世界領先的社交媒體平臺騰訊(00700-HK)剛剛公佈了一份分析師們形容為”Solid”的2019年業績。

然而，這份”Solid”的末期業績來得不是時候，在隔夜美股十天內第四度熔斷時，有業績加持的騰訊依然難敵華爾街熊，美股收市價比港股上日收市低水1.71%，無疑為東方時區敢於冒險的投資者帶來了理想的入貨機會。

不過資金在午後湧現，上午一度低見325.2港元，午後猛地拉昇到最高350.6港元，收市報343港元，漲2.69%，市值為32767億港元。

騰訊的2019年業績有兩大看點：1）首年將金融科技及企業服務單獨列示，以及2）海外遊戲業務增長強勁。

2019年第4季，在海外遊戲收入同比增長超一倍的帶動下，騰訊網路遊戲收入同比增長25.2%，至302.86億元（單位人民幣，下同），其中智慧手機遊戲收入達260億元，佔網絡遊戲業務收入的85.85%。

見下圖，在度過了2018年下半年到2019年第一季的黑暗時刻，騰訊的網路遊戲業務在2019年的最後一季有一雪前恥的味道。

此外，騰訊從2019年起將原來列在“其他”一項的金融科技及企業服務單獨劃分一個業務類別。2019年第4季，該業務分部貢獻收入299.2億元，同比增長38.54%，環比增長11.82%，成為僅次於網路遊戲業務的第二大收入來源，佔騰訊季度總收入的28.29%，見下圖。

在網路遊戲渠道及內容成本（包括2019年第4季收購的Supercell渠道成本）增加的影響下，第四季增值服務的毛利率較上一年同期下降了3.3個百分點，至50.1%。不過，金融科技及企業服務的毛利率較上年同期提升了3.6個百分點至28.1%，隨著該項業務的貢獻增加，第四季的整體毛利率也較2018年同期提升了2.2個百分點，至43.6%。

從全年業績來看，騰訊最主要的收入來源網路遊戲貢獻收入1147億元，同比增長10.3%，佔總收入的30.4%。從下圖可見，第四季的強勁增長拉昇了全年表現，騰訊的網路遊戲業務增長有所回升。

社交網路的經營資料依然保持穩健增長，微信及WeChat的合併月活躍賬戶數增至11.65億，收費增值服務註冊賬戶增至1.8億，不過QQ的智慧終端月活賬戶數同比下降7.5%，至6.47億。

全年社交網路收入同比增長17%，至852.81億元，主要反映直播服務及視訊流媒體訂購等數字內容服務的收入增加。所以，2019年增值服務收入同比增長13.22%，至1999.91億元，佔總收入的53%。

金融科技及企業服務的全年收入同比增長39%，至1014億元，主要受商業支付日活以及人均交易筆數增加所帶動。值得注意的是，騰訊的雲服務收入為170億元，佔該業務分部收入的16.77%，佔騰訊全年總收入的4.51%，較2018年的91億元增長約86.8%。

微信廣告的增長以及移動廣告聯盟因流量及廣告視訊化增加帶來的收入貢獻，推動社交及其他廣告收入同比增長33%，至528.97億元，抵消了媒體廣告收入下降15%的負面影響，所以網路廣告業務的全年收入同比增長18%，至683.77億元。

全年來看，騰訊2019年收入同比增長20.66%，至3772.89億元。值得注意的是，騰訊持續投入內容成本，見下圖。

其他銷售成本也持續上升，2019年的收入成本同比增長23%，至2098億元。全年毛利率由2018年的45.5%，下降至44.4%，毛利同比增長17.88%，至1675.33億元。見下圖，騰訊的收入持續上升，但毛利率卻稍微傾向下。

2019年經調整EBITDA（扣除折舊、攤銷、利息及稅項前盈利）同比增長24.62%，至1473.95億元。股東應占盈利同比增長20%，至933.1億元。非國際財務報告準則股東應占盈利同比增長22%，至943.51億元。每股基本盈利為9.856元。該公司宣派末期息每股1.2港元，同比增長20%。

