歷史為鑑，負利率是飲鴆止渴，反噬經濟嚴重！

3月16日，美聯儲在非議息日緊急下調聯邦基金利率100BP至0-0.25%，並推出7000億美元的大規模量化寬鬆計劃。但這一組合拳仍未遏制住美股暴跌的態勢，當天美股觸及-7%、-13%兩檔熔斷。

3月17日，美聯儲宣佈建立商業票據融資便利機制(CPFF)，為市場提供流動性支援，但3月18日，美股再次熔斷，3月23日，美聯儲祭出無限量QE的大殺器。與此同時，加拿大、英國、南韓、澳洲紛紛跟進降息，全球迎來新一輪降息潮，實行零利率和負利率的國家和地區越來越多，但金融市場的風險難言消除，全球經濟放緩衰退逐漸成為現實，後續各國央行還有什麼政策工具可以抵禦風險，刺激經濟增長，仍需關注。

美國時間2020年3月25日(週三)晚，美國參議院以96：0全票通過規模總計高達2萬億美元的新一輪財政刺激計劃，本週五提交眾議院投票後經由總統簽字即將生效，對此我們解讀如下：

美國大規模財政刺激計劃出臺，財政對衝加碼。美國時間3月25日晚，美國參議院正式通過規模總計高達2萬億美元的新一輪財政刺激計劃。從具體內容來看，此次財政刺激組合主要涉及企業、居民、地方政府、特定行業等多領域補助，具體包括：5000億美元企業貸款基金、3490億美元小企業援助、1500億美元州政府及地方政府補助、1300億美元醫院補助、失業救助金每週增加600美元等。

美國就經濟刺激使出了108樣武器，眼花繚亂的操作其目的無非是為了止住栽頭向下的市場頹勢。有作用嗎？從市場即期反應來看確實有反彈跡象，但隨著時間的推移，若是疫情得不到有效控制，刺激治標不治本的劣勢將顯露無遺，所以無限量投錢讓市場續命，後期的後遺症將會隨著時間推移愈發嚴重。

我們看一下下圖，主要經濟體的政策利率情況

我們看到世界很多主要經濟體，已經進入了0利率甚至負利率時期，那負利率真的有效嗎？

從負利率的實踐來看，負利率（包括國債收益率、存款利率以及主要的貨幣政策利率等）並不是近幾年首次出現，歷史上個別國家曾出現過名義利率為負的情形，如在大蕭條和2008年國際金融危機時期，美國國庫券收益率都曾為負；20世紀90年代，日本政府債券收益率也曾經為負。但全球範圍內多個經濟體同時實行負利率政策尚屬首次。

但從實施負利率的目的來看，實施負利率政策的諸國和地區目的並不一致。例如，日本和歐洲近年來都是備受債務危機的困擾，經濟長期不振，他們實施負利率都是為了刺激實體經濟；但瑞士、瑞典、丹麥等國家的債務率在全球都處於低位，尤其是丹麥，其2018年的GDP增長率甚至達到4.2%，這些國家實施負利率政策的主要目的是通過負利率政策調整匯率，防止外資大量流入本國，導致本幣升值，以保護本國脆弱的經濟。

這裡我們主要討論為刺激實體經濟的第一種負利率政策的有效性。從目前歐盟、日本的實踐經驗來看，負利率對於經濟刺激作用已經“證偽”。

以歐元區和日本為例，雖然負利率政策依然延續，但其經濟始終未能恢復到貨幣政策常態化階段。歐洲央行2014年6月引入負利率政策，日本2016年2月引入負利率政策，在負利率政策實施初期，歐元區、日本的GDP增長率都有一定幅度的上升，但隨著時間的延續，這兩個地區的GDP增長率重回下降的通道。負利率成為“走不出的圍城”，一旦不繼續維持負利率，重回加息通道，將對本就脆弱的經濟造成致命的打擊。

負利率的副作用

除了刺激經濟的效果長期來看並不明顯以外，實施負利率的政策有很多嚴重的副作用：

一是削減儲蓄者的福利，加劇資金脫離傳統的商業銀行體系，整個金融體系將逐步轉向非銀行金融機構和金融市場等直接融資市場。目前，負利率政策只是在銀行間市場等批發性融資市場、債券市場等機構之間傳遞，還沒有國家或地區對居民儲蓄存款執行負利率。但貨幣市場的短期名義利率長期處於低位或負利率，將直接導致儲蓄存款利率走低，使之接近零。例如，日本從20世紀80年代至今，其銀行存款利率平均水平為0.4，2002年出現最低存款利率0.04。被掏空的銀行體系，當下一次經濟危機來臨，再次祭出貨幣手段時，將在很大程度上失效。調節市場的作用將大打折扣。所以每一次的負利率將為下一次危機大清洗埋下定時炸彈。

二是導致流動性陷阱。面對經濟下行，投資者風險偏好下降，各國央行採取的負利率，並不能推動商業銀行積極放貸，利率是貨幣價格，且與國債本身正相關變動，會直接導致國債收益率下行，目前，日本、德國、法國等實施負利率的國家已經出現負利率債券，而且目前全球負利率債券總額也已經超過16萬億美元。隨著全球再一次開啟降息潮，未來國債收益率將繼續下行，如果不能解決投資者風險偏好和信心問題，負利率將帶來流動性陷阱。

三是最為嚴重的是，負利率政策可能會導致資產泡沫。因為，負利率政策在 實踐中往往配合量化寬鬆。在貨幣乘數作用下，派生了數倍規模的市場流動性。隨著每個部門槓桿增加，最終傳導於市場的實際貨幣量將是派發量的三到五倍規模。海量的資金供應，在沒有新增長極的前提下，會造成資金脫實向虛，投向金融領域，如房地產、大宗商品、股市等，進一步推高資產價格泡沫。

美股最近的頻繁熔斷可以說就是高槓槓直接帶來的惡果，2008年以來的持續低利率，將美國企業債務總額推高至近10萬億美元，非金融企業債務佔GDP比重也超過74.4%，這一比重高於2008年房地產泡沫頂峰時的72%。此外，各類槓槓交易的規模也超過網際網路泡沫時期。高槓槓意味著，一旦遭遇外部衝擊，美股開始向下，易引發槓桿資金連鎖平倉式的流動性危機，市場估值向均值迴歸的過程也會異常慘烈。現在全球負債已經高達250萬億美元規模，若是槓桿上加槓桿，一旦泡沫破裂，將引起愈發嚴重的經濟危機，若是不停止飲鴆止渴的操作，最終人類歷史經濟史將迎來最終的危機大清算。