全球大流行病至暗時刻，我們面臨一場疊加的經濟金融危機，還是大衰退 ？

每天都在見證的歷史，該如何被定義？這是一個問題，經濟學家們還在就此爭論不休。來看兩個關鍵指標：新冠肺炎（Covid-19）確診病例與全球資本市場。前者，據美國約翰斯·霍普金斯大學資料顯示，截至4月8日累計確診病例突破136萬例；後者，全球市場演繹兩三週笨豬跳式行情後，自3月19日開始企穩；全球股市反彈23%，道指低點反彈達 24.5%（截至4月7日），堪稱技術性牛市。

目前可勾勒的疫情高峰曲線上的三個節點是：中國武漢、義大利北部、美國紐約。抵達第二個節點時，全球資本市場以最極端的方式發出危機預警訊號。驚慌失措的人們甚至認為下一波高峰或將在非洲、拉美、印度等欠發達、醫療資源匱乏的地區與國家出現。

在巨大的不確定性動態大事件面前，或許任何結論與判斷都顯得過於輕言，這是現代人類未曾遇見過的史詩級格局重塑，經濟社會體系價值觀，全球化程序等都可能被重構。

在哈佛大學經濟學家肯尼斯·S·羅格夫看來，2008年的金融危機只是一個預演，但這次不同——它已經成為全球經濟100年來最嚴重的一次衰退。“一切都取決於疫情的持續時間，如果持續很長時間，那肯定是所有金融危機的源頭。”

“我們看到的最大風險是破產和裁員潮，這將使經濟復甦更加困難。”4月4日，IMFQuattroporte格奧爾基耶娃表示。她擔憂，新冠肺炎疫情帶來的經濟衰退的方式比全球金融危機更加糟糕，因為超90個國家向IMF申請援助。

不過， “迄今為止，金融市場內部出現危機的概率‘不是那麼高’，目前斷言經濟危機一定發生‘為時過早’。”3月31日，香港大學亞洲環球研究所所長及馮氏基金講席教授陳志武告訴經濟觀察網。

倫敦政治經濟學院經濟學終身教授金刻羽說，從其獲得的指標來看，現狀已經非常接近於1929年經濟大蕭條時的情景。預測能夠與大蕭條相比的另一種維度就是失業率。

《人類簡史》的作者尤瓦爾·赫拉利3月20日撰文稱，人類現在正面臨全球危機。也許是我們這一代人最大的危機。各國政府在未來幾周內做出的決定，可能會在未來數年內改變世界。他呼籲需要一項全球計劃。流行病本身和由此產生的經濟危機都是全球性問題，只有全球合作才能有效解決這些問題。

新加坡國立大學東亞研究所教授鄭永年認為，此次疫情衝擊可能超過上世紀二三十年代的大蕭條，改變世界發展程序。中歐國際工商學院經濟學和金融學教授許小年稱，大蕭條是小概率事件。“金融機構的資產負債表垮掉了，我們才能談1929年的大蕭條。”

與此同時，尋找自我“政策極限”的不同經濟體還在時時“校正”其對策。無論做多還是做空全球巨集觀政策，其於市場呈現出來的特徵或是——金融市場的動盪暫時還不會停止。

“全世界都將出現金融波動。這一點毫無疑問。我認為，同樣的金融危機對不同國家的衝擊效果是不一樣的，最終效果要由這些國家自身來決定。”4月5日，與北大教授黃益平對話的哈佛教授傑森·費曼表示。

現實是，4月伊始，尚在發酵中的全球疫情衝擊波初顯端倪。全球實體經濟或投資機構陸續傳來壞訊息。比如，4月1日美國第一家頁岩油公司——懷汀宣佈申請破產保護。2天之後，美國首家百年銀行——FirstState Bank（第一州銀行）亦被宣告倒下。不過，身陷經營困境四至五年的懷汀，其破產肇因更多是油價問題，疫情只是誘因；第一州銀行亦是一直未從2015年的經營困局中恢復，其僅有4家分行，於4月6日被MVB銀行收購。

