業績驟降僅是表象，單一爆款無法適應需求才是海底撈最大的危機。

2021年3月1日，寒流來襲，北方地區迎來了今年最大的一場降雪。與突然變冷的天氣一樣，海底撈的投資者心情也降至冰點。

當日收盤，海底撈（06862.HK）釋出盈利警報，公司預計2020全年淨利潤驟降九成，較2019年少賺20多億元。

盈警公告發布後，之前一致看多海底撈的投行們紛紛倒戈：中金下調目標價3%；花旗下調目標價至55港元、中國銀行更是直接下調至賣出評級。

01 預期之外

海底撈的這份預計預告，大幅低於預期資料區間。

根據盈警公告資料，海底撈2020全年淨利潤約2.34億元，以此計算，那麼海底撈2020下半年的淨利潤為11.99億元。這一資料彌補了上半年疫情帶來的虧損，但與2019下半年14.35億元的淨利潤相比，依然降低了16.45%。

一直以來，海底撈的估值都不算便宜，而支撐其3500多億市值的核心邏輯就是公司業績的持續增長。

過去五年，海底撈的淨利潤由2.73億元飆升至23.45億元，年化複合增長率高達71%。在業績高速增長的背景下，香港市場投資者也罕見的包容了海底撈非常高的PE。

海底撈取得高增長的原因有三方面：一是不停的開店，二是不斷提升客單價，三是穩步攀升的翻檯率。

截至2020年6月底，海底撈門店總數為935家，是2015年底的6.4倍，平均每年海底撈都要開設門店近150家。尤其是最近三年，平均每年的開店數量甚至接近300家。不斷增加的門店數是海底撈高速擴張的基石。

在門店數增長的同時，海底撈的客單價也在水漲船高。從2015年的91.8元增長至2020年中的112.8元，漲幅接近23%。客單價的提升進一步提振了公司的業績增長。

最讓人羨慕的是，高速擴張並沒有影響海底撈的翻檯率，到疫情之前，海底撈的翻檯率都處於穩步上升趨勢中。

翻檯率是餐飲門店最核心的關鍵指標，它直接代表著消費者對於餐廳的接受程度，海底撈整體接近5的翻檯率也創下了中國最大的“餐飲奇蹟”。

門店數、客單價、翻檯率共同造就了海底撈的成長股邏輯。長期的高成長甚至讓投資者產生了開店就等於賺錢的錯覺。

但在2020年盈警公佈後，海底撈的核心邏輯遭到了破壞。雖然門店數和客單價依然繼續提升，但業績卻不及預期，只可能是翻檯率這項資料出現下滑，這也就表明消費者對於海底撈的熱情正在降低

雖然從資料上看，海底撈2020下半年的淨利潤僅降低16.45%，但這卻是在門店數持續攀升的情況下創造的。也就是說，過去那種開店就賺錢的邏輯已經被打破。門店越來越多，反而利潤卻同比下降，預示著海底撈的單店價值正在降低。

對現在的海底撈而言，最讓投資者恐慌的莫過於業績降低疊加預期反轉，很有可能引發“戴維斯雙殺”。

02 情理之中

業績驟降僅是表象，單一爆款無法適應社會變化需求才是海底撈最大的危機。

毫無疑問，海底撈絕對算的上是中國餐飲歷史上最火爆的品牌之一，依賴這一品牌的成功，海底撈業績多年連續增長。

但同時，其也患上了“海底撈依賴症”，公司的營收絕大部分都來自於海底撈餐廳。例如U鼎冒菜，海盜蝦飯，甲乙餅，十八汆等其他餐廳，在公司整體營收中的貢獻寥寥。

餐飲行業並不算是一個護城河很寬的品類，尤其是火鍋品類，更是成為娛樂明星創業的首選專案。火鍋有著複雜度低，可複製性強的優勢，但同時想要從行業中脫穎而出的難度也更大，而這也正是海底撈難能可貴的地方。

眾所周知，海底撈的核心賣點是服務好，用優質服務來換取消費者的認可。但在更深層次，人力資源體系才是海底撈的核心競爭力。“雙手改變命運”是海底撈的核心價值觀，而海底撈也確實用豐厚的回報激勵著員工們。