這次的新型冠狀疫情對全球供應鏈的打擊無疑十分嚴重，不過對新經濟企業來說卻也是一個機遇。人們消費模式、生活模式的變化很可能推動這些企業的發展，騰訊和阿里巴巴(09988-HK)作為各自細分領域的龍頭，無疑最能受惠。

1.移動支付方面，由於線下交易減少，收入顯著下降，不過復工之後線下交易已見回升，同時營銷開支的下降也在一定程度上緩和對盈利能力的負面影響；

2.廣告方面，建基於表現的廣告業務在較高的廣告投資回報率（ROI）及廣告商組合優化的帶動下保持強勁的增長勢頭；

3.雲服務方面：專案延遲會帶來短期的負面影響，但從長期來看，行業擴張和企業需求增長是大勢所趨；

5.小程式：生鮮和外賣配送、市政服務、遠端工作、線上保健服務及線上教育需求急增帶動小程式的日活上升。

筆者認為，疫情固然對騰訊首兩個月的業務表現帶來負面影響，也對其擬拓展業務的進度帶來挑戰，但是從長遠來看，使用者對新經濟服務的適應或許為其未來的發展帶來意想不到的收穫，而且費用開支的下降也應該有利於緩和收入減少的負面影響。

說到騰訊，就不得不提阿里巴巴。無論規模還是影響力，這兩家新經濟企業在各自領域都是世界級龍頭，而阿里巴巴去年末在港交所上市，成為騰訊在當地資本市場一個可以匹敵的對手。

那麼，我們就不得不面對一個難題：買騰訊還是買阿里巴巴？

騰訊受惠於社交媒體的使用者基數，在網遊市場遊刃有餘，近年更開始拓展雲端計算業務，務求在企業領域與阿里巴巴一較高下。

阿里巴巴在全國十多億生活家的支援下，在線上商務市場獨當一面，而且非常有先見之明地率先拓展商戶市場，阿里雲已經跑出騰訊一個馬位，2019年阿里巴巴的雲端計算收入同比增長66.31%，至355.25億元人民幣，是騰訊雲收入的2.09倍。

由於阿里巴巴的財政年度日期截至3月31日止，為便於比較，筆者將阿里巴巴的季度資料組合成截至12月31日止12個月的資料。

從上表可見，騰訊的收入和淨利潤增長都不及阿里巴巴。騰訊在網遊市場的龍頭地位讓其享有高利潤，此外廣告業務的利潤也頗為可觀；而阿里巴巴近年綢繆佈局網際網路生態和投資雲端計算，除了核心的電商業務之外，其他業務均處於虧損，這包括雲端計算、數字媒體和娛樂以及創新專案。

騰訊在阿里巴巴虧損的這些領域並沒有特別的優勢，就其披露的資訊來看，數字媒體和娛樂或處於虧損狀態，雲端計算儘管增長迅速，卻步於阿里巴巴後塵，估計目前仍難扭虧，所以對等來看，騰訊的對應業務應該也是虧損狀態（淨利潤方面）。

它們的這些非核心業務可能會成為未來的戰場。在雲端計算方面，阿里巴巴先撥頭籌，在娛樂和生活生態方面，騰訊憑藉社交媒體的優勢或扳回一城，但是阿里巴巴在企業數字化方面可能走得更遠……確實有點難以抉擇。

再來看估值，按2020年3月19日的收市價計算，阿里巴巴的估值明顯較低，見下表，筆者認為有幾個原因：1）騰訊作為權重最大的恆指成分股之一，本身自帶流量；而阿里巴巴作為港股市場的新丁，成交量自然跟不上；2）疫情對阿里巴巴的核心電商業務打擊可能比較大，因為復工延遲，供應鏈和物流尚未完全恢復，導致許多電商的生意受到打擊，相反，騰訊的網遊卻得益於宅家概念；3）阿里巴巴對商家的援助力度可能讓市場擔心其第一季及上半年的業績表現。

從長遠來看，這兩家公司無疑都將受惠於疫情過後的新經濟發展趨勢。港交所這幾年力促改革，為的就是吸引阿里巴巴迴歸，未來入指甚至入“通”都應該是遲早的事，阿里巴巴與騰訊的流動性折讓差距有望逐步縮減。

這兩家科技巨企在資本市場的較量才剛剛開始。