此外，英國服務業正在經歷有記錄以來最嚴重的經濟放緩；迫使餐館、酒吧和其他企業關門的Covid-19幾乎在瞬間“摧毀”企業。國際頂級經濟諮詢和調查公司IHS Markit的服務業採購經理人指數顯示，其三月讀數僅為34.5，為有記錄以來的最低水平。在英國公佈這一可怕資料之前，義大利釋出了有史以來最糟糕的經濟活動指數，其三月PMI僅為17.4。

央行國際司司長朱雋說，主要經濟體PMI大幅跳水。3月，美國製造業和服務業PMI初值分別僅有49.2和39.1，日本分別為44.8和32.7，英國分別為48和35.7，歐元區綜合PMI初值31.4，均位於50枯榮線之下。

PMI之外，飆升的美國失業率更令人堪憂。國際勞工組織3月18日預測，此次疫情恐導致全球2500萬人失業，比2008年全球金融危機多出300萬。美國3月21日、3月28日兩週的初請失業金人數分別為330.7、664.8萬人，是之前歷史最高記錄的4.8倍、9.6倍；3月新增非農就業下滑至-70萬人，和2008年美國危機爆發時相當；3月失業率跳升0.9個百分點至4.4%，單月升幅為45年來最大。

這些資料表明，英國和整個歐盟經濟體、以及美國經濟都在急劇收縮。在美聯儲前主席耶倫看來，美國失業率或達到12%-13%，甚至更高水平；她認為，新冠病毒對美國經濟造成的影響是空前的、毀滅性的；美國第二季度GDP可能下跌30%。

數百萬美國人申請領取失業救濟或昭示美國經濟正“跌落懸崖、進入衰退”。中國民生銀行首席研究員溫彬認為，美國媒體日前公佈的一項調查結果也顯示，疫情之下美國經濟出現衰退“幾乎確定無疑”。在某些方面，疫情對美國經濟造成的衝擊可能超過2008年金融危機。

經濟學家趙曉認為，中國經濟和世界經濟都正面臨“全球大流行病”的肆虐。這是百年一遇的衝擊，其對生命與財富破壞的後果甚至可能大於兩次世界大戰之和。2020全球經濟陷於衰退已成定局，有爭論的是會不會帶來“大蕭條”，即持續的衰退。

英國經濟學人預測，2020年全球經濟增長-2.2%，歐洲負增長6%。在經濟學人集團大中華區Quattroporte劉倩看來，現在的全球收入不平衡比第一、二次世界大戰時期更為嚴重。當然，這並不意味會爆發世界第三次世界大戰（所謂修昔底德陷阱一說尚難評判）。

劉倩認為，全球經濟現在的麻煩是：原本健康“底子”就不好，加之疫情導火索帶來巨不確定性，摁下全球化“暫停鍵”後，直接重挫經濟國。這期間，若“心臟病”突發，即使頻繁注射強心針，亦無濟於事。

正如金刻羽解釋，其最初描述一場山雨欲來風滿樓的經濟大蕭條時，指的是經濟下行的幅度和深度。這次的危機的下行深度，很有可能會和1930年代的經濟蕭條相似，但其恢復的速度，會比較為溫和的2008年大衰退更快。“應對這種巨大的經濟衝擊的正確態度應該是：作最壞的打算，寄最好的期望。這至少是所有政府為了拯救百姓於真正的經濟蕭條中所應該做的。”

麥肯錫給出了兩種情景假設，即全球經濟復甦延遲與全球經濟萎縮期拖長。

前者，諸如大規模隔離、旅行限制和社交隔離等舉措，使得個人和企業支出急劇下降，該現象持續到第二季度末，進而引發經濟衰退。雖然全球大部分地區的疫情在第二季度後期得到控制，但經濟衰退的惡性迴圈開始發揮作用，蕭條期延續至第三季度末。人們繼續留在家中，企業失去收入，裁減員工，失業率急劇上升。商業投資萎縮，企業破產劇增，銀行和金融系統壓力陡增。

