原料藥行業包括API和中間體。上游原材料有兩大來源，一是基礎化工行業，另一個是種植業。下游主要應用領域為醫藥製劑，目前中國仍以化學藥為 主，可達萬億規模。其次，原料藥在飼料、保健品、食品等領 域也有較多應用。

原料藥全景圖：

原料藥產業鏈公司梳理：

國內擁有 29 原料藥、中間體公司，約 4000 餘億市值、佔醫藥板塊市值比例約 1%。從 PE 估值角度看，美諾華、山河藥輔、億帆藥業等估值較低；從公司質地角度看，凱萊英、 新和成、美諾華等較優；從原料藥-製劑一體化角度看，美諾華、浙江醫藥、健友股份較優；從出口佔比較高角度看，美諾華、凱萊英、藥石科技出口比例較高。

原料藥上漲的驅動邏輯

近期仙琚製藥、司太立、富祥股份等原料藥個股走勢都不錯。興業證券認為，新冠疫情下短期供求關係的改變是原料藥行業近期上漲的催化劑，一方面新冠疫情下海外訂單將部分轉移到國內，另一方面國內因為政策環保等因素也在進行供給側改革。

驅動力1：疫情導致海外供給不足，海外訂單向國內轉移（短期催化因素）。印度、義大利等原料藥生產國的停工減產、限制出口，導致歐美規範市場部分藥品的生產供給出現短缺，價格漲幅明顯，而國內疫情持續緩和，企業基本恢復生產。

驅動力2：“環保+醫改”驅動原料藥品質升級，為原料藥參與全球競爭奠定基礎

（中長期邏輯）。近年來環保、一致性評價、關聯審評等政策持續加碼，原料藥行業壁壘逐步提高，規範的大型特色原料藥企業依託高品質標準、生產經營規範等優勢逐步搶佔行業市場份額，同時仿製藥帶量採購大趨勢也使龍頭的“成本+產能”優勢顯現。行業水準與規範市場一方面優化了國內的競爭格局，一方面品質和環保接軌國際也使得國內原料藥企業的國際競爭力增強，為歐美規範市場的角逐奠定堅實基礎。

驅動力3：業績估值具有價效比

中郵證券表示，從近期公告的2019年業績來看，多家特色原料藥企業績均實現較高速增長。根據Wind資訊預測，原料藥企業A股上市公司2020年的業績將繼續保持高增速、高增長，估值價效比高。

兩大投資路線：

海外疫情的拓展下，或開啟中國原料藥企業全球市場份額提升視窗機會。大噸位產品的代表公司華北製藥、石藥集團、仙琚製藥、華海藥業、天宇股份有望在這個過程中市場份額提升。

①中國在抗生素、甾體類原料藥領域佔主導：

從“中國供應商數目/全球供應商數目”的比例來看，中國在抗生素、甾體原料藥的平均佔比約50%，其中慶大黴素為中國獨家供應。也注意到部分品種在規範市場的份額有待提升，例如仙琚製藥的倍他米鬆、地塞米松，可以關注這類品種在高階市場份額提升的機會。

②部分抗病毒類原料藥以印度供應商佔主導：

從供應商數目佔比看，抗病毒類原料藥達蘆那韋、恩曲他濱和索非布韋以印度供應商為主導（佔比均值為80%）。同時，發現迪賽諾化學擁有達蘆那韋、恩曲他濱等抗病毒產品的WHO認證。可以關注這類全球市場份額較低、擁有規範市場認證的品種的全球市佔率提升的機會。

核心受益公司：

2、沙坦類原料藥龍頭天宇股份。

3、公司估值，質地和原料藥-製劑一體化角度優勢的美諾華。

4、全球碘造影劑原料藥龍頭司太立。2020年產能釋放，有望進一步搶佔美國市場。收購海神製藥後，議價能力進一步提升；海外主要碘造影劑供應商有捷克的Interphama Praha AS、位於西班牙的The Juste Group，均屬於新冠疫情嚴重地區。

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