黑雲壓城城欲摧，山雨欲來風滿樓。

3月9日（週一），美股開盤後暴跌，出現20年來首次熔斷，多位分析師稱出現罕見熔斷。一週之後，美股熔斷從罕見變成常態。

從第一次熔斷到第二次，美股走了23年；從第二次（3月9日）到第三次（3月12日），美股走了3個交易日；從第三次到第四次（3月17日），美股依然只花了3個交易日。

六個交易日內，連續三次熔斷，較過去52周最高點，美股累計跌幅已超過20%，跌入技術性熊市。

疫情全球蔓延，疊加劇烈波動，美聯儲試圖“亂世用重典”，祭出“降息+QE”一劑猛藥。3月16日早些時候，美聯儲宣佈大幅降息100基點，推出7000億美元量化寬鬆措施，震驚世界。這是美聯儲史上力度最大的刺激行動，2008年金融危機時期，美聯儲一攬子刺激措施都是在數月內推行，而本次計劃在一天內完成。

可惜“是藥三分毒”，美聯儲下了“猛藥”完全超出投資者預期，不僅沒有增強信心，反而加劇了市場恐慌，市場擔憂美國經濟或陷入衰退。

美聯儲週末“加班”制定的方案，趕在週一亞洲市場開盤前宣佈，沒有避開全球市場交易時段，造成亞洲股市和歐洲股市接連出現暴跌，3月16日晚間時段，美股大幅低開，道指跌9.78%，納指跌6.12%，標普500指數跌7.47%，觸發本月第三次熔斷。

美股熔斷的導火索是什麼？掛在嘴邊的金融危機真的來了嗎？這一輪熊市會持續多長時間？未來還會有更多“黑天鵝”嗎？

帶著這些疑問，鳳凰網財經第一時間連線了興業證券經濟與金融研究院副院長、全球首席策略分析師張憶東，他引述了最近釋出的多份報告《乍暖還寒，海外危機露崢嶸》、《覆盤08年，危機中的黃金》等，詳細解答了上述問題。

01

“這一次，不是錢能解決的問題”

“所以我們一直在提醒海外風險，因為海外一些國家無論在疫情管控，還是刺激經濟上都沒有章法。而這個高傳染性的疾病，更是讓本來就比較低迷的經濟雪上加霜。”

“這一次和以往相比，不是錢能解決的問題。”他分析稱，以往每次經濟低迷，解決方法都是各國央行“開閘放水”，而這次引發經濟低迷的是疫情。只有解決了疫情，才能提振信心，改善經濟預期。“不能靠（央行）放水來解決，放水只能治標，不能治本。”

在美聯儲3月16日緊急推出刺激計劃後，全球多個央行跟隨開啟“放水模式”。

中國香港金管局將基準利率從1.5%下調至0.86%。中國澳門金管局也將基本利率下調64個基點至0.86%。紐西蘭聯儲降息75個基點並考慮大規模購債。日本央行召開緊急政策會議，宣佈將採取額外寬鬆措施，加強資產購買。澳洲聯儲宣佈將採取進一步政策措施，準備在二級市場上購買澳洲政府債券。

“資本市場現在已經進入危機模式”，他提到目前股市、高收益債、黃金都在跌，只有美國國債較為堅挺。3月16日，現貨黃金跌破1500美元大關，為去年12月26日以來首次。

02

“海外危機處於2008年第二階段”

最早預警2008年全球金融危機將重演的是一位世界上最有權勢的女性---歐央行行長拉加德。

作為全球最有影響力的女性之一，擔任了近十年全球貨幣基金組織（IMF）的“掌門人”，拉加德頗具全域性視野。

3月11日，在美股第二次熔斷的兩日之後，拉加德發出警示：“如果各國政府不協調應對冠狀病毒的傳播，歐盟可能面臨類似於2008年全球金融危機的金融危機”。

張憶東在《覆盤08年，危機中的黃金》的全球策略報告中寫到，“海外危機目前類似2008年的第2階段後期或者第3階段初。但是，需警惕此次海外危機向第3階段‘火海’的演繹。”

2008年的金融危機後期發生了什麼？

2008年3月，美國第五大投行貝爾斯登申請破產，關鍵時刻得到摩根大通的救助，美聯儲提供了緊急支援。美聯儲的干預行為使得市場獲得了一段時間的平靜。3月至8月期間，VIX恐慌指數回落，許多金融人士稱，“美國次貸危機已經進入到最後階段”、“我們相信大多數損失都已經出現”。

圖注：2008年經濟危機的第二階段

然而進入2008年8月至10月，金融危機全面爆發。

2008年9月，財政部及美聯儲向房利美和房地美各自注資1000億美元，將兩家抵押貸款巨頭收為國有。對兩房的救助引發了市場對金融體系其他部分的擠兌。一週後，雷曼兄弟、美林、美國國際集團AIG、華盛頓互助銀行和美聯銀行幾乎在同一時間倒閉或瀕臨倒閉。