後者的經濟影響在於，由於人們紛紛削減開支，全年消費需求遭受重挫。受影響最大的行業裡，裁員和破產的企業越來越多，全球經濟出現“螺旋式”下降。金融系統遭受巨大壓力，好在銀行業不會出現全面危機，因為銀行的資本實力足夠穩健，巨集觀審慎監管也已就緒。此情景下，財政和貨幣舉措不足以打破“螺旋式”下降。

“全球經濟受到嚴重衝擊，趨近於2008-2009年的全球金融危機。大部分大型經濟體的GDP全年大幅萎縮，復甦要等到2021年第二季度才會開始。”麥肯錫報告稱。

在朱雋看來，疫情對實體經濟衝擊加劇，表現在四個方面：一是直接衝擊消費和服務業，破壞總需求；二是生產經營停滯，破壞總供給；三是就業壓力快速上升；四是市場預期惡化。“疫情衝擊會經由全球價值鏈向全鏈條所有國家傳導，全球經濟活動面臨停滯的風險。”

現在，“疫情已經覆蓋幾乎全部全球價值鏈重要節點，歐美受疫情衝擊嚴重的地區已陸續出臺停止必需品以外一切經濟活動的嚴格防疫措施。涉及人員接觸的生產活動被迫停止，限制人員流動將使商務活動難以開展。”朱雋表示。

或許，目前可以得出的大致結論是：按下執行暫停鍵後，短期全球經濟體瞬間墜入“速凍箱”。何時解凍，取決於何時解禁，以及防疫措施與經濟執行的平衡等。

疫情先發先控的中國，2月PMI為35.7 ，但3月PMI超預期達到52 。就此，招商證券首席巨集觀分析師謝亞軒認為，PMI環比回升不意味著其它巨集觀經濟資料會出現同向變化。一般而言，當PMI連續三個月以上趨於擴張才能表明經濟執行的趨勢性修復。

當然，中國模式亦有其獨特性，可複製性不強。正如哈佛教授費曼所言“對金融系統控制不力的問題在中國不存在。”他不太擔心美國、歐洲和中國出現金融危機，而擔憂一些低收入國家會發生的事情，比如印度、土耳其、巴西、阿根廷等國家。

最糟糕的事莫過於1929年爆發的大蕭條——它造成了人類歷史上所前所未有的災難。

大蕭條的場景

如果做最壞的打算，將這次全球經濟的短期“急劇收縮”視同為“大蕭條”會怎樣？不妨先看看20世紀的大蕭條時期到底在發生什麼？

大蕭條的頭五年，美國GDP萎縮了50%。1929年，按國內生產總值計算，經濟產出為1050億美元。而此前六年（1923-1929年），美國經歷了一戰之後的經濟繁榮期，GDP和工業生產迅速增長，被稱為“柯立芝繁榮”。

1929年8月，經濟開始萎縮；同年9月美國股市暴跌；年底，650家銀行倒閉。1930年，經濟又萎縮了8.5%。1931年GDP下降6.4%，1932年下降12.9%。1933年，至少經歷了四年經濟萎縮時的GDP僅570億美元，是1929年的一半。自1929到1933年，美國共有9000家銀行倒閉；直到1934年美國經濟才走出負增長。

前美聯儲主席伯南克認為，美國國內的股票崩盤及其引起的向世界範圍內輸出的通貨緊縮是大蕭條的核心問題。

資料後面的現實是：大蕭條（1930年～1933年）帶來的嚴重社會問題：數百萬學生輟學；許多人不堪生理和心理的痛苦而輕生；社會治安惡化。美國的失業人口總數達830萬，英國則有500—700萬人失業。這次大蕭條造成遍及全美國的大饑荒和普遍營養不良，導致大量人口非正常死亡。記錄美國曆史的《光榮與夢想》書中這樣寫道：“千百萬人只因像畜生那樣生活，才免於死亡。”這一情景描述的正是美國大蕭條時期的民生狀況。

1932年，約200萬美國人到處流浪——其中有25萬以上是在16至21歲之間。這些人當中不乏曾經衣冠楚楚的中產階級——意氣風發的銀行行長或者曾在著名報紙上發表評論的知名作家，其時卻在夜間敲門乞討或蜷縮在城市排隊領麵包的人群裡……

