三年融資80億美元

拼多多最新的11億美元融資到位了嗎？

上個月底，拼多多宣佈了11億美元的新一輪定增計劃，並稱部分長線投資人已認購，預計4月上旬完成。但目前時間已過，拼多多仍未披露這輪融資是否已完成。

拼多多此前披露，這一輪定增發行股份約佔總股份的2.8%，總價值約11億美元。不過，拼多多僅在4月3日披露騰訊以5000萬美元參與了本次定增。

騰訊是拼多多的戰略投資者。從2016年入局拼多多的B輪融資開始，騰訊參與了拼多多上市前的每一輪融資，上市後也未減持。4月初的增持後，騰訊持股變為16.5%，仍舊是僅次於創始人黃錚的第二大股東。

但除了騰訊參與外，拼多多至今對其他投資人細節諱莫如深。這也讓外界猜疑拼多多這輪定增是否順利？

從去年下半年起，拼多多股價大幅上漲，2019年11月觸及45.25美元的高點。目前，拼多多市值已達500億美元，近期股價在40美元左右的高位。這也意味著，參與這輪定增的投資人成本並不低。

拼多多上市後，電商“下沉”故事在資本市場吸引了不少擁躉。這個故事最大的亮點是拼多多的使用者和銷售額資料：兩年間，拼多多的年度購買使用者已從2.4億猛增到5.9億，使用者滲透率僅次於阿里；GMV從1400多億猛漲到突破萬億，僅次於阿里、京東。

但是，美妙增長資料背後是拼多多投入的鉅額營銷費用及使用者補貼，過去兩年，拼多多瘋狂“燒錢”，僅銷售營銷費用（含使用者補貼）就燒掉了405億元，近60億美元。2018、2019年，拼多多虧損持續擴大，年度經營虧損分別約40億元、60億元。

從燒錢效率上看，拼多多雖然獲得了近6億的海量使用者、過萬億GMV，但這些使用者平均每人僅貢獻1600多元的GMV，和淘寶相差約五倍。那些被補貼吸引的使用者是否能轉化成真正的購買使用者，仍然是投資機構心頭的疑慮。

這決定了，是否要陪拼多多繼續燒下去，投資機構存在爭議。

80億美元融資

拼多多成立至今不到五年，2018年前累計融資僅1億多美元。但在過去兩年多，拼多多瘋狂融資達80億美元之巨。

上市前，拼多多在2018年4月獲得了騰訊、紅杉等機構突擊投資30億美元。2018年7月底在納斯達克掛牌上市後，拼多多更是進入了資本融資密集期。

除IPO融資18.7億美元外，拼多多還通過各種方式密集融資補充資本，包括2019年2月增發融資不到11億美元，2019年9月發行10億美元的可轉換債。

不包括最新的11億美元定增，拼多多已通過IPO及定增、可轉債等方式累計融資約40億美元。

可以說，拼多多的上市極大拓寬了其融資渠道，為擅長打“營銷戰”、“補貼戰”的拼多多提供了攻城掠地的彈藥。

2018年，拼多多共融資不到50億美元，當年投入銷售營銷費用134億元；2019年，拼多多又再融資約20億美元補充彈藥，當年投入銷售營銷費用271億元，特別是在下半年掀起了“百億補貼”，通過補貼蘋果手機等爆款產品，向“五環內”市場進軍。

這裡要注意兩點：一是從去年下半年開始，拼多多從過去的廣告營銷模式轉變為使用者補貼模式，改以更高的現金使用效率來消耗彈藥；二是經過快速消耗，其彈藥庫存不多了：2019年底，擁有賬面現金333億元，但大多數為商家保證金等受限現金，手頭可動用的現金僅約57億元。

