來源：具體請見2020年2月2日報告《短期擾動有限，防禦價值凸顯——新型冠狀病毒疫情對銀行板塊影響點評》。
核心觀點
基本面角度看，疫情短期擾動有限，中性假設下影響銀行營收增速約0.5pc。投資角度看，銀行板塊在疫情期間能體現出明顯的相對收益，防禦價值凸顯。
選股抓住兩條主線：①在當前疫情趨勢尚不明確、防禦需求主導的背景下，中短期優選相對收益顯著的低估值、高撥備國有行；②從全年視角看，撥備計提放鬆疊加不良壓力加大，2020年可能面臨存量撥備消耗情況，必須重視撥備安全墊厚度對業績的支撐作用，繼續強調“穩操勝券”邏輯。
摘要
事件背景：2020年1月至今，新型冠狀病毒肺炎（下簡稱“新冠”）爆發，對社會各行業均造成不同程度的衝擊。
核心影響：從基本面角度看，本次疫情對銀行2020年基本面影響有限，中性假設下約影響銀行營收增速約0.5pc。從投資角度看，中短期在防禦需求驅動下，無論是2003年非典期間還是近期的香港地區市場，銀行板塊相對大盤都體現出明顯的相對收益。
影響路徑：密切跟蹤兩條線索及兩個中長期關注點。“新冠”疫情爆發對銀行基本面的影響有兩條線索：①實體經濟層面，主要對銀行非息收入和信用成本有負面影響；②巨集觀政策層面：主要對銀行規模有正面影響，對息差的影響短多長空。中長期看，核心關注點在於息差收窄的幅度和不良壓力的大小。息差收窄的幅度更多取決於貨幣政策力度及節奏，而不良壓力較難量化，因此需更多關注各家銀行的撥備安全墊厚度。
資料測算：疫情對營收端的中短期衝擊有限。假設因貨幣政策力度加大和監管政策邊際放鬆，使得：①2020年初在預期外多降息10bp；②2020全年規模增速由11%升至12%。則受疫情影響，預計2020全年板塊營收增速下降0.5pc至9.0%。其中，息差收窄拖累營收增速下降1.1pc。規模增速上升帶動營收增速上升0.6pc。
股價覆盤：中短期板塊相對收益明顯。①2003年“非典”期間，板塊絕對收益最高曾達到25%，相對收益最高曾達到34%。從節奏上看，板塊收益情況跟隨疫情走勢同向變動，疫情迅速惡化時，對應板塊收益的頂點；②2020年春節後的香港地區市場，內銀股板塊在累計三個交易日中，相對大盤出現0.39%的相對收益。其中龍頭招商銀行及低估值國有行（如交通銀行、中國銀行）跌幅相對較小。
投資建議：疫情衝擊只是短期，預期回暖更為重要。展望2020年，我們仍舊繼續看好悲觀經濟預期邊際修復帶來的銀行板塊投資機會。
選股抓住兩條主線：①在當前疫情趨勢尚不明確、防禦需求主導的背景下，中短期優選相對收益顯著的低估值、高撥備國有行，重點推薦郵儲銀行(H股)和農業銀行；
②從全年視角看，撥備計提放鬆疊加不良壓力加大，2020年可能面臨存量撥備消耗情況，必須重視撥備安全墊厚度對業績的支撐作用，繼續強調“穩操勝券”邏輯：重點推薦下行週期競爭優勢更凸顯、撥備安全墊更厚實的零售型銀行：招商銀行、寧波銀行、平安銀行、郵儲銀行（H股）和常熟銀行。
風險提示：疫情趨勢超預期惡化，對巨集觀經濟造成顯著衝擊。
目錄
1. 影響路徑
2. 資料測算
2.1. 淨息差對降息的敏感度
2.2. “非典”期間不良情況
3. 股價覆盤
3.1. “非典”時期
3.2. 港股表現
4. 投資建議
5. 風險提示
1. 影響路徑
“新冠”疫情爆發，當前演進路線和影響程度尚難預測。對於銀行基本面而言，需要抓住兩條主要影響路徑來跟蹤：
① 實體經濟層面：疫情爆發使得部分企業賬面現金流吃緊，短期還款能力下降，給銀行資產品質帶來壓力。同時社會的消費、投資支出節奏後置，也使得銀行部分非息收入受到影響；
② 巨集觀政策層面：為對衝疫情對經濟的負面衝擊，預計巨集觀政策力度將加碼。據國泰君安巨集觀團隊的報告觀點，貨幣政策將在原來預測2020年2-3次降息和1次降準基礎上增加寬鬆力度，至少定向降息和降準。據此判斷，對銀行規模增長溫和利好，而對淨息差的影響短多長空。巨集觀政策落地更快、對營收有更為直接的影響，因此是跟蹤重點。
從上述影響路徑出發，短期內（一個季度）對銀行業核心指標的定性影響可能比市場預期要樂觀，最主要的超預期在於：加大貨幣政策力度短期對銀行息差有支撐作用。
中長期看，核心關注點在於息差收窄的幅度和不良壓力的大小。息差收窄的幅度更多取決於貨幣政策力度及節奏，而不良壓力較難量化，因此需更多關注各家銀行的撥備安全墊厚度。
規模：增速提升。由於貨幣政策（主要是降準）、監管政策（如近期個別銀行資管新規過渡期延長）的邊際放鬆，銀行資產端擴張能力提升。疊加監管“不斷貸”要求，預計規模增速較預期還有提升空間，同時也以量補價對衝掉部分息差收窄的影響。