今天呢？美國正在上演可怕的失業潮。曾經的時尚之都——紐約5天（3月23日至3月28日）內37萬人申領救濟，較前一週增加了28.6萬人。奢侈品店恐暴亂紛紛木板封門，諸如，SoHo區的Louis Vuitton門店，被LV標誌性的橙色木板遮擋；FendiSoHo店亦給玻璃櫥窗“穿上”了厚木板鎧甲等等……盡現“戰時”景象。依據NYPD（紐約警署）的公開資訊，“暫停”禁令生效後，3月12日至3月31日間，紐約市超市、商鋪砸窗等搶劫案件，較往年同期翻了4倍。事實上，自3月12日紐約市首次宣佈進入緊急狀態後的一週內，紐約警察局就接到4708起非傷害性交通事故的報警電話。

這些猶如戰時災難狀態的場景既熟悉又陌生，很難想象，一個月前的紐約大道還是一派熙攘之繁華景象。

朱雋這樣描述大蕭條的獨特特徵：經濟衰退持續超過18個月，GDP下降超過10％，失業率高達25％以上等。百年來公認的大蕭條只有1929-1933年一次，2008年金融危機後全球經濟“大衰退”，但並未達到“大蕭條”的標準。

“有必要了解1929年大蕭條的情況，才能夠進一步分析大蕭條會否發生。”謝亞軒說。他認為，當前各國政府正積極採取政策措施，其目的就是防止疫情侵蝕實體經濟的肌理，從而造成大蕭條，這也是當前與大蕭條的重要區別之一。

按照謝亞軒的話說，本次疫情可能造成大蕭條的邏輯在於疫情的持續將使得大批中小企業資金鍊斷裂以致出現破產、失業率大幅上升、陷入通縮引致去槓桿、居民財富消失，經濟的肌理受到根本性損害，那麼在疫情解決後，一部分供需也已經永久性地消失、無法直接恢復，整個經濟持續處於通縮和衰退的負迴圈中，經濟低迷的時長需以年來計量。

那麼，經濟到底衰退至何等程度呢？大蕭條會不會重現？

按照中歐國際工商學院經濟學和金融學教授許小年的話說，首先要回答，國際金融體系特別是商業銀行體系能否經受這一波衝擊，以及之後由於新冠肺炎在全球蔓延，不可避免的實體經濟企業破產與家庭消費下降等，銀行體系能否守得住？這是核心問題所在。

“這次危機的起因是新冠肺炎，還有油價。但更深層次的原因是資本市場的估值過高了。”許小年稱。不過，他認為，發生類似於1929年那樣的大蕭條是小概率事件，觀察依據在於資金市場（國債和商業票據的二級市場）——是否出現了流動性危機，以及美聯儲和美國財政部的政策組合，是否緩和了市場的緊張情緒。“金融機構的資產負債表垮掉了，我們才能談1929年的大蕭條。”

陳志武則坦言，金融市場內部的確存在錯位，有一些異常表現也不太奇怪。但是，到目前為止，金融市場總體上還沒有出現太多的擠兌現象，還沒有金融危機。當然有一個重要的背景，就是美聯儲做出了破紀錄的大幅度干預，包括把政策利率下限降到零、量化寬鬆、無上限地購買債券等。

“很多人在討論說，病毒危機會轉變成為金融危機，然後金融危機進一步傳導成為整個經濟的危機。目前這種傳導是在進行，但是，還不是那麼猛烈。當然，發生經濟危機的概率可能比原來估計的要高一些，但現在說肯定會發生經濟危機，還為時過早。”陳志武告訴經濟觀察網。

工銀國際首席經濟學家程實認為，對於全球經濟，新冠疫情不僅是短期衝擊，更是長期挑戰。從1978年中國改革開放到2016年英國退歐的數十年中，現代意義上的全球經濟體系形成並不斷完善，在供給側奠定了“要素投入×生產效率=穩健增長”的黃金範式。以英國退歐、貿易博弈為序幕，以本次疫情為新章，全球巨集觀“亂紀元”從供給側發難，急遽打破了上述黃金範式。

