“在戰鬥中，聰明人和瘋子誰會贏？”

如果你回答了“瘋子”，那麼恭喜你，一份價值44億美元的協議將會擺在你眼前。提出這份協議的，就是提出問題的人，他就是軟銀千億願景基金的掌舵者孫正義。

上面的故事發生在2017年春天。第一次見到WeWork的創始人亞當·諾依曼的孫正義迫不及待地用iPad草擬了投資協議。迅速凶猛是孫正義的投資風格。2000年成功“捕獵”阿里巴巴之後，孫正義一直在找尋下一個馬雲。亞當·諾依曼，這個以色列以裔美國人給了孫正義同樣的感受。

在這之後，亞當·諾依曼的共享辦公專案WeWork開始在商業上快速擴張，在紐約等地開設健身房，決定進入中國以及東南亞市場，甚至買下了曼哈頓第五大道的Lord&Taylor大廈，集中火力準備衝刺IPO。

癲狂過後的劇本並不好看。2019年4月，WeWork遞交了招股書，卻被媒體曝光亞當·諾依曼在IPO之前清算了他股票中的7億美元，是其IPO規模的五分之一。8月，檔案公開，媒體的報道和分析師對未來盈利的擔憂，令這家公司的估值折半。

孫正義真正感到失控了，是他曾用100億美元的賭注推高了WeWork的估值。這時候，他終於對外承認犯錯，“我高估了亞當的優點”。

黑天鵝突至，全球陷入新冠肺炎大流行。2020年2月WeWork宣佈在中國暫時關閉其場所。4月，軟銀集團釋出宣告，由於部分條件未得到滿足，該公司取消了2019年10月與股東（包括亞當·諾依曼）簽署的最高30億美元收購WeWork更多股份的要約。

“膽子太大了，所以我有時候虧很多錢”，2019年，孫正義在與馬雲會面時這樣說，而現在卻正在成為現實。軟銀集團有望創下其39年曆史上最差的年度業績。

預警：基金投資損失或致軟銀超萬億日元虧損

4月13日，軟銀集團釋出了一項宣告，更新了全年財務業績預測。剛剛結束的2019財年，軟銀願景基金預計錄得約1.8萬億日元（約170億美元）的投資損失。這筆價值千億美元的基金是全球最大的科技投資工具，但現在看起來其可能不僅損失了投資Uber和Wework等公司獲得的數十億美元收益，還出現了進一步虧損。

對於銷售額的下降，軟銀將其歸因於市場環境惡化削弱了其願景基金投資標的的估值，不僅如此，軟銀預計將經營虧損1.35萬億日元，而2018財年經營利潤為2.35億日元不過，軟銀也表示，最終業績可能會發生變化。

這一切早有跡象。馬雲之後，孫正義將自己困在了共享經濟的賽道。美國三大共享經濟獨角獸Wework、Uber和Airbnb，孫正義用接近180億美元的金額押注了前兩個。然而，Uber上市後股價不斷暴跌，市值嚴重縮水；Wework遭遇上市鬧劇後，估值從400億美元跌至80億美元。孫正義投資的衛星運營商OneWeb已經在一個月前申請破產。

過去一年，軟銀股價下跌了近30%，這反映了投資者對軟銀投資組合的擔憂。除了上述幾個專案，願景基金投資的機器人比薩外賣服務Zume和遛狗應用Wag也因疫情的暴發而處於危機之中。

事實上，願景基金的操作方式讓其很難抵禦風險。沙特王儲Muhammad Bin Salman想推動本國經濟朝多元化方向發展，擺脫對石油的依賴。孫正義遊說其購入科技公司股份，掌管未來技術，而最終沙特承諾投資450億美元。這只是千億美元基金堆起來的一個部分。

除此以外，《經濟學人》曾報道稱，願景基金有150億美元來自阿聯酋阿布扎比主權財富基金、50億美元來自蘋果及其他企業，70億美元來源不明，以及280億美元來自於軟銀自己。

在這些注資中，外媒報道稱，千億美元中有40%是通過向注資者出售優先股獲得的，而這意味著持有者可以在其他投資者之前抽回資金，雖然這會放大回報，但也會放大損失。不僅如此，該基金可能無法繼續追加投資，因為用於這一目的的資金可能必須優先向投資者支付利息。