這恐怕正是拼多多急於再次定增的原因。

值得一提的是，今年騰訊以5000萬美元參與定增，定增價僅約32.5 美元/ADS，是當時拼多多股價的8折。折價定增，說明拼多多對現金需求的急迫。

另外，拼多多特意強調了定增的物件是長線投資人，這也呼應了外界對拼多多繼續燒錢補貼、可能長期虧損的預期。

競爭壓力

拼多多上市前後狂飆突進，依靠的是下沉市場、社交流量以及營銷補貼的“三把斧”。但時過境遷，拼多多的下沉戰略已面臨嚴重挑戰，競爭對方也給拼多多施加了越來越大的壓力。

拼多多的早期戰略瞄準了三四線市場，很短暫的時間裡就迅速崛起，成功在淘寶和京東之間闖出了一條血路，引領了網際網路的“下沉”狂歡。

但是，下沉市場之所以過去被忽視，並非是阿里、京東的失誤，而是因為這個邊際市場看似消費者眾多、潛力巨大，但實際上客戶群體的真實價值較低，且容易受到優惠、補貼的吸引，忠誠度不高難以留存，拿下這個市場吃力不討好。

表面看來，拼多多走了一條農村包圍城市的道路，迅速拿下了近六億使用者，但實際上單個客戶貢獻的GMV較低，且需要不斷投入鉅額補貼維持。從產業趨勢上，拼多多必須擺脫早期假冒偽劣低價產品的形象，後期嘗試走消費升級的道理，靠C2M直供模式等實現進化。

與此同時，淘寶和京東等競爭對手也沒有閒著，均圍繞自身優勢，通過社交電商、直播等方式進攻拼多多的基本盤。比如京東通過社交電商“京喜”出擊下沉市場，使用者增量也十分迅猛，阿里的淘寶直播則更為犀利，通過直播已完美下沉到縣城鄉鎮。

至於拼多多的短板——商品鏈和物流鏈，則是淘寶和京東的長項。

因此，拼多多雖然也通過百億補貼擴大了“五環內”的增量，但整體而言，拼多多現在的競爭形勢反倒更為凶險。

投資者爭議

最近幾個季度，拼多多每次釋出財報都會出現股價大幅波動，特別是拼多多啟動百億補貼計劃後，去年11月釋出三季報、今年3月釋出2019年報後，拼多多的股價都出現了大幅下跌，說明投資者對拼多多的補貼拉新方式存在巨大爭議。

黃錚對此顯然比投資者存在迥異的認知。這位年輕的電商大佬視鉅額補貼為投資，認為這是為長期的機遇投資，但投資者顧慮“百億補貼”是否具有可持續性：補貼後的低價蘋果手機、iPods耳機吸引來的使用者，會留在拼多多繼續消費更多商品嗎？這是個大大的問號。

最近瑞幸咖啡爆雷後，投資者對拼多多的燒錢補貼模式可能將更為憂慮。同樣是新消費的“補貼大戶”，瑞幸咖啡靠偽造財務資料編制增長神話，說明大規模補貼並非是萬能的神丹靈藥。

但目前看來，拼多多的燒錢補貼戰略還將堅決持續。按照拼多多的說法，本次定增資金將主要用於農產品上行、外貿企業轉型升級以及C2M產業等。

不過，假設拼多多繼續執行百億補貼計劃，即使按照每年200億的費用投入，今年在完成11億美元定增後，拼多多還需要繼續融資至少20億美元。

目前，拼多多的融資方式和融資渠道還比較單一，主要依賴定增和可轉換債，這本質是對黃錚股權的稀釋。所幸的是，黃錚上市前持股拼多多超過50%，有較大的融資空間。

最新股權結構顯示，截至2020年3月30日，黃錚持股比例為44.57%。

與此同時，拼多多的燒錢戰略，也限制了拼多多的融資物件，即能夠承受拼多多繼續虧損的所謂長線投資人。

然而，當全球經濟陷入衰退，願意陪伴黃錚繼續冒險的長線投資人恐怕也會捂緊口袋。更微妙的是，瑞幸爆雷事件的影響還在擴大，包括拼多多、蔚來等在內，燒錢模式的上市公司將面臨投資者更為嚴格的審視。

因此，拼多多一路狂奔突進之後，考驗才剛剛開始。