2018年以來，全球經濟重歸疲弱，既削弱了部分國家能夠用於抗疫的經濟資源和社會能力，加速當前海外疫情發酵，也將在未來放大疫情對全球經濟的衝擊。更為重要的是，本次疫情與“亂紀元”中的其他“黑天鵝”形成合力，繼續推動黃金範式的瓦解。

程實稱，一方面，疫情與全球升溫、美澳大火、亞非蟲害等極端災害相疊加，進一步削弱資源、人口等要素供給。另一方面，疫情導致的國際貿易阻滯、經濟活動停滯、產業鏈條疏離，進一步拖累了生產效率。由此，全球經濟加速走入負向迴圈，與黃金範式漸行漸遠。各主要經濟體，無論願意與否，都將走上尋找增長新正規化的漫漫征程。

而全球抗疫的漫漫征程已然開啟，正面或輾轉“應戰”的世界經濟體各施其政，發錢的發錢，寬鬆的寬鬆；包括貨幣、財政政策亦在各自發力，但不知它們是否分階段，且做好準備與否——這也需要時間去回答。

直面“大事件”

就現有資料與事實來看，全球戰“疫”可能是一場持久戰嗎？

近期事態的演變似乎日趨佐證“持久戰”一說。但日內瓦印支蘇斯財富管理公司（IndosuezWealth Management）全球首席經濟學家瑪麗·歐文斯·湯姆森說：我堅信這是暫時的危機。按下暫停按鈕，然後按下開始按鈕，機器將再次開始執行。但這取決於救助政策是否有效，因為沒有確定的事情。在典型的經濟衝擊中，政府花費金錢來鼓勵人們外出購物。在這場危機中，當局要求人們待在家裡以限制病毒。

“美國正在經歷非常痛苦的經濟萎縮。”美國國家經濟顧問庫德洛稱，但他認為，病毒對經濟的衝擊將是困難的、暫時的，不會持續一整年；他不認為經濟會在未來幾周立即變好，但最終會有好轉。

日本首相安倍晉三近日直言，日本經濟面臨二戰以來最大的危機，全球和國內經濟都面臨戰後最嚴重的危機。

而據中國人民大學經濟學院黨委副書記王晉斌對全球170個經濟體的財政政策、貨幣政策統計觀察，可謂“大沖擊、大應對”，且不乏理性，呈現“巔峰協作”、“突破約束”等特點；“不同經濟體採取的政策有差異，但都是在尋找自己的‘政策極限’”。

在王晉斌看來，全球巨集觀政策的做多和未來不確定性帶來的做空將會逐步展現在金融市場上，金融市場的動盪還不會停止。

就紓困而言，黃益平解釋，居民、企業和金融機構的資產負債表健康與否至關重要，因其關乎“活下去與經濟反彈”。“中國出臺上千條政策，建議還是要給居民和企業發錢。先得讓他們活著，然後保持良好的資產負債表，這樣之後經濟反彈才有基礎，不要過度擔心槓桿率和赤字率。”

黃益平坦言，一向不太贊成在“平常時期”採取過度的貨幣與財政政策寬鬆，但現在不是“平常時期”。現在需要關注的是，下一個季度經濟能不能挺住？而逆週期調控是巨集觀經濟政策的本義。在採取巨集觀調控的同時，最好能同時支援結構改革的推進，儘量不要讓一些結構性矛盾過度惡化。與此同時，還要注意平衡輕重緩急，比如“財政赤字不能突破佔GDP3%的紅線”，這是非常教條的解讀。重視3%這條紅線，要重點關注政府資產負債表的健康，不能僵化地守3%的紅線。

陳志武也急了，他說，國內現在“基建或新基建”救經濟、穩經濟的做法都不是對症下藥；那樣做的話，可能只會幫助少數的高科技企業，而無益於今明兩年的就業難題，無直接幫助。再如目前央行的8000億再貸款、再貼現政策等，都只能提供給政府指定的2000､3000家企業。但實際上，疫情危機中真正受損失的——是中國那些千千萬萬的中小微企業。這些企業給國家給社會貢獻了八成以上的就業機會。

