國慶前夕，備受爭議的“非洲之王”傳音股份終於在科創板上市：開盤價為53.00元，比發行價35.15元上漲50.78%，以開盤價計算總市值為424億元。
在開盤的當日，市值最高突破500億元，在科創板全部33家上市企業中，排在第3位，僅次於中國通號和瀾起科技，比原先第三名中微公司高出100億元左右。
從目前看，傳音控股這匹科創板“黑馬”，無論是營收、利潤，還是資本市場表現，都處在手機行業第一陣營，可謂後勁十足。
然而，經過對手機行業以及對這家企業的背景分析之後，卻發現存在諸多隱憂。這匹科創板的“黑馬”還能黑多久？不容一味地盲目樂觀。
1、傳音手機500億市值“神話”背後
公開資料顯示，傳音控股是一家主要從事以手機為核心的智慧終端的設計、研發、生產、銷售和品牌運營的公司，主要產品為TECNO、itel和Infinix三大品牌手機。還有網際網路業務及家電、配件等手機周邊產品業務……
其銷售區域主要集中在非洲、南亞、東南亞、中東和南美等全球新興市場國家。
從籌備科創板上市以來，傳音控股以“黑馬”的角色出現：過去一直低調的傳音，在2018年手機出貨量達1.24億部。根據IDC資料，佔全球市場7.04%，在全球所有手機品牌中排名第四（前三名分別是三星、蘋果、華為）。其中，在非洲市場佔有率高達48.71%，為非洲第一，印度市場佔有率達6.72%，排名第四（其中，三星10%，華為4%）。
招股書顯示，傳音控股2018年全年營收為226.46億元，淨利潤為6.53億元。可以推算，每部手機價格在200元以內，平均每部手機價利潤在5元左右。
10年來，先後出局的手機廠商不計其數，其中最為有名幾家均為虧損大戶，資不抵債而破產，沒有一家善終。
金立因負債高達170億、欠款供應商而爆出資金危局。創始人劉立榮透露，從2013開始，金立就出現連年虧損，最開始每個月虧損不低於1億元，到了2016、2017年，每月虧損不低於2億元，累計虧損80億元。2016年，金立出貨為4000萬部手機, 按照每月2億計算，金立當年虧損24億元，平均每部手機虧損600元。
同樣在2016年，網際網路手機樂視稱銷量突破2000萬部，當年虧損高達100億，也就是說，每部手機將虧損500元。
國內還有錘子手機、YOTA……國際市場，華碩、HTC都是虧得連工資也發不下去。
在這樣的背景下，非洲之王傳音每賣出一部200元手機，就可以賺取5元利潤，不能說不是奇蹟。
啟盈門在文章
《全球手機量僅次於華為，傳音衝擊科創板對標小米，只是一個傳說》
，對這個“非洲之王”獨特的模式進行過分析：
果斷跳出“山寨機”機海，深耕非洲市場
2006年，中國還處在2G時代，PC一統天下，移動網際網路尚未興起。手機領域，還是摩托羅拉和諾基亞的天下。在全球手機第一陣營，中國產手機全軍覆沒，並且等於與山寨機。有“手機中的戰鬥機”的波導，佔據國內市場半壁江山。擁有國際銷售經驗和視角的寧波人竺兆江，果斷從波匯出走，成立手機公司，轉戰海外市場。
其實，中國產手機國際化，今天已不是一個新鮮話題，從中興華為到OV小米都在談國際化。但是，傳音與這些中國產手機不同的是，不是全球化，而是非洲本地化。不談歐美市場，更沒有在國內招兵買馬擴張渠道。儘管多次談到在國內資本市場上市，也沒有談迴歸中國市場。這就成功地避開了與中國產手機的同質化競爭，降低了營銷成功，成功地活了下來。
專注於功能機，低成本營銷
