39,620億元，同比+11.86%。其中，人身險保費29,092億元，同比+13.12%，產險保費10,528億元，同比+8.52%。11月單月，人身險原保費收入1,576億元，環比-4.72%，財產險原保費收入986億元，環比+11.54%。

市場預期及投資建議：

(1) 我們預期上市券商Q419淨利潤平均同比+160%、環比+11%；Q419可比34家上市券商預計營收合計1009億元，同比+27%、環比+10%，預計歸母淨利潤265億元，同比+160%、環比+11%。頭部券商中信、國君、海通、華泰Q419歸母淨利潤同比分別為+133%、+65%、+3%、+286%；同比增幅前三分別為廣發證券（+981%）、華西證券（+596%）、南京證券（+477%）。

(2) 我們預期上市券商2019年淨利潤平均同比+82%。2019年可比34家上市券商預計營收合計3734億元，同比+41%，預計歸母淨利潤1054億元，同比+82%。頭部券商中信、國君、海通、華泰2019年歸母淨利潤同比分別為+63%、+27%、+74%、+70%；同比增幅前三分別為光大證券（+2881%）、興業證券（+1230%）、長江證券（+643%）。

(3) 申萬證券（Ⅲ）指數Q419+11.04%、2019年累計+46.25%。截至2020年1月10日上市券商平均P/B1.79x（頭部1.57x、中小2.15x）。短期來看維持穩健適度的貨幣政策、流動性偏寬鬆，長期來看推動長期增量資金入市方向不變。隨著全面註冊制的推行，資本市場深化改革下，以投行為代表的券商業務集中度有望進一步集中。目前行業格局遠未固化、預期行業延續激烈競爭。我們看好頭部券商基於強大的綜合實力將持續受益行業集中度提升，中小券商差異化發展加速形成中。

風險提示：股票市場低迷、交易活躍度降低，監管政策變化、流動性收緊。