僅成長四年，拼多多就被稱作“電商第三極”，市值一度超過京東，向第二的位置進軍。

每一次財報的釋出，拼多多都備受關注，股價也隨之起伏。

3月11日，拼多多釋出2019年Q4財報及年報。

2019年Q4，拼多多實現營收107.9億元，同比增速91%，而前三個季度，拼多多營收同比增速是228%、169%、123%，可以看到增速在連續下滑。

本季平均月度活躍使用者數為4.815億，同比增速77%，這個數字低於2019年第三季度85%的增速。

總體而言，拼多多Q4的表現低於市場預期。

財報釋出前，彭博13位分析師曾給出一致預期，拼多多2019年Q4營收將達110.3億元，較去年同期增長95%；而J.P摩根的預測中，拼多多2019年Q4營收同比增速更是高達115%。

未達預期，讓拼多多股價一度大跌近7%。3月11日美股收盤，拼多多報35.06美元/ADS。

圖源虎嗅網

去年年中開始，為了搶市場，拼多多推出百億補貼。這一戰略，直接導致了營銷費用的大漲。在2019年Q3財報顯示，拼多多包括線上和離線廣告，以及促銷補貼等在內的市場營銷費用同比大增114%，致使公司當季營收遠低於市場預期，淨虧損也同比擴大了一倍多。

受此財報影響，拼多多股價創下IPO以來最大跌幅，下跌22.89%，其市值縮水至365億美元。

不過，從整個電商市場來看，拼多多的“補貼換市場”戰略頗為有效。

從使用者資料來看。Q4當季，拼多多的淨增活躍賣家4890萬，而阿里和京東Q4的淨增活躍買家數為1800萬和2760萬。

2019年全年，拼多多年活躍買家數達5.852億，較上一年同期淨增1.67億。截止2019年底，阿里巴巴年活躍買家數為7.11億，京東的年活躍買家數為3.62億。

另一個數據是，拼多多全年的GMV（平臺成交金額）突破萬億大關，成為GMV突破萬億最快的電商平臺。阿里巴巴和京東突破萬億的時間分別花了14年和20年。

儘管各項增速比起之前放緩，但對比其他電商平臺，拼多多可以說跑得很快。拼多多的使用者也超越京東，直逼阿里。“三億拼多多”，已經快要變成“六億拼多多”，這近6億使用者，將給拼多多的未來帶來什麼？

虧損仍在繼續，百億補貼停得下來嗎？

燒錢換增長，已經成為拼多多的標籤。

目前，拼多多依然處於虧損狀態。

去年Q4，拼多多虧損額為21.35億元，較上一年同期的26.4億元及Q3的27.9億元均有所收窄。

2019年全年，拼多多虧損為69.7億元，上年同期淨虧損102.98億元。

拼多多持續虧損的原因，是銷售與市場費用的增長。2019年Q4，拼多多的銷售與市場推廣費用達92.7億元，全年累計費用達271.7億元，接近公司全年營收，其中“百億補貼”計劃是該費用增長的主要推動力。

第三方資料研究團隊“超對稱技術”曾釋出了一份關於拼多多百億補貼的資料報告，報告顯示，僅2019年第四季度，拼多多為百億補貼投入的補貼額就達到50億元左右，平均每件商品的補貼率約為15%。

這兩年裡，拼多多的營銷費用幾乎和營收相持平，有些季度甚至超過了營收。比如2018年Q4，拼多多的營收為57億，而營銷費用達到60億。2019年Q1，拼多多的營收為45億，營銷費用達到49億。不過，去年後三個季度，這個情況有所好轉，營收均高於營銷費用，但相差並不多。

圖源中國企業家

燒錢模式讓拼多多成本高企，但隨著規模的擴大，全鏈路成本卻沒有降低。這被認為是一種不持續的發展模式。

國盛證券研報提到，拼多多的模式成本遠遠高於阿里京東，其商品流通全鏈路的成本高於阿里京東10%左右，甚至高於線下零售。

研報提到，如果成本在拼多多最快速成長期，規模效應最強時都沒有降低，在未來拼多多增速放緩，商品需要向高價值商品拓展時，全鏈路上的成本就更難以降下來了，其與阿里、京東在全鏈路成本上的差距將會越來越大。

