文 | 黃曉峰

編 | 鹿 田

只有當潮水退去，才知道誰在裸泳。

2月28日，蘇寧易購與深圳國際雙雙披露公告稱，深圳國際旗下子公司深國際與鯤鵬資本擬按6.92元/股，收購蘇寧易購總股本8%、15%的股份，交易總價約為148.17億元。

蘇寧易購表示，“深國際、鯤鵬資本作為公司的產業投資人，將與其他相關方共同圍繞商品供應鏈、電商、科技、物流、免稅業務等領域，對公司進行綜合賦能。”

《今日財富》雜誌研究發現，即便引入了深圳國資，蘇寧易購依舊面臨主業盈利不佳、債務結構不良、資金鍊緊張等問題，其發展前景令人擔憂。

1扣非淨利潤常年為負，變賣資產成常態

自2014年以來，蘇寧易購一直持續著“淨利潤為正，而扣非淨利潤持續為負”的詭異狀態。

據同花順iFunD顯示，2014年至2020年三季度，蘇寧易購淨利潤分別為8.24億元、7.57億元、4.93億元、40.50億元、126.42億元、93.20億元、-0.75億元；扣非淨利潤為-12.52億元、-14.64億元、-11.07億元、-0.88億元、-3.59億元、-57.10億元、-10.08億元。

值得注意的是，近年來，由於主業盈利不佳，蘇寧易購多隻能從與主營業務關聯不大的其他方面獲利，維持賬面盈利，如資本投資、變賣資產等。

根據同花順iFunD顯示，2014年至2020年三季報，蘇寧易購的營業總收入與營業總成本基本保持持平或略微虧損的狀態。而賬面淨利潤大多來自頻繁變賣資產：

2014年，蘇寧易購向華夏資本出售門店，獲益19億元；2015年，再次向華夏資本出售門店、向境外公司出售PPTV股權，獲益17億元；2016年，蘇寧易購賣倉儲和子公司京朝蘇寧電器，獲益18億元；2017年，蘇寧易購出售阿里巴巴股份，獲益約43億元；2018年，蘇寧易購再次出售阿里巴巴股份，獲益約139億元；2018年，向“蘇寧深創投-雲享倉儲物流設施一期基金”出售旗下5家公司全部的股權；2019年，蘇寧易購作價35.9億元出售蘇寧便利超市、1.6億元出售陝西蘇寧易達、7.2億元出售4家物流公司、155.6億元出售蘇寧金服，以及3家資產管理公司，累計達196億元。

到了2020年，蘇寧易購依舊在出售資產。2020年8月，蘇寧易購將孫公司安慶蘇寧悅城置業有限公司100%股權，以6.28億元的對價轉讓給蘇寧置業集團有限公司（下稱“蘇寧置業”），蘇寧置業由張近東父子合計持股75%，是蘇寧易購的關聯方。2020年12月28日，蘇寧易購將2016年5月收購的努比亞技術有限公司（簡稱“努比亞”）4.075%股權進行轉讓。

市場對於持續通過出售資產來獲得利潤的行為亦難買單。據瞭解，2015年蘇寧易購曾釋出過一項員工持股計劃，當時認購價15.17元/股，但至今這份持股計劃仍未被出售，究其緣由，主要是股價不達標。而即使本次與深圳國資委合作，復牌當天一字漲停，股價仍僅有7.70元/股，約為員工認購價的50%。

2多元化投資佈局，債臺高築

與變賣資產相對應的，是整個蘇寧集團近年來快速擴張、“多元化”佈局的野心。

據企查查資料顯示，蘇寧易購控股股東，蘇寧電器集團有限公司（下稱“蘇寧集團”）目前透過層層持股、控制企業多達1370家，2011年至今，蘇寧僅上市公司蘇寧易購對外投資總額就超過400億元。

經過近幾年的統籌整合，蘇寧集團旗下形成八大產業板塊，分別為蘇寧易購、蘇寧物流、蘇寧金融、蘇寧科技、蘇寧置業、蘇寧文創、蘇寧體育、蘇寧投資。

但這些佈局並未帶來可觀的利潤，反而導致了虧損與負債。

2013年，蘇寧控股集團有限公司（下稱“蘇寧控股”）旗下蘇寧文化投資管理有限公司斥資2.5億美元收購PPTV，但在收購後，PPTV虧損超10億，最終蘇寧不得不將其與上市主體“蘇寧易購”剝離來維持蘇寧易購的賬面利潤。