恐慌情緒在蔓延，並傳染至實體經濟領域。

圖注：2008年經濟危機第三階段

次貸危機爆發後，傳導為金融危機，市場陷入恐慌。

在對全球經濟增長的憂慮下，商品價格開始暴跌，原油價格從114美元/桶跌至63美元/桶，跌幅45%。全球股市大崩盤，S&P500自9月下旬至10月底跌幅30%。極度恐慌下，VIX飆升至80。

黃金也未能倖免，黃金在期初發揮避險屬性，金價進一步走高至905美元/盎司。但當市場踩踏時，股市的劇烈波動引發了投資者拋售黃金，黃金在極短的時間內跌至713美元/盎司，跌幅21%。

油價腰斬、全球股市崩盤、黃金拋售、恐慌情緒蔓延，12年後，今天發生的一切猶如2008年的重演。

情況危急，該如何“救火”？

2008年10月至2009年5月，是金融危機的“救火期”。美國政府大量購買不良資產，綜合運用強有力的貨幣政策和財政刺激政策，在2009年3月初啟動量化寬鬆，來對抗通縮和經濟衰退的壓力。

張憶東提示，當前我們依然需要警惕“救火後遺症”。

其次，美國10年國債收益率是全球資產定價的重要座標。美聯儲大放水後，10年期美國國債收益率已經跌至1%以下，未來或轉為零利率甚至負利率。截止記者發稿時，10年期美國國債收益率單日跌幅已超25%，收益率跌至0.709。

圖注：美國十年期國債收益率曲線日內走勢

再次，還要提防資金從新興市場回撤到美國債券市場。歷史證明，危機模式下，若歐、日情況更糟，全球資金依然會把美債作為主要的避風港。

03

小心！前面還有三大“地雷”

金融市場劇烈波動，過刀山、下火海，然而多米諾骨牌效應告訴我們：事情還遠沒有結束。前方還有“地雷”等著。

張憶東引述《海外危機露崢嶸》全球策略報告中的觀點，提到未來至少要小心三大“地雷”。

第一個“地雷”來自歐洲，“有錢搞不定的事，對於老歐洲才是大事”。

截至歐洲當地時間3月16日中午，綜合歐洲各國政府及媒體資料統計，歐洲新冠肺炎累計確診病例達到57,456例，其中死亡2,303例。在所有歐洲國家中，情況最嚴重的依然是義大利（累計確診24938例）、西班牙（9,191 例）、德國（6,672例）、法國（5,423例）。

面對快速蔓延的疫情，歐洲採取了嚴格的防控措施，多國實行邊境控制，義大利、西班牙先後宣佈“封國”。隨著交通管控，歐盟成員國之間、對外貿易都急劇減少。

然而與中國和美國擁有強大的內需市場不同，歐元區極度依賴出口。2018年，歐元區商品和服務出口佔GDP的比重為45.9%，遠遠高於中國（19.5%）、日本（18.4%）和美國（12.2%）。歐洲的“出口依賴型”經濟結構決定了，疫情對歐洲經濟會帶來重擊。

第二個“地雷”來自美國，包括兩個最危險的領域：頁岩油產業和航空產業。

張憶東提到美國的總體債務風險不容樂觀，當前的槓桿率遠超過2008年，低評級的債務規模佔比大，未來兩年將有大量高收益債到期。其中有兩個行業非常危險。

最先受到衝擊的是頁岩油行業。3月6日，OPEC+擴大減產談判失敗後，兩大巨頭沙特與俄羅斯打響原油“價格戰”。隨後，油價出現了史上罕見的單日暴跌，英國布倫特和美國西德克薩斯原油期貨價格一度跌至接近30美元一桶。

油價暴跌，短期內會影響頁岩油企業現金流，進而可能影響到其還債能力。而油氣相關的債務規模在美國的高收益債中的比重當前為10.6%；當前美國信用債存量行業分佈中，能源業規模為8570億美元，排名僅次於銀行業。

隨著各國旅行限制陸續出臺，航空行業面對了劇烈衝擊。截至3月2日，國際航空運輸協會（IATA）針對海外疫情升級而釋出對全球航空運輸業的影響預測，2020年全球航空客運業務的收入損失不少於630億美元，最高可達1130億美元，並且不排除未來損失會更大的可能。伴隨著航空公司營收下降，波音等航空製造公司以及航空租賃公司的現金流收入也將面臨風險。

第三個“地雷”來自回購股份（Buyback）。

過去幾年在美國的降息週期下，上市公司趁著利率走低大額進行舉債回購。公司回購股份（Buyback）成為美股牛市後期的重要推動力，推動美股EPS增長，給市值“注水”。

然而“注水”的增長註定比不上“真材實料”的增長。2018年Q4標普500成分股公司回購金額高達2170億美元，2019Q1為2012億美元。

大量的回購從側面表明，美股股價由回購驅動而非內生增長盈利驅動。沒有真實業績支撐的股價能漲多久？值得懷疑。

美股已經較最高點跌超20%進入熊市，還會跌到40%？甚至50%？

對此張憶東依然保持樂觀：“這是小概率事件。核心原因是中國在防控疫情上已經積累了豐富的經驗，新冠病毒不再是一個未知的病毒，中國已經取得了初步的勝利。”

這種勝利的成果能否傳導到其他海外國家，一切還需要時間來證明。