AI企業上市，有人歡喜有人愁。

2月19日晚間，上交所釋出公告稱，終止對雲知聲首次公開發行股票並在科創板上市稽核，雲知聲也成為今年首個上市被否的AI企業。對於終止的原因，官方未予說明，但云知聲對外表示，停止稽核主要是公司業務發展的考慮，希望抓緊時間把業務做好。

從監管層來看，企業的行業競爭力以及持續經營的能力是最為關注的地方，藉此我們也能管窺雲知聲上市終止的秘密，為後來者提供更多的借鑑，合法合規以及客觀、準確的描述自身業務狀況，降低投資人的風險。

01AI企業基本面：淨利年年負、研發投入大、客戶高集中

根據上述各家新披露的招股書，我們大概能夠管窺國內AI企業的發展和經營現狀。如果從近三年的財務資料來看，其大多呈現出營收雖然保持增長，但淨利潤也是年年虧損，儘管毛利率普遍高於30%，但是研發費用高，很多甚至把當期的營收全部投入到研發中。而在銷售方面，則表現為客戶集中度高，有的前五大客戶的營收集中度超過了70%，甚至隨著企業自身業務的調整，每年的客戶型別都不一樣，波動比較大。

在淨利潤表現方面，這些待上市的AI企業均處於虧損狀態，並且都表示公司尚未盈利且存在大額未彌補虧損。比如，從2017年到2020年上半年，雲知聲的淨利潤分別為-1.74億元、-2.14億元、-2.92億元、-1.12億元，也就說公司3年半來虧損近8億元，但營收才5.62億元。雲從科技對應實現歸屬淨利潤則分別約為-1.06億元、-1.81億元、-17.08億元以及-2.86億元。

而已經進行首輪問詢回覆的依圖科技，各期淨利潤分別約為-11.66億元、-11.61億元、-36.42億元以及-12.99億元，截至2020年6月末，公司累計未彌補虧損為-72億元。而云天勵飛的淨利虧損還在持續擴大，其招股書顯示，2017年以及2020年前三季度，公司對應實現歸屬淨利潤分別約為-5463.65萬元、-1.95億元、-5億元以及-8.57億元。

而在毛利率方面，AI企業整體上都處於上升趨勢，但是每年的波動幅度卻比較大。比如報告期各期，雲知聲主營業務毛利率分別為11.41%、24.97%、26.28%和31.66%，雖然在穩定的上升，但具體到各業務分部和產品品類，受市場競爭、產品迭代等因素的影響，毛利率水平仍存在一定幅度的波動。而云從科技的主營業務毛利率分別為36.12%、21.46%、38.89%和52.87%。依圖科技則分別實現毛利率57.39%、54.55%、63.89%及70.99%，其毛利率可說是各家最高的。但也有例外的，比如雲天勵飛毛利率各期分別為42.39%、56.34%、43.71%及40.46%，表現為先升後降，甚至還低於幾年前的資料。

對AI企業來說，最為關鍵的是，如何將技術實力轉化為商業化的落地能力，這樣才能保持持續的經營能力，而這直接反映在客戶結構表現方面。從各家招股書披露的內容來看，在營收來源上表現為客戶集中度高的情況，甚至有的還存在單一依賴的現象，這就可能會因為關鍵客戶自身財務狀況的惡化，進而對AI企業的業務帶來不利影響，各家都面臨新市場、新客戶的開拓壓力。比如2020年上半年，雲知聲前五大客戶營收佔比達53.23%，而且客戶型別與往年有較大的差別，雲知聲還提到，在酒店和住宅領域提供智慧物聯解決方案，目前該類業務主要面向世貿集團及關聯方開展，若公司與世貿集團合作終止，或者在世貿集團外的類似業務拓展不暢，則相關收入增長將受到較大不利影響。

依圖科技也同樣如此，2020年1-6月前五大客戶銷售佔比62.02%。而云天勵飛則更加明顯，2017年到2020年前三季度，雲天勵飛前五大客戶的銷售金額合計佔主營業務收入比例分別為92.00%、78.43%、52.11%和71.44%，客戶集中度較高且呈現波動趨勢。而相對較低的雲從科技，2017年至2020年上半年前五大客戶銷售收入佔當期營業收入的比例分別為59.77%、62.26%、51.83%和31.23%，客戶集中度在下降。