2017年，蘇寧雲商旗下的江蘇蘇寧物流有限公司以42.5億元完成對天天快遞的收購，但天天快遞業績連年虧損。財報顯示，其收購天天快遞3年半時間內虧損超40億，2020年上半年，再創5.52億元的虧損新高。

類似案例不勝列舉，曾有蘇寧集團內部人士表示，公司內部存在模式固化，遏制創新的問題。目前蘇寧核心高管多是原實體門店業務留下的，對電子商務領域研究不足，缺乏網際網路思維。

而對外激進的擴張，導致了蘇寧易購目前負債結構不良、資金鍊緊張。

根據最新三季報顯示，截至2020年9月30日，上市主體蘇寧易購的短期借款為280.97億元，一年內到期的非流動負債46.16億元，而其賬上的貨幣資金僅308.37億元，其中可自由流動的資金僅136.27億元，無法覆蓋短期有息債務。

經營現金流淨額更是連續4年為負，據財報顯示2017年至2020年三季度，蘇寧易購經營現金流淨額為-66.05億元、-138.74億元、-178.65億元、-24.29億元。

2021年2月，信用評級機構中誠信國際將蘇寧易購的評級展望由穩定調整為負面，維持其主體信用等級為 AAA。中誠信國際在報告中提到，蘇寧易購短期債務佔比一直處於較高水平，且可動用貨幣資金對短債的覆蓋能力較弱。

另據公開資料，截至2020年9月30日，蘇寧集團短期借款497.34億元，一年內到期的非流動負債539.99億元，而賬上貨幣資金為447.56億元，同樣負債嚴重。

基於此，業內認為，本次股權轉讓額184.17億元或難覆蓋蘇寧目前面臨的流動性困境。

3股權質押、變賣資產、引入國資

種種跡象表明，問題日漸嚴重，蘇寧也在尋求“自救”。

據國家企業信用資訊公示系統披露，2020年12月4日，張近東、張康陽及南京潤賢企業管理中心(有限合夥)將蘇寧控股股權出質給淘寶(中國)軟體有限公司，總計出質10萬股，合計金額10億元。同日，張近東將其持有蘇寧置業65%的股權質押給淘寶中國。

雖然蘇寧一再聲稱這是正常的商業合作，但不免讓人擔憂蘇寧集團的“缺錢”問題。

2021年，張近東在新春團拜會上表示，針對不在零售主賽道的，要主動做減法、收縮戰線，該關的關，該砍的砍；進行“大刀闊斧”的改革。

據悉，此次股份轉讓後，張近東及其一致行動人的持股比例變為21.83%，蘇寧易購將不存在持股50%以上股東，不存在實際支配上市公司股份表決權超過30%的股東，因此蘇寧易購將處於無控股股東、無實際控制人狀態。

這不禁引起市場的普遍關注，公告兩日後，深交所對蘇寧易購下發關注函，要求蘇寧易購說明本次交易對手方深國際和鯤鵬資本或鯤鵬資本指定投資主體是否構成一致行動關係；無控股股東、無實控人是否會對日常經營生產、公司治理產生不利影響。

據蘇寧易購公告顯示，深國際與鯤鵬資本都為深圳市國資委持股，持股比例分別為43%、100%，以此計算，深圳市國資委對蘇寧易購持股比例合計為18.43%，並未超過張近東持有的21.83%。

同時，張近東之子張康陽放棄了他曾經驕傲的蘇寧足球俱樂部。

2月28日下午，江蘇足球俱樂部（原蘇寧足球俱樂部）官方宣佈，所屬各支球隊停止運營。有訊息稱，江蘇隊目前希望透過“零轉讓”方式，將其球隊進行轉讓，但是前提需要支付上個賽季，高達5億的欠薪債務。

2021年，蘇寧是否仍會透過變賣資產的方式求生？蘇寧的未來，站在十字路口。