自去年“531”光伏新政釋出以來，產業鏈相關公司的業績大都在2018年以及2019年上半年出現了放緩或者下滑。

Sunny電源（300274.SZ）作為國內光伏逆變器的龍頭廠商之一，也難免受到了衝擊。不過，受益於海外需求回暖以及電站系統整合業務維持相對較快增長，一定程度上抵消了國內需求減弱的影響。

展望未來，隨著2019年下半年產業旺季來臨，Sunny電源的利潤增長能否有所恢復？

主營光伏逆變器、電站系統整合，2018年以來利潤負增長

Sunny電源主要產品為光伏逆變器、風能變流器、儲能系統、新能源汽車驅動系統、水面光伏浮體、智慧能源運維服務等。其中，電站系統整合、光伏逆變器等電力轉換裝置是公司最主要的收入來源。

自2011年登陸A股以來，公司的營收從8.74億上升至2018年103.69億，同期的歸母淨利潤從1.73億上升至8.10億，複合增速分別達到42.38%以及24.67%。在此期間，公司共出現兩次利潤負增長，分別是2012年和剛剛過去的2018年。其中，2018年的營收增速也創下上市以來新低。

最新的2019年半年報資料顯示，Sunny電源實現營收44.62億，增速進一步放緩至14.56%；實現歸母淨利潤3.33億，同比減少13.15%，但降幅有所收窄。仔細分析發現，營業成本上升、研發費用增長、信用減值損失等是造成公司當期增收不增利的主要原因。

具體業務上，營收佔比最大的電站系統整合業務和光伏逆變器等電力轉換裝置分別在2019年中期實現營收23.84億和16.65億，佔總營收的比例為53.43%和37.31%。值得一提的是，電站系統整合業務增速較快，達到31.83%，是驅動公司營收增長的主要原因。不過，相對來說這塊業務的毛利率更低，只有約23.53%。

關注應收賬款增加、經營現金流減少風險

除了已經體現出來的盈利下滑，Sunny電源還可能面臨著哪些風險？

資料顯示，公司的應收賬款金額在2018年增幅較大，由上一年50.46億增長至當年63.13億，增速達25.11%。這也直接導致了2018年應收賬款週轉率下降至1.83次。

最新披露的2019年半年報資料顯示，公司的應收賬款金額進一步增加至66.14億。應收賬款的增加會帶來壞賬增加風險，Sunny電源目前已累計計提壞賬比例為11.11%。

在公司9月初披露的累計訴訟、仲裁情況公告中，Sunny電源希望採取訴訟、仲裁等法律手段加強經營活動中應收款項的回收。截至公告披露日，公司連續十二月內累計訴訟、仲裁事項涉案金額合計10.97億，佔公司最近一期經審計淨資產絕對值的14.24%。其中，公司作為起訴方涉及的訴訟、仲裁事項合計涉案金額為10.72億，佔總金額的97.69%。

另外值得一提的是，應收賬款、存貨增加的直接影響是公司的經營現金流淨額在2018年減少明顯，由2017年8.55億驟降至1.81億。與此同時，經營現金流淨額佔營業利潤的比例也從2016年高點141.17%下降到了2018年19.82%。

由此或許可以得出結論，Sunny電源2018年以來的利潤含金量出現較為明顯的下降。

“531”光伏新政後國內新增裝機量下滑，但海外市場發力

回到業務層面，相較於2018年中期，Sunny電源今年上半年來自於大陸（不包括中國港澳臺）的營收同比下降13.00%，增長主要來自於海外地區。資料顯示，海外地區的營收從5,73億上升到15.72億，同比增長174.43%。

仔細分析可以發現，Sunny電源國內業務增速下降主要是受到了2018年“531”新政的影響。國家三部委在2018年5月31日印發《關於2018年光伏發電有關事項的通知》，對中國光伏行業做出了限規模、限指標、降補貼的安排。具體要求包括：

“暫不安排2018年普通光伏電站建設規模”、“規範分散式光伏發展。今年安排1,000萬千瓦左右規模用於支援分散式光伏專案建設。”、“自發文之日起，新投運的光伏電站標杆上網電價每千瓦時統一降低0.05元，I類、II類、III類資源區標杆上網電價分別調整為每千瓦時0.5元、0.6元、0.7元（含稅）。”、“自發文之日起，新投運的、採用“自發自用、餘電上網”模式的分散式光伏發電專案，全電量度電補貼標準降低0.05元，即補貼標準調整為每千瓦時0.32元（含稅）。”

這些政策直接導致了2018年中國光伏新增裝機容量同比下降超15%，約為44.26GW，同時使得產業鏈價格大幅下跌。最新的2019年上半年行業資料顯示，期間國內光伏裝機只有11.4GW，相比去年降幅超過50%。

不過也應該看到的是，受產業鏈價格快速下降的刺激，海外需求抬升明顯，部分彌補了國內需求的下滑。根據網上公開資料，2018年中國光伏產品出口總額161.1億美元，同比增長10.9%，達到“雙反”後的最高水平。2019年上半年的出口額為106.1億美元，同比繼續大增31.7%。

對於Sunny電源來說，2018年全年和2019年上半年來自海外地區的營收分別同比增長了35.52%和174.43%。

券商預計下半年行業進入旺季

展望2019年下半年的行情，隨著光伏競價專案規模等政策落地，部分券商認為下半年將進入產業旺季，其中國信證券預計全年行業的裝機量下限為40.29GW。剔除上半年的裝機量後，下半年的裝機量接近29GW，相比去年同期的22GW會有30%以上的增長。

對於Sunny電源來說，根據智匯光伏的不完全統計，公司中標2019年併網競價補貼專案1.57GW，疊加此前中標的第一批光伏平價專案860MW，由此預計2019年擬併網光伏裝機專案可能會超過2GW。

與此同時，部分券商還預計公司的光伏逆變器專案也可能受益於下半年整體市場的恢復增長。（CJT）

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