所以，“建議中國不妨像日本、新加坡、德國那樣成立特別基金，為中小微企業提供短、中期到一年左右的零利息貸款。讓它們活下去——目前就卡在這裡，只要這些中小企業能度過難關，管住這個關鍵閘口，其它的都比較好應對。”陳志武說。

趙曉亦認為，目前最重要的其實不是保增長，而是讓中小企業和底層人群先活下去。工信部披露的資料：2018年底中國中小企業的數量超過3000萬家，個體工商戶數量超過7000萬戶，它們僅佔用中國全部企業貸款餘額的40.7%，卻貢獻了全國43%的外貿、50%以上的稅收，60%以上的GDP，70%以上的技術創新成果和80%以上的勞動力就業。

與此同時，作為世界上最大的經濟體，美國可能亦會陷入衰退。歐洲也是如此。加拿大、日本、南韓、新加坡、巴西、阿根廷和墨西哥等重要經濟體也可能會衰退。研究公司TS Lombard稱，中國是世界第二大經濟體，預計今年增長亦會大幅下滑。

“這是人類歷史上沒有過的大事件，所有主要經濟體都按下了暫停鍵，很難用傳統的經濟危機和金融危機來定義；關鍵是，當再按重啟鍵，世界不會按原來的程式運作。”上海新金融研究院副院長、浙商銀行原行長劉曉春告訴經濟觀察網。

他認為，生產中斷、供應鏈中斷的時間和程度至關重要。如果時間長、程度深，首先可能引起生存恐慌；其次是現有產業鏈被沖垮。具體產業都將在未來新秩序中重新演化。

一場全球性緊急事件，似乎並未留下任何安全庇護所，一切取決於持續時間的長度。

此時此刻，北京大學光華管理學院院長、金融系教授劉俏認為，需重新思考中國對衝疫情影響的巨集觀政策正規化。疫情已經超出一般意義上的“公共衛生事件”，對全球經濟的影響、帶來的衝擊可能超過2008年的全球金融危機。與過往危機最大的不同，在於它直接影響實體經濟。如果美歐等國對疫情控制不利，不僅影響中國經濟的外需，也將影響全球的供應鏈，必然干擾中國經濟的發展。

光大證券首席經濟學家彭文生認為，疫情衝擊和一般的經濟週期波動不同，不能和2008年全球金融危機或1930年代的大蕭條相比。疫情的源頭是外生的，是和經濟沒有關係的衝擊，其影響經濟的傳導機制和經濟內生的衝擊（比如股市崩盤或金融危機）也不同。疫情關係人的健康和生命安全，疫情衝擊不是單純的經濟問題，我們在思考巨集觀政策時應該有人文經濟的視角。

國盛巨集觀首席分析師熊園建議，鑑於一季度中國GDP負增、歐美經濟二季度將暫停以及全球陸續“封國”的大背景，增速翻番的難度十分之大，後續大概率會弱化，穩就業的重要性也會進一步凸顯。不管保不保翻番，都需要政策持續加碼。

但在陳志武看來，美聯儲迄今為止的一些做法，覺得太多、太過了。“美聯儲也好、中國人民銀行也好、歐洲央行也好，它們都過多地受到金融市場和電視媒體、網際網路媒體的影響和引導。”他說，“美聯儲的一些動作把貨幣政策調整週期，從原來的幾年或更久才一個週期，縮短到現在的幾天甚至幾個小時為一個週期。這跟疫情的發展週期、經濟行為的變化週期是很不匹配、很不對稱的。”

所以，“我覺得，各個國家的央行在適當時候應該要更冷靜。他們不要每隔幾分鐘或者幾個小時又評估一下剛剛作出的貨幣政策調整是否有效，到位不到位；要知道經濟決策、企業決策是需要時間的，調整更需要時間。”陳志武說。

不過，亦有經濟學家感嘆，非常時期，疫情全球大爆發的衝擊力遠超預期，中國已經在抗擊疫情方面贏得先機，但又面臨新一輪全球大爆發更加複雜深刻的衝擊。然而，巨集觀政策上可能一直沒有進入應急臨戰狀態，還是日常調控的節奏，這讓人頗為焦慮。