但服務和人力資源體系僅是軟性指標，並不能為海底撈建立起真正的長期護城河。實際上，服務和人力資源體系是能夠被模仿的，當越來越多的企業效仿海底撈的運作模式，那麼海底撈的優勢就越來越小。

正所謂：民以食為天。決定消費者長期意願的，依然是食品的口味。就口味而言，從來都不是海底撈的競爭力所在。在各種網紅火鍋“氾濫”的今天，已經很難看到年輕人選擇海底撈作為聚會的場所了。

如果在產品研發上不下足工夫，僅以軟性指標在市場中競爭，那麼是極有可能被時代拋棄的。

消費者的口味在變，如果品牌不有所迭代，那麼在消費者都嘗試過了所謂的“極致服務”後，就很容易出現“不過如此”的心理。甚至有海底撈的競爭對手，喊出了“不過度服務”的口號。

從某種意義而言，全聚德極有可能成為海底撈未來的發展縮影。在呷哺呷哺（00520.HK）、九毛九（09922.HK）等同行都在不斷迭代品牌的同時，僅靠單一爆款的海底撈很容易被市場所淘汰。

03 產品擴張，學習位元組好榜樣

依靠單一爆品，企業可以獲得成功，但想要成為行業中的長期王者，就需要管理層與時俱進，具備新的管理模式。

現階段，市場對企業的需求已經由“出爆款”演變到“持續出爆品，持續迭代，產品相互導流擴張”的新模式。放眼中國食品市場，達利、康師傅、統一等快銷行業都保持著這樣的發展邏輯。

從商業模式考量，內容是位元組跳動的核心一環，無論是資訊流、短影片、長影片還是遊戲，都是具體的展現形式。

正是多品類佈局的戰略，讓位元組跳動價值倍增。同時各品類之間的有效互動，又讓位元組跳動的內容生態融會貫通。如今的位元組跳動已經不能單純的用短影片、資訊流等單一品類來概括，而是一家基於演算法推送的內容生態平臺。

觀察大眾點評上的熱門店，幾乎大半年就要經歷一輪輪迴，這並非是這些門店的管理下降，而是每一款產品都有屬於自己的生命週期。無論是門店、影片還是遊戲，任何一款爆款都會經歷從火爆到平庸的過程。

如果沒有疫情的侵襲，那麼海底撈的產品週期可能會更長，單一品牌競爭力下降的速度可能更慢，但卻無法改變品牌日漸衰落的事實。

其實呷哺呷哺就是一個很好的例子。幾年之前，單人火鍋為代表的呷哺呷哺一度成為行業中的現象級爆款，但隨著外賣的衝擊，呷哺呷哺的品牌力逐漸下降，公司的股價也一度跌至谷底。在呷哺呷哺推出高階化的“湊湊”後，股價才重新受到市場的關注。

04 估值轉折點

海底撈CEO張勇說過：“人可以貪婪，也可以愚蠢，但不能同時愚蠢和貪婪”。

在疫情突襲的2020年，很多企業選擇收縮防守的態勢去抵禦風險，但海底撈卻反其道而行之，堅持貫徹擴張策略。2020年上半年，海底撈新增門店167家，當時海底撈的門店數合計僅為768家，疫情之下門店數半年激增21%。

逆勢開設的門店計劃，並未讓海底撈的業績在疫情過後迎來報復性反彈，甚至不及前一年的水平，讓海底撈的品牌競爭力受到了質疑。

另外，海底撈“自上而下”的下沉戰略也存在弊端。海底撈是以服務而聞名，這種模式顯然更能迎合消費能力較強的顧客，在很多低線城市，或許會在短期內吸引到嚐鮮的顧客，但從長期來看是很難獲得如一線城市一般成功。

海底撈以一線城市為核心佈局，從北、上、廣、深四大城市向外輻射，從二線城市，到三線城市乃至村鎮。這種模式就意味著，隨著門店的下沉，在消費能力較弱的地區，新開設門店的邊際效用將日益衰弱。就算沒有疫情，這種高速發展的模式也很難一直保持下去。

一套模式遍佈全國的粗放式擴張，其實已經為海底撈的發展埋下隱患，是較為愚蠢的做法。

在過去一年，海底撈同時犯下了貪婪和愚蠢兩大錯誤，盈警公告則是最直接的體現。