傳音手機不僅是“非洲之王”，也是全球功能機之王。公開資料顯示，2016 年至 2018 年，傳音控股功能手機全球出貨量均排名第一，市場佔有率分別為12.12%、19.62%和19.47%。
僅在2018年傳音控股功能機銷量為9021.81萬臺，智慧機銷量為3406.56萬臺，功能機銷量佔比超過七成。
和智慧機不同，功能機的消費群體較為固定，移動網際網路比較滯後地區使用者和老年使用者。這類人群對手機需求比較簡單，價格便宜，介面簡單，只要續航能力強，耐摔，鈴音、通話音量較高，一般就能滿足。
因而，製造成本不會很高。在營銷方面，最為原始的廣告手段就能達到使用者。因此，銷售成本也不會很高。因此，其定價遠遠低於智慧機的十倍，甚至更低。
資料顯示，傳音手機2018年功能機平均售價為65.95元，而智慧機平均售價為454.38元。我們知道，國內連千元機都找不到市場了。
在中國產手機競爭最為激烈的時，有的手機廠商每賣出一部手機純粹補貼也會超過500元。
在當時，有很多中國產手機大佬說，活下來就是勝利。但是，多少中國產手機都在燒錢大戰中債臺高築而倒閉。而傳音就是在這種低成本中活下來的。
在資本市場，贏得科創板先機
此前，傳音控股曾擬借殼上市未果。但仍然被資本市場追捧。啟信寶統計顯示，在正式上市之前，傳音在2016年7月和11月、2017年6月還分別接受了三輪融資，先後引入投資機構源科資本、泓泰基金和健坤投資，還有丁磊的網易。
上會招股書顯示，傳音實際控制人竺兆江對傳音控股間接持股15.39%，身價超過70億。據報道，傳音控股的13個股東無一是個人，全部為機構股東， 在公司主要機構股東中，傳音投資、傳力投資、傳承創業、傳力創業及傳音創業均為員工持股平臺。
2、傳音控股能否持續上演“傳奇”？
傳音手機，註定是手機市場的一個傳奇。然而，資本市場將其市值炒到400億元，是否還值得繼續追捧呢？
科創板“黑馬”創新不足，被華為起訴僅冰山一角
從目前資本市場表現看，華為起訴對其影響微乎其微。一家在市場上拼打了13年的功能機之王，不遇到幾場轟轟轟烈烈的官司，沒有幾個友商惦記對標，都不好意說自己是第一陣營手機廠商。
所以，傳音控股也許會因為華為的起訴，一戰成名。不過，令人擔憂的是，傳音控股的研發投入確實與其地位不匹配。
招股書顯示，傳音擁有研發人員1500多人，本科及以上學歷佔比近90%，其中專家級技術人員約60餘人，高階技術人才約240人。
主要研發成果為：例如針對非洲市場的黑人膚色攝像技術、夜間拍照捕捉技術、暗處人臉識別解鎖功能、拍照補光技術、防汗液USB埠等。
以2018年底資料計算，傳音擁有研發人員1517人，這個資料遠高於已上市30家科創板公司平均研發人數。
然而，2016-2019年上半年，傳音研發投入分別為3.85億元、5.98億元、7.12億元和3.49億元，佔營業收入比重分別為3.31%、2.99%、3.14%和3.32%，相比科創板企業，投入比例還不算低，但是別說和華為這樣每年研發比例在10%以上大公司先比，就是小米這樣的網際網路公司，傳音研發投入也相差甚遠。
傳音控股回覆稱，公司取得的核心技術均是在公司業務開展過程中，根據市場需求及行業技術發展趨勢，由核心技術人員帶領研發團隊緊跟世界前沿技術的演進方向，自主研發取得。
竺兆江也表示，全球新興市場潛力巨大、前景廣闊。廣大的新興市場仍然處於從功能機向智慧機轉化的歷史機遇期，手機業務有著巨大的發展潛力。
但是應該看到，隨著5G和AI時代的到來， 智慧機替代功能機的速度，可能會大大超出人們的預料。傳音從功能機轉戰智慧手機，這是市場選擇，不是傳音能決定的。傳音要思考的是，如何應對智慧機帶來的挑戰？