不過，不少業內人士依然持樂觀態度。網經社電子商務研究中心主任曹磊提到，隨著拼多多商業化運營體系的成熟、入駐商家的規模化、廣告營銷系統的上線，今後拼多多的盈利模式正在多元化，其會逐步扭虧為盈。

圖源創業邦

目前，拼多多並沒有打算停止補貼的腳步，在此前的幾次表態中，拼多多都表示不會停止補貼。

2018年下半年，拼多多開始補貼大戰後，獲客成本就高企不下。2018年Q4，其單個新增活躍使用者費用為183元，2019年四個季度，資料分別為：197元、153元、130元、190元。

比起2018年前三個季度的24元、61元、77元，可以說是倍數增加。

今年勢頭更猛的補貼大戰已經開始，面對京東、阿里的追擊，拼多多的獲客成本低不下來，虧損的狀況還將持續一段時間。

什麼時候能盈利？

在補貼進行的同時，拼多多是否能夠證明其模式的長期價值？

從低利潤的低價商品，轉向高價商品、力爭一二線城市使用者，是拼多多在2019年的重要戰略。

從“百億補貼”的產品來看，拼多多重點攻克的iPhone等3C產品讓人印象深刻。2019年9月20日，iPhone11系列手機正式發售，拼多多提供大額購機補貼，使平臺發售價格低於蘋果官方定價500到900元不等，低價到被懷疑是“山寨貨”。

除了iPhone，更多家電和3C品牌產品都在補貼下保持了全網最低價。

為了爭奪一二線城市的使用者，拼多多可以說是下了血本。

根據拼多多公佈的資料，2019 年618當天，拼多多二線及以上城市使用者佔比超過41%。拼多多創始人及CEO黃崢在2019年Q2財報電話會議上表示，當年1月拼多多平臺一二線城市使用者的GMV佔比為37%，至6月該比例提高至48%。

2020年拼多多進一步推出“百億補貼節”。2月，補貼力度隨之增強，其將參與“百億補貼”活動的商品的補貼比例從日常的20%左右增加至最高50%。

誰也沒有想到，“百億補貼”就這樣持續到了現在，成為首個由電商平臺發起的持續200天以上的優惠促銷活動。

但市場一直存疑的是，iPhone等高價值商品，恐怕難以給拼多多平臺帶來盈利的希望，大多數都會統一渠道價，設定全網統一價。目前小米和vivo都在拼多多上線了旗艦店，如果拼多多想要低價吸引使用者，補貼費用只能從自己口袋裡出。

用補貼換來一二線使用者，簡單粗暴，見效快，但這波吸引的使用者，是否會持續在拼多多上買買買呢？

從活躍賣家年均消費金額來看，Q4，這個數字是1720元，環比增長9.8%，稱不上亮眼，前三個季度分別是12%、17%、7%，從同比增速看，去年，活躍賣家年均消費金額四個季度的同比增速為：86.6%、92.4%、75.2%、53%，增速在一路下降。這說明，去年的補貼對於使用者購買力的提升作用有限。

實現盈利的另一條路，是通過供給側改革，控制全鏈路成本。

農產品上行是拼多多近年來的發展重點，其邏輯是，通過產地直髮減少了流通環節，降低流通成本以及滯銷損耗。幫助農戶銷售的同時，讓消費者在平臺上獲得更具價效比的產品。

2019年9月24日，拼多多宣佈發行8.75億美元可轉換優先債券，發行所得款項用於新農業基礎設施建設。拼多多稱，其正在打造覆蓋全國主要農產區的一體化上行模式，大幅提升國內農產品流通環節的效率。

本次財報中提到，2019年，拼多多平臺研發費用為38.70億元，較上一年同期的11.16億元增長247%。而拼多多的技術研發主要投入在農產品上行體系建設。

拼多多在財報中聲稱，平臺“天網”、“地網”體系的支撐下，國內農產區尤其是邊遠地區農產區的生產與流通效率持續提升，貫穿中國城鎮和農產區的“超短鏈”已經初具規模。

可以看出，拼多多寄希望於“超短鏈”規模的擴大，讓成本得以分攤，儘量減少渠道環節產生的虧損。

曹磊提到，眼下拼多多的最大難題就是健康地、持續地扭虧為盈。一旦邁過這道“龍門”，拼多多還將有極大的增長與想象空間。

對於盈利能力，黃崢在去年4月發的股東信中寫道，拼多多具備產生大額營收和隨時賺錢的能力。

“短期開銷和營收只有很弱的關聯。賬面上的短期費用（我們認為相當一部分是具有價值的投資）也有極強的隨時可調性。我想，拿‘儲蓄罐’裡的錢去存定期恐怕不是一個好主意。我們在相當長的一段時間內將不會改變現在的經營策略，將持續聚焦在企業內生價值上，積極尋找對長期公司價值有利的投入機會，即使這些投入按照會計準則會被記為大額短期費用。” 黃崢說。