從招股書披露的情況來看，各家AI企業在研發投入上都保持著高強度，這也是為什麼要急於上市融資的重要原因。報告期內，雲知聲累計研發投入佔累計營業收入的比重為107.4%；雲天勵飛最近三年的研發投入金額，也佔到營業收入的94.11%。而云從科技和依圖科技，2020年上半年的研發投入，則都超過了同期營業收入的100%。雲從科技也坦言，由於公司業務仍處於快速擴張期，研發費用將會持續增加，公司未來一定期間記憶體在無法盈利的風險。

目前來看，人工智慧行業的商業化程序尚處於較為早期的階段，報告期內，受市場競爭和自身經營策略調整雙重影響，公司業務方向、收入結構、毛利率、客戶構成等波動較大，業務探索仍在持續進行。對於這些衝擊科創板的AI企業來說，IPO能夠給它們帶來新的融資渠道，在做好公司治理和改善資本結構的同時，也能夠更好的提升品牌效應，增強企業的研發實力和抗風險能力。

02上市非坦途AI企業的行業競爭力成關鍵

對AI企業來說，上市並非一番坦途，這從2019年折戟港股的曠視科技，以及剛剛被終止的雲知聲就可看出。而從此前已上市的企業以及現階段接受問詢的情況來看，除了公司股權結構以及公司治理等基本情況外，監管層會更加關注企業的行業競爭力以及持續經營的能力，這表現在對於發行人業務構成及變化、與同行相比的競爭、銷售及獲取客戶的方式，以及募集資金的必要性和合理性等方面，都需要提供客觀、準確的描述和依據，以防出現違法違規甚至隱瞞的行為，降低投資人的風險。

比如對於AI企業闡述的營收和業務內容，監管層會關注營收大幅變化的原因，業務具體的細分以及收入確認政策，是否形成較為穩定、可持續的商業模式等，同時考慮到AI行業的科技屬性及專有名詞，需要用通俗的語言或者行業慣例來描述企業服務、產品以及盈利模式。

在此次依圖科技的問詢函中，要求發行人以簡明清晰、通俗易懂的語言描述其業務實質、產品與業務的對應關係、業務流程、盈利模式；結合業務演變情況披露其報告期內業務是否發生重大變化；進一步分析說明是否存在對某細分業務的重大依賴，報告期內的細分收入結構是否存在重大波動；避免簡單使用智慧公共服務、智慧商業的表述披露業務構成及收入來源。

而在此前海天瑞聲的問詢函中，也要求發行人披露和說明：訓練資料定製服務中各應用領域中採集加工和純加工服務的營業收入、營業成本和毛利率情況；相關產品或服務的分類是否符合行業慣例，是否屬於行業通用用語；不同服務形式和應用領域的定製服務從合同簽署至最終驗收交付的實際的購產銷過程以及採用目前經營模式的原因。

如果對比雲知聲的招股書，我們也能窺見其可能會接受問詢的地方。在營收上，從2017年到2020年上半年，雲知聲總營收分別為6114.07萬、1.97億、2.19億和8468.93萬，需要說明其營收大幅下滑的原因；目前雲知聲已形成智慧語音互動產品、智慧物聯解決方案、人工智慧技術服務三條產品線，其中智慧語音互動產品分為物聯網語音互動產品、智慧語音工具產品，智慧物聯解決方案包括酒店、社群和醫院場景，人工智慧技術服務包括基礎能力輸出和企業服務。如果按照問詢的要求，這需要雲知聲詳細列出這些細分收入的構成，以及說明智慧語音互動產品和智慧物聯解決方案兩大收入來源在主營收中大幅變動的原因。

對於AI企業在核心技術的闡述上，監管層會特別關注發行人與同行業競爭對手的對比情況，包括優劣勢和差異化，以及對自身技術地位的描述是否準確、客觀。在依圖科技的問詢函中，就要求發行人結合自身技術水平、業務特點、應用領域及與同行業競爭對手的對比情況等，披露其“擁有自主研發、國際領先技術，同行業競爭中處於相對優勢地位”的依據及其充分性；“世界領先”“業內領先”等表述的依據及其充分性。