傳音的據招股意向書披露，此次募集的30.11億元，將投向手機制造基地、移動網際網路系統平臺、手機研發中心、市場終端資訊化等7個專案的建設並補充流動資金。
面對5G和AI的新興技術投入，這些資金可能是杯水車薪，傳音未來面臨最大的難題可能是技術跟隨，帶來的多種訴訟。
手機大市場前景堪憂，功能機轉型智慧手機絕非易事
隨著中國產手機不斷出海，“非洲之王”傳音市場地位遭遇到了前所未有的挑戰，目光敏銳的竺兆江開始拓展新興市場。目前，傳音已不再只聚焦非洲，而逐漸將佈局擴充套件到南亞、東南亞、中東和南美等全球新興市場國家。
從產品結構上看，智慧手機出貨量佔比在新興市場快速提升，由2011年的10.67%快速增長至2018年的47.68%，傳音智慧機平均售價由2016年的405.86元/部增長至2018年的454.38元/部，銷量由2016年的1661萬臺增長至2018年的3406萬臺，複合增速高達43.2%。可見，功能機逐漸被智慧機取代。
更值得警覺的是，新興市場今非昔比，刻舟求劍，可能會讓投入竹籃打水。現在，國內手機市場處於紅海，華為小米VO也在紛紛走出去。
Canalys分析師賈沫對媒體分析稱，功能機利潤非常薄，昔日的傳音以量大獲勝，然而，一旦華為、OV、小米等搶佔埃及等比較發達非洲市場後，對傳音未來會產生比較大的影響。
第一手機界研究院院長孫燕飈認為，傳音在非洲市場已達到了天花板，一定會被其他品牌侵蝕。再加上非洲離中國太遠，究竟傳音手機銷售情況如何？效益、利潤、毛利率未來會發生怎麼的變化，具有非常大的不確定性。
目前，傳音在印度市場遭遇了小米、三星、OV和華為的衝擊，已出現了“不良反應”。
據報道，傳音在印度共有兩家銷售公司，連續三年累計虧損超過7億元。2016年下半年-2018年淨利潤分別虧損為3238萬元、1.68億元和5億元。對此，傳音稱主要是由於在印度仍處於市場擴充套件期，前期在品牌宣傳推廣、營銷及售後網路建設和人員薪酬等方面均投入較大造成虧損。
在上市前夕，業界對傳音的另外一個擔憂源自於其業績不穩定，可能因此會帶來股價的波動。2016-2018年，傳音控股營業收入分別為116.37億元、200.44億元、226.46億元，2017年、2018年的同比增速分別為72.24%、12.98%。三年的淨利潤分別為0.86億元、6.77億元、6.54億元，2017年較上年大增近7倍，但2018年又下滑，同比下降3.46%。
可以預見，一旦出現利潤持續滑坡，再找不到好故事托盤，股價可能會一瀉千里。
資本用腳投票，小米股價“夭折”就是前車之鑑
前一段時間，董明珠公開調侃雷軍：小米股價由17元跌到9.21元，我要向雷軍學習用網際網路思維做營銷！
一直以來，傳音的IPO之路對標物件就是小米。在手機這個概念中，華為宣佈不上市，OV上市機率不大，小米已在香港上市成為標杆。可以說，能夠順利登陸科創板，這是傳音遇到資本市場的好時代。
但是，資本往往是逐利。想當年小米在香港上市，李嘉誠都出來為其背書。資本市場可謂一片歡呼。
然而今天，小米還是當初的小米，或許在5G和AI方面投入比2018年更多，更加接近網際網路公司，儘管勞模雷軍非常努力，但是在殘酷的手機市場競爭中，難以擁有一款手機戰成名的機會，難以在業績上突破瓶頸，難以在手機上講述更美妙的資本故事，股價要想再回到17元並非易事。那麼，傳音控股的這份自信來自哪裡？是否會相信自己運氣會比小米好一些呢？拭目以待。