過去一年中，海天和海底撈用飆漲的身價向市場證明了消費股的巨大潛力。但總有公司不折騰就渾身難受，比如鎮江的恆順醋業（600305）在宣佈迴歸主業四年後，又開啟了新一輪的“折騰”。

9月25日，恆順宣佈擬出資4000多萬元從大股東手中收購9家當地的小商場，這筆匪夷所思的交易也讓交易所摸不著頭腦，並向恆順醋業發了問詢函，要求其說明收購這些商場的必要性。

高價買下一批“小賣鋪”

這個小商場名為鎮江恆順商場有限公司（下稱“恆順商場”），是恆順醋業控股股東江蘇恆順集團有限公司（下稱“恆順集團”）的全資子公司，這個商場體量並不大，截至目前，恆順商場在鎮江市區有9家門店和1個倉庫。從照片看，這些商場規模都不大，經營模式小強也看不出任何特別之處，甚至有點像個“小賣鋪”。

圖1-1：鎮江恆順醋業商場

圖1-3：鎮江恆順醋業商場

但是本次交易按照收益法估值達到4424.49萬元，較賬面淨資產增值率超過60%。對於估值差異，公告中給出的解釋是企業收益持續增長。但從公告資料來看，恆順商場2018年營收及淨利潤明明是雙降的。

一個賣醋的為什麼要買一批商場呢？

按照恆順醋業公告中的說法，本次交易旨在“完善治理結構，強化專營門店建設，完善營銷管理體系，減少日常關聯交易”。

面對這一堆空話，小強仍然完全無法理解，一系列的疑問也隨之產生。

首先，恆順醋業的經營模式和商超零售完全不是一個業態，雖然都是大消費，可仍然屬於跨界，畢竟做產品和做渠道完全兩個模式，恆順醋業前些年已經吃了多元化的虧，這一次又開始”春心萌動“了？

其次，公司所說的”強化專營門店建設”，恆順商城是一個綜合性店鋪，難道未來要專門賣醋？即便如此，想吃蘋果還非要買下一個果園嗎？海天味業是不是要去收購超市才能賣產品？

第三，恆順的醋產品雖然在全國市佔率不高，但是在鎮江當地還是根深蒂固的，收購一批商場就能讓鎮江人多吃醋嗎？

第四，公司所說的“減少日常關聯交易”也很難站得住腳，公司並沒有披露恆順商場到底一年能給上市公司賣多少醋，小強查閱年報後發現，2018年恆順醋業關聯交易總金額為1774.09萬元，約為恆順商場2018年營收總額的62%，是恆順醋業營收的0.9%。醋產品作為日用消費品，渠道價格應該是非常透明的，恆順醋業給恆順商場的供貨價格也不會有太大差異，這種關聯交易會否顯著影響公允性？

第五，恆順商場今年7月末淨資產僅有1690.25萬，2018年淨利潤和營業收入同比均有下滑，這與評估報告中所稱的“企業收益持續增長”不符，而唯一能解釋的就是“恆順”品牌，但是上市公司本身就持有“恆順”品牌。至於評估報告中稱的“銷售產品在本地市佔率約為95%-98%”，小強也未能理解，恆順商場所售有哪些產品其他商超買不到？

圖3：資產賬面價值與評估結論存在較大差異的說明

8月份以來，恆順醋業已經發布了兩筆大額交易，之前一筆是擬以閒置資金1.5億元認購鎮江城市建設產業集團有限公司2019年非公開發行公司債券（第四期），並已獲董事會表決通過。雖然公司稱此次投資理財並不構成關聯交易，但是兩個交易對手都是鎮江市國資委下屬企業。

加上這次，恆順醋業要拿出將近2億現金，可是這些錢從哪裡來呢。

實際上，恆順醋業賬面一直不富裕。2016年以來，恆順醋業賬面貨幣資金一直徘徊在1.5億元左右，到2019年上半年末，貨幣資金餘額僅1.17億元，同比下降32.29%。

圖4：近3年恆順醋業貨幣基金情況

圖5：近3年恆順醋業經營淨現金流情況

按照2019年上半年末賬面現金計算，若購買城投債與恆順商場兩樁交易都完成的話，恆順醋業至少還有7700萬元的現金缺口。

恆順醋業曾經走過一段瘋狂多元化的路線，並嚴重影響原有主業的發展，而一眼望去，一幫後進企業已經攻城略地，甚至都打到了自己家門口。可喜的是，恆順這幾年及時“找回初心”，安心做醋，業績也明顯回升。但是恆順醋業此時卻又一擲千金，將錢砸在主營業務之外的領域，是公司再次偏航，還是用意太深我等俗人難以體會呢？