此前寒武紀、海天瑞聲的問詢函中，也都可見類似對比的問題，比如需要補充披露發行人主要產品的技術水平，與行業發展趨勢的匹配情況；各項核心技術先進性的衡量標準、行業水平、與同行業可比公司的比較情況，“成熟穩定”的依據及表述是否客觀準確；是行業通用技術還是發行人特有技術，如屬特有技術，與行業通用技術的異同等等。

我們同樣以雲知聲的招股書為例，其提到在智慧語音技術方面，現已取得多項重大突破，形成了一套成熟、經驗證的核心技術體系，在行業內取得先發優勢和領導地位。如果按照問詢要求，雲知聲就需要說明“領導地位”的依據以及表述是否客觀。

還有在銷售及獲取客戶的方式等方面，監管層會重點關注銷售模式、構成以及變化情況，尤其是經銷商是否與發行人及其關聯方存在關聯關係。同時考察主要客戶的獲取方式及合規性，是否存在商業賄賂情形，是否存在應當履行招投標而未履行的情況，對於報告期各期前五大客戶的營收佔比，以及合作歷史、發生變化的原因，是否與行業慣例相符、是否存在影響持續經營能力的不利因素。而這些對銷售以及客戶所關注的要點，在雲知聲的招股書中卻並未多見。

而反觀雲知聲的招股書，其提到全球智慧語音行業市場參與者主要分為兩大類，第一類為境內外網際網路科技巨頭，如谷歌、蘋果、亞馬遜、百度、小米等；第二類為智慧語音技術公司，除本公司外，另包括Nuance、Cerence、科大訊飛、思必馳、出門問問等。但對於這些競爭對手，雲知聲並沒有列出其與對手的區別，如果監管問詢，都需要進一步予以說明甚至列表進行詳細呈現。

對於公司的市場地位，雲知聲在招股書中提到，公司作為率先進入智慧生活和智慧醫療領域的人工智慧語音公司之一，獲得了行業內眾多客戶的高度認可，市場份額位列第一。在智慧生活的子領域-白電市場，根據灼識諮詢研究資料，公司透過與格力等白電巨頭合作，市場佔有率高達70%；在智慧醫療領域，公司語音病歷錄入系統優勢地位顯著，市場佔有率高達70%，病歷質控系統逐漸發力，目前市場佔有率約30%。

而云知聲這些“市場份額位列第一”、”醫療市場佔有率70%“等的表述和資料，因為沒有確切的來源，甚至遭到同行和媒體的質疑。比如去年12月，科大訊飛就稱雲知聲在醫療市場佔有率70%的表述，嚴重與事實不符，科大訊飛還從覆蓋醫院數量的維度、收入維度、應用場景等方面進行舉例。科大訊飛表示，其在醫療領域的智慧語音應用，無論是在深度、廣度還是營收規模上，均遠超雲知聲。但後續雲知聲方面並未對此做出迴應。

另外，雲知聲的招股書中還披露，發行人控股股東存在1起尚未了結的重大訴訟、仲裁案件及處罰事項。根據2020年6月5日濱海法院向發行人實際控制人黃偉、控股股東雲思尚義、原控股股東雲思尚德發出的《應訴通知書》等，原告楊雪請求濱海法院認定2016年雲思尚德將其持有的雲知聲有限37.26%的股權以6.226萬元的價格轉讓與雲思尚義的《北京雲知聲資訊科技有限公司股權轉讓協議》無效，雲思尚義、黃偉應將上述股權返還雲思尚德。

結語

企業能否成功上市，取決於多方面的因素。從我國人工智慧行業的發展來看，隨著各個政策的落地以及企業在技術、應用方面的成熟，AI企業上市目前確實已經迎來了大好時機。但在這個衝刺上市的當下，未來企業的分化也將更加明顯。成功上市的企業，因為資金的注入有了更大的發展空間，長期虧損和難以盈利的問題也將得到緩解，而沒有搭上順風車的企業，其接下來的經營或許也會更加艱難。