4月1日，我寫了《從92.3%到49.5%年度增幅美團真的慢下來了嗎?》一文，闡述了美團高位增長的可持續邏輯。

文章我提到，從股價走勢來看，資本業界對這份財報是滿意的。截止3月31日收盤，美團股價當日大漲6.42%，報收93.65港幣，市值達到5449.73億港幣(截止到今天，進一步漲到5460億港幣)。

被資本看好，是因為一家年營收近1000億，年流水6821億的大型平臺，實現了49.5%的年度增幅，無論在哪個行業這樣的表現都堪稱優異。對於他們說，美團當然是一個良好的可持續投資的標的。

今天我就把我文章中漏分析的這個維度以及關聯的話題，儘可能的用每個人能看懂的邏輯說明白。

透過表面佣金看實質佣金：遠遠低於20%

一般來說，我們判斷平臺的抽傭多少，主要看各種報表資料，一目了然，似乎沒有可探討的餘地。但在美團尤其是美團外賣的模式中，有一個連線消費者和商家的關鍵節點--配送騎手。這些配送騎手的工資誰來支付?我們必須搞清楚這個問題，才能評判美團的抽傭比例是多還是少。

事實上，美團佣金的8成以上都給了騎手(備註：財報顯示，美團2019年399萬騎手拿了410億工資，佔到了外賣佣金的82.7%)，除了佣金美團額外還會給騎手補貼。

因此，實質上來說我們應該“剔除工資，再算佣金”，假設美團20%左右的抽傭說法成立，那麼美團的實際綜合抽傭將會降低到4%左右。

美團真正賺的錢應該是這4%的部分，而非20%的部分。

對於美團來說，這幾年一直強調並且落地一個舉措“保障並且增強騎手利益”，對騎手利益的強化甚至比消費者端還要更多，這是為什麼?因為美團明白保障了騎手利益，騎手就能以更飽滿、更積極的心態工作，就能提供更好的配送服務，最終也是保障了消費者和商家的利益。

反過來看，就會有越來越多的商家願意和美團玩，越來越多的消費者願意上美團下單，美團的邊際成本就會進一步降低，規模效應就會進一步放大，最終運營效率越來越高。

我們再來探討一個話題“美團的盈利水平不行嗎?”

在2018--2019經濟下行壓力加劇的當下，企業盈利其實分兩種，一種是真盈利，一種是假盈利。

有一些企業打著“過冬”的口號，開啟了降薪、大裁員、關店、減少渠道減少和市場投入，然後年底時欣喜的發現盈利了。這種盈利其實就是假盈利，無法維持。

還有一些企業，在所謂的寒冬之際，加速佈局和投入，繼續強化技術研發和模式創新，給員工、給合作伙伴更多的回報，也能夠盈利。這種盈利就是真盈利，也是可持續發展的盈利。

美團很顯然是後者，後者的模式中每新增1元錢的盈利，比前者的1元錢盈利大了很多倍，無法相提並論。這個道理可能很多網友不理解，但精明的投資人都懂，所以我們經常能看到很多體量差不多大的公司，盈利少的那一方反而或獲得更高的估值/市值，就是因為單位盈利價值更大。

對於美團這種級別的企業來說，如果真的按照某些人理解的是一個“只顧自己發展的自私平臺”，那麼它隨時可以實現一年100億甚至200億的盈利。但美團為什麼不賺這麼多錢呢?這個問題值得思考。

近期，美團官方做了預告，表示一季度會虧損。有人說是因為疫情，我認為疫情只是一方面的原因，另外一方面虧損是因為價值賦能，這些價值指美團在春風行動、春歸計劃以及夥伴補助方面的投入。換句話說，一季度如果美團真的虧損了，那麼我們認為這種虧損要比縮衣節食來的盈利更有價值。

所以，我們判斷一家企業的盈利能力，不僅僅要看盈利數量，更要看盈利品質。

佣金佔比降低為什麼還可以盈利：規模效應凸顯、邊際成本降低

縱觀美團整個2019年財報，最大的特徵無疑就是----美團上市後終於盈利了!

如果僅僅看這個結論，很多人想當然的以為“那還用問，肯定是美團大幅提高了抽傭，自然而然就盈利了?”

實際上呢?與2018年相比，美團佣金收入佔比(佣金在總收入中的比重)呈下降趨勢，從2018年的72.1%下降到67.2%。如果美團大幅提高抽傭，那麼佔比應該更高才對。

那為什麼美團反而盈利了呢?原因很簡單，隨著運營效率的提升、交易筆數的增加，美團的規模效應就會凸顯出來，單位邊際成本就會大幅度的降低，所以較少的投入或者較少的抽傭，會換來較多的盈利。

如果你無法理解什麼是規模效應帶來的邊際成本降低，我給你舉個iPhone的例子就明白了。蘋果生產第一臺iPhone的成本是幾十億美金，而生產第10億臺iPhone的時候成本可能只要200美金。

美團外賣的第一單，成本可能也在1億以上(背後的技術體系和運維體系構建，都需要錢)。但美團外賣的第1億、10億、100億單，成本就會急劇下降。而今天，美團外賣2019年有87億個訂單，2020年可能有上百億訂單，綜合運維成本將會低到何種水平，不言而喻。

87億筆訂單相比較美團盈利水平的話，美團單筆盈利並不高。那麼，美團一年6000多億的盤子，錢主要被誰賺走了呢?不是別的，除了外賣騎手，就是商家以及產業鏈上的廣大夥伴們。

我們可以大膽預計，未來在不減少騎手待遇甚至繼續增加待遇、不增加商家傭金甚至降低佣金比例的前提下，美團將實現更大的盈利。