5%成本加成定價是建國初期、計劃經濟時代形成的定價方式，不利於軍工企業以追求利潤為導向的現代企業制度改革的推進，嚴重製約了企業活力的釋放和軍工行業的發展，造成裝備成本虛高、跑冒滴漏嚴重，對軍方獲得先進、經濟的武器裝備形成不利影響。

從成長、估值、催化三個維度看，當前軍工價值標的已迎來戰略配置視窗。

1.“五年計劃”後期為傳統的高景氣階段。軍工行業不同於其他行業，行業內企業主要收入來源於國防支出預算，其受巨集觀經濟波動影響較小，行業的發展具有計劃性。從歷史來看，軍工行業在每個五年計劃的後兩年營收、歸母淨利潤和存貨的同比增速基本同步處於上升趨勢中與相對高位狀態。這或是由於在每個五年計劃的後期，為實現相應階段的軍隊建設目標，裝備交付加速，以及各個專案接近尾聲，相關產品實現量產。

2019-2020 年有望保持業績加速趨勢。回溯行業過去十年業績情況（已剔除新上市與資產重組因素的影響），可以從代表產品銷售情況的營收增速、反應生產情況的存貨增速，以及公司的歸母淨利潤增速來看，三者走勢大體一致，淨利潤增速波動相對較大。三者同時處於相對高點的時間為 2010 年和 2014 年，從 2009 年至 2010 年，三個指標同時上行；而 2015 或受軍改開啟的影響，行業景氣度下行，營收和存貨增速都達到十年內的低點，淨利潤的增長亦為負。由上文所述，目前軍改進展較為順利，我們認為其對行業的不利影響已經基本消除，行業有望在新的體系下迎來良性高速增長，過去幾年行業營收增速較為平緩，保持在相對低水平，存貨增速 2019 年前三季度已開始恢復，淨利潤亦開始上行，我們認為在2019至2020年，行業的三項指標有望實現同步上行的態勢。

2.經過過去4年持續的估值消化，軍工板塊相當一批標的2020年PE已回落至20~40倍區間，未來5~10年又可以展望確定性極高的15%~30%的複合業績增速。在巨集觀經濟不確定因素加大背景下，橫向比較其它製造業，軍工行業計劃性更強、下游客戶軍方需求確定性更高、產業鏈相對封閉，科研生產的組織更加嚴密，受經濟環境的影響相對較小，估值具備向上空間。

國內經濟下行壓力較大，軍工板塊逆週期屬性有望凸顯。確定性訂單維持行業逆週期增長。從需求端來看，軍工行業受市場化因素影響是所有行業中最小的，原因在於軍工行業的增長驅動因素是訂單，而訂單的計劃性很強，在制定每個“五年計劃”的時候就基本確定了未

供給側產業鏈內部閉環，技術基本實現自主研發。從供給端來說，基於以下原因我們認為軍工行業的供給側確定性較高：第一，中國已經具備了較為完整的軍工產業鏈，從上游的原材料到下游的主機廠，軍工行業的產業鏈基本保證了內部閉環，中國的軍工企業可以完全不受外部環境的影響，滿足中國武器裝備訂單的生產需求；第二，長期以來軍工武器的核心技術都被國外壟斷，而歐美國家又對中國實施技術封鎖，所以中國軍工企業只能依靠仿製進口武器加自主研發來解決“卡脖子”的問題，經歷了多年的積累，中國軍工企業的自主研發能力得到了很大提高。因此，在國際貿易保護主義抬頭的背景下，中國軍工行業不易受到技術封鎖或貿易壁壘而出現供給問題。