從這個表態來看，拼多多目前意不在盈利，而是爭奪市場。

李成東也提到，拼多多目前暫時不會有盈利的要求，“我覺得它至少要先超過淘寶的GMV，可能GMV達到了兩萬、三萬億才能開始談盈利。拼多多要盈利，預計還需要兩年時間。”

拼多多勝算幾何？

在拼多多試圖趕上阿里和京東的同時，後者也在不斷打響反擊戰。

過去一年，電商平臺頻現“二選一”競爭，是這場戰爭的一個側面。

黃崢在去年的一份股東信中提到，“其它平臺”在品牌和物流兩個電商重點業務上進行著誇張的“二選一”競爭。意指阿里巴巴在拼多多崛起過程中對其進行狙擊。

“二選一”的確給拼多多造成了很大的困擾。拼多多聯合創始人達達曾在去年10月提到，電商“二選一”規模愈演愈烈，僅拼多多就有超過1000家知名品牌旗艦店遭受波及，受影響的中小型品牌數以萬計。

同時，拼多多在低線城市的主導地位，也遭到了阿里巴巴和京東蠶食。在拼多多極力追求高線城市增長的同時，京東和阿里都在探索下沉市場的增長空間。

2019年，阿里全面啟動聚划算，京東上線社交電商“京喜”，同時進行了一系列佈局。

這一年的種種努力，最終反射到財報中。2019年Q4，京東GMV首次突破2萬億，Q4超過7成新使用者來自下沉市場。

另一邊剛剛公佈2019年Q4財報的阿里，其淘寶業務Q4新增年度活躍消費者中超過60%來自下沉市場。

對於遭受到拼多多嚴重威脅的京東而言，這場小勝的重要性不言而喻。

2019年9月，京東上線社交電商京喜，基於社交網路、社交電商跟使用者互動的營銷方式，尋找站外三到六線的下沉市場使用者。

All in下沉市場的京東，還從物流、倉儲、人員培訓再到平臺架設等維度，重新搭建了整個生態。

下沉市場薄弱的物流基礎設施，讓京東對零售實體店、共享倉儲等資產進行了大量投入，開出了京東電器超級體驗店、京東家電、京東便利店等多種線下門店。

相比拼多多的下沉模式，京東顯然更注重基礎設施建設，這種模式是否能成功，還未看出結果。

2019年Q4以來，阿里和京東都對拼多多發起的“百億補貼”活動採取了跟隨策略。

華爾街投行KeyBanc曾釋出研報，表示拼多多“百億補貼”活動存在“不限時直接補貼、規則簡單、類目齊全、補貼商品數量最多”等優勢，而阿里巴巴和京東內部產品在補貼經驗和補貼規模上都存在不相容性，因此二者的加入並未能對拼多多的增長勢頭產生影響。

言下之意是，如果想要通過補貼狙擊拼多多，阿里或是京東也許需要進行“千億補貼”。這也成為目前拼多多的一大優勢。

2019年10月，在拼多多四週年慶動員會上，黃崢內部講話稱，拼多多最新季度的真實支付GMV已經超過了京東。由此可以看出拼多多想要贏得這場排位賽的決心。

不過，從財報資料看，在拼多多GMV突破萬億人民幣大關時，京東2019年全年GMV已經超過2萬億人民幣。

市值方面，目前，阿里的市值為5336.20億美元，京東為606.40億美元，拼多多排名最後，僅有407.52億美元。

儘管拼多多將近6億的活躍買家數，已經超過京東，直逼阿里，但在供應鏈能力、基礎建設、生態佈局等方面，成立僅4年的拼多多，依然有很多需要追趕的地方。今年疫情期間，拼多多在物流方面的短板就暴露了出來，京東依靠自建物流，以又好又快獲得了好評，阿里的菜鳥聯盟也在發揮作用。

從目前的局面看，電商巨頭三國殺還將繼續，拼多多要做的事情還有很多。