願景基金已經為91個專案投入了超過800億美元，其中前7名的專案佔據了其投資資金的一半，這包括了Uber、滴滴出行、Wework等。這些共享經濟專案因為疫情而業績受到影響。不僅如此，更多的專案可能面臨破產。孫正義也對外做出了慘淡的預測，聲稱，至少會有15家投資的公司會破產，他承認動作會放緩。

盤點：資產逐個算，阿里仍是最大“印鈔機”

在上述財務預期公告中，軟銀還披露了即將剝離美國電信運營商Sprint資產的資訊。軟銀將上一財年Sprint的收入定義為非持續業務收入，不會計入本財年預期。軟銀認定，Sprint和另一家美國電信運營商T-Mobile的合併交易將完成。

在這場美國電信行業大整合中，外界認為軟銀將通過減持或者出售Sprint的股權來籌措資金。在這之前，3月23日，軟銀董事會批准出售變現資產，籌集4.5萬億日元的資金來回購股票、削減債務以及增加現金儲備。這一授權計劃是在其3月中宣佈5000億日元股份回購計劃上增加的。孫正義將其稱為公司歷史上最大規模的股票回購。

不僅如此，上述終止從Wework回購要約，也被視為推動資金迴轉的方式。儘管軟銀宣佈這一決定不會對運營造成影響，Wewrok的董事特別委員會卻並不認同。4月7日，WeWork稱已在特拉華州衡平法院起訴軟銀。後者在宣告中指責軟銀拿走了協議之下的大部分好處，包括對董事會的控制權，卻剝奪了小股東應得的流動性。

目前，軟銀手上的優質資產就是其持有的25.2%的阿里巴巴集團股票。這一度是軟銀的“印鈔機”。

2019年6月，軟銀集團披露，旗下全資子公司West Raptor Holdings,LLC以可變預付遠期合約的方式出售阿里巴巴集團7300萬股美國存托股票（ADSs），將獲得約1.2萬億日元的稅前利潤。此次股票出售開始於2016年，當時軟銀出售了部分阿里巴巴股票，以資助其收購Arm的交易。該交易使得軟銀持有的阿里巴巴股份降至26%。

截至2019年12月31日的9個月中，軟銀的稅前利潤幾乎一半來自於阿里巴巴，其中其中四分之一是來自於阿里巴巴2019年11月在香港上市價值重估帶來的收益。另一部分是阿里巴巴入股螞蟻金服。

2019年最後三個季度，軟銀以阿里巴巴股票為抵押的借款增加了83%，總數超過了1萬億日元，另有1790億日元來自於這部分股權相關的衍生品合約結算。但由於市場變化，債權人可能不再接受更多的股票作為抵押品。

失靈：抵押搭槓桿，二期基金也難籌

不過，多位接受新京報採訪的分析師並不看好軟銀拋售阿里巴巴股票的計劃。一位港股分析師認為，拋售只有在軟銀其他倉位爆倉，需要調動資金補倉的時候才可以操作。

已經引發關注的是軟銀的槓桿策略。截至2019年底，軟銀高達8.28萬億日元的負債之下，穆迪將軟銀債券的評級從Ba1下調至Ba3，即投機級Ba級的最低一級。軟銀宣佈放棄穆迪的投資者服務，而這也引發了進一步爭議。

不過，孫正義的資本操作依然頻繁。日本國內相關證券資訊披露平臺的檔案顯示，3月19日，孫正義再質押了2.8萬億股股票，其股權質押比例已提高至60%。在此之前，2月25日，軟銀集團曾向銀行貸款5000億日元，質押了其持有的通訊子公司軟銀的三分之一的股票。

疫情發生前的一些舉措曾被視為孫正義啟動第二期願景基金的籌資，孫正義已經為此籌劃了兩年。2019年7月，孫正義對外表示，其已獲得1080億美元資金的承諾，但截至2019年底，外部融資始終未到位，軟銀只得採用自出資部分開展投資。日媒報道稱，其保守運營策略下，二期願景基金對外投資凍結。

不過，對孫正義個人來說，這一切尚未到至暗時刻。他是曾目睹過市場崩盤給軟銀帶來巨大損失的人。本世紀初，軟銀股價飆升，使得孫正義一度成為世界上最富有的人之一，但隨著科技股崩盤，軟銀市值縮水99%。

孫正義曾言，他從那場危機中學到了保持現金儲備和健康的資產負債率，以防止市場再次崩潰。這樣來看，或許孫正義也認為只有“瘋子”才能贏。