息差：收窄放緩。考慮貨幣政策節奏前移、流動性投放力度加大，短期內銀行負債成本率下行幅度或大於資產收益率下行，因此短期淨息差存在支撐因素。但中期維度下降息效果逐漸反應到銀行營收端，開始拖累基本面表現。息差的收窄影響較好定量測算，我們在下文對此進行了敏感性分析。
非息：節奏後移。從當前疫情演變情況看，消費、投資的節奏整體後移，但並非永久性消失。因此可視為非息收入的延後確認。對一個季度的非息收入有衝擊，但考慮到理財業務恢復增長、債市投資收益抬升等因素，非息收入大概率會在下半年恢復。
不良：壓力上升。當前已出現部分中小企業延遲開工、現金吃緊的情況，由此導致的銀行賬面逾期率上升不可避免。但短期的逾期率上升並不必然對應著銀行資產品質惡化、盈利能力下滑，需要考慮：①逾期貸款是否會轉化為不良貸款？如果疫情能在短期好轉，企業開始復工，則逾期貸款不至於全部轉化成不良貸款；②不良壓力是否會傳導到銀行盈利？對不同銀行影響是分化的，高撥備銀行可以消耗存量撥備而穩住利潤增速。對不良的跟蹤較為複雜，我們主要回顧了2003年“非典”時期的表現。不良壓力較難量化的前提下，需更多關注各家銀行的撥備安全墊厚度。
2. 資料測算
2.1 淨息差對降息的敏感度
息差敏感度的測算基於目前已披露2019年業績快報的18家樣本銀行，有以下幾個核心假設：
①2020年非息收入增速與2019年持平（約12%），佔比保持34.7%；
② 經驗上看，對貸款基準利率（LPR）的調整大致會以50%的比例反應到淨息差中，即每降息10bp，銀行淨息差收窄約5bp，時間上要滯後半年左右才反應，反映時長大致為1年；
③ 假設2020年在年初相比預期多降息10bp，則體現在息差上為2020年多收窄3bp（由同比-5bp變為同比-8bp）；
④ 因降準等寬信用政策刺激，2020年規模增速由預期的11%上升為12%。
疫情對營收端的中短期衝擊有限。無疫情的情況下（綠色底紋），2020全年板塊營收增速約為9.5%。考慮疫情衝擊後（黃色底紋），2020全年板塊營收增速下降0.5pc至9.0%。其中，息差多收窄3bp，帶動營收增速下降1.1pc。規模增速多上升1.0pc，帶動營收增速上升0.6pc。
由結果可見：①息差收窄對銀行基本面中短期衝擊有限；②政策支援前提下，銀行通過以量補價的方式部分對衝了息差收窄的負面影響。
2.2 “非典”期間不良情況
從“非典”期間的資產品質看，整體保持穩定，逾期貸款規模沒有出現突然上升。核心原因在於當時經濟景氣仍處於上行週期，且銀行信貸投放力度大，2003年上半年樣本銀行貸款規模較2002年末增長了25%。
3. 股價覆盤
3.1 “非典”時期
2003年“非典”時期，銀行板塊體現了非常明顯的絕對及相對收益：①從幅度上看，在3月3日到5月28日之間板塊收益最高，板塊絕對收益達到25%，相對收益達到34%；②從節奏上看，板塊收益情況跟隨疫情走勢同向變動。隨著3月份世衛組織釋出全球警告後，板塊就迎來了明顯的絕對和相對收益。而在5月份疫情開始趨勢性好轉後，板塊絕對、相對收益也逐漸收窄乃至消失。
3.2 港股表現
從最近三個交易日的港股表現看，同樣出現相對收益：①相對大盤來看，累計三個交易日中，內銀板塊出現0.39%的相對收益；②板塊內部看，龍頭招商銀行及低估值國有行（如交通銀行、中國銀行）跌幅相對較小，相對大盤則有約1.5%-1.8%的相對收益。
4. 投資建議
從基本面角度看，本次疫情對銀行2020年基本面影響有限，中性假設下約影響銀行營收增速約0.5pc。從投資角度看，中短期在防禦需求驅動下，無論是2003年非典期間還是近期的香港市場，銀行板塊相對大盤都體現出明顯的相對收益。
展望2020年，我們仍舊繼續看好悲觀經濟預期邊際修復帶來的銀行板塊投資機會。選股抓住兩條主線：①在當前疫情趨勢尚不明確、防禦需求主導的背景下，中短期優選相對收益顯著的低估值、高撥備國有行，重點推薦郵儲銀行(H股)和農業銀行。
②從全年視角看，撥備計提放鬆疊加不良壓力加大，2020年可能面臨存量撥備消耗情況，必須重視撥備安全墊厚度對業績的支撐作用，繼續強調“穩操勝券”邏輯：重點推薦下行週期競爭優勢更凸顯、撥備安全墊更厚實的零售型銀行：招商銀行、寧波銀行、平安銀行、郵儲銀行（H股）和常熟銀行。
5. 風險提示
疫情趨勢超預期惡化，對巨集觀經濟造成顯著衝擊，導致信用風險爆發。