報告綜述：

功率半導體是電子裝置核心器件，應用廣泛且分散。功率半導體是 電子裝置電能轉換與電路控制的核心，本質上是透過利用半導體的 單向導電性實現電源開關和電力轉換的功能。功能半導體包括功率 IC 和功率器件，是系統應用的核心器件，戰略地位十分突出。功率 半導體具體用途是變頻、變相、變壓、逆變、整流、增幅、開關等。 從產品種類看，根據智研諮詢統計資料，2019 年功率半導體最大的 細分領域是功率 IC，佔比 54.30%，MOSFET 佔比 16.40%，IGBT 佔比 12.40%，功率二極體/整流橋佔比 14.80%。

下游應用多點開花，功率半導體國產替代空間廣闊。功率半導體的 應用領域非常廣泛，根據 Yole 資料，2019 年全球功率半導體器件 市場規模為 175 億美元。從下游應用來看，汽車、工業和消費電子 是前三大終端市場，根據中商產業研究院資料，2019 年汽車領域佔 全球功率半導體市場的 35.4%，工業領域佔比為 26.8%，消費電子 佔比為 13.2%。受益於新能源汽車、5G 基站、變頻家電等下游需求 強勁，疊加“新基建”、第三代半導體等政策全力助推，快充充電頭、 光伏/風電裝機、特高壓、城際高鐵交通對功率器件的需求也快速擴 張，功率器件迎來景氣週期，Yole 預測到 2025 年全球功率器件市 場或達 225 億美元，2019-2025 年 CAGR 為 4.28%。從競爭格局看， 行業龍頭為英飛凌、安森美、意法半導體等歐美大廠，目前我國功 率半導體市場約佔全球四成，大陸廠商以二極體、中低壓 MOSFET、 閘流體等產品為主，整體呈現中高階產品供給不足、約九成依賴進 口的態勢，國內以斯達半導、捷捷微電、新潔能等為代表的的功率 廠商相繼實現技術突破，日漸崛起，國產替代空間廣闊。

第三代半導體前景廣闊，國內企業加碼佈局。半導體效能要求不斷 提高，在高溫、強輻射、大功率環境下，第一、二代半導體材料效 果不佳，以 SiC 和 GaN 為代表的的第三代半導體材料嶄露頭角。從 下游應用來看，智研諮詢資料顯示，電動汽車、電源和光伏為碳化 矽功率器件的前三大終端市場，三者合計佔比約 67%，愛集微資料 顯示，碳化矽功率器件市場規模從 2016 年的 16.1 億元增至 2019 年的 26.4 億元，CAGR 為 17.92%。受新能源汽車、光伏等下游景 氣需求驅動，IHS 預計 2025 年碳化矽功率器件的市場規模將達到 30 億美元，2019-2025 年 CAGR 為 30.4%；GaN 適用於高頻高壓 領域，Yole 資料顯示，2017 年全球氮化鎵功率器件市場規模為 3.8億美元，新能源汽車快速增長，電網對輸電效能要求提高將推動氮 化鎵功率器件市場快速發展，5G 基站建設將大幅度帶動氮化鎵功率 器件市場，Yole 預計 2023 年市場規模將達到 13 億美元，2019 年 -2023 年 CAGR 為 22.9%。從競爭格局來看，以英飛凌、安森美、 羅姆等為代表的歐美日老牌功率大廠具備先發優勢，斯達半導、華 潤微、中車電氣時代等國產廠商加碼佈局第三代半導體賽道，目前 國內 SiC 產業鏈已初具雛形。

1、 功率半導體是電子裝置核心器件，應用廣泛且分散

1.1、 功率半導體是電能轉換與電路控制的核心

功率半導體是電子裝置電能轉換與電路控制的核心，本質上，是透過利用半導體的單向導電性實現電源開關和電力轉換的功能。無論是水電、核電、火電還是風電， 甚至各種電池提供的化學電能，大部分均無法直接使用，75%以上的電能應用需由功 率半導體器件進行功率變換以後才能供裝置使用。

模擬 IC 中的電源管理 IC 與分立器件中的功率器件功能相似，二者經常整合在 一顆晶片中，因此功率半導體包括功率 IC 和功率器件。功率半導體的具體用途是變 頻、變相、變壓、逆變、整流、增幅、開關等，相關產品具有節能的作用，被廣泛應 用於汽車、通訊、消費電子和工業領域。在汽車中，汽車蓄電池的輸入電壓在 12V-36V， 而民用電電壓為 220V，將民用電電壓轉換至輸入電壓的過程叫做變壓。蓄電池的輸 入電流一般是直流電，將交流電轉換為直流電的過程叫做整流。汽車執行時，蓄電池 持續輸出直流電，而汽車的各個模組需要使用交流電，交流電轉換為直流電的過程叫 做逆變。汽車蓄電池輸出的電壓很低，無法滿足各個模組的需求，將低電壓轉換成高 電壓的過程叫做增幅。電動汽車的馬達使用的電流是三相電。首先，蓄電池輸出的直 流電經過逆變後成為單向交流電，將單向交流電變為三相電的過程叫做變相。

1.2、 功率半導體分類

功率半導體主要分為功率器件、功率 IC。其中功率器件經歷了近 70 年的發展歷 程：20 世紀 40 年代，功率器件以二極體為主，主要產品是肖特基二極體、快恢復二 極管等；閘流體出現於 1958 年，興盛於六七十年代；近 20 年來各個領域對功率器件 的電壓和頻率要求越來越嚴格，MOSFET 和 IGBT 逐漸成為主流，多個 IGBT 可以集 成為 IPM 模組，用於大電流和大電壓的環境。功率 IC 是由功率半導體與驅動電路、 電源管理晶片等整合而來的模組，主要應用在小電流和低電壓的環境。

根據可控性分類

根據功率半導體的可控性可以將功率半導體分為三類，第一類是不可控型功率器 件，主要是功率二極體。功率二極體一般為兩端器件，其中一端為陰極，另一端為陽 極，二極體的開關操作完全取決於施加在陰極和陽極的電壓，正向導通，反向阻斷， 電流的方向也是單向的，只能正向透過。二極體的開通和關斷都不能透過器件本身進行控制，因此將這類器件稱為不可控器件。

第二類是半控型功率器件，半控型器件主要是閘流體（SCR）及其派生器件，如 雙向閘流體、逆導閘流體等。這類器件一般是三段器件，除陽極和陰極外，還增加了 一個控制用門極。半控型器件也具有單向導電性，其開通不僅需在陽極和陰極間施加 正向電壓，還必須在門極和陰極間輸入正向可控功率。這類器件一旦開通就無法透過 門極控制關斷，只能從外部改變加在陽、陰極間的電壓極性或強制陽極電流變為零。 這類器件的開通可控而關斷不可控，因此被稱之為半控型器件。

第三類是是全控型器件，以 IGBT 和 MOSFET 等器件為主。這類器件也是帶有 控制端的三端器件，其控制端不僅可以控制開通，也能控制關斷，因此稱之為全控型 器件。

根據驅動形式分類

根據驅動形式的不同，我們將功率半導體分為三類，第一類是電流驅動型，第二 類是電壓驅動型，第三類是光碟機動型。

電流驅動型器件有 SCR、BJT、GTO 等，這類器件必須有足夠的驅動電流才能 使器件導通或者關斷，本質上是透過極電流來控制器件。GTO 和 SCR 一般透過脈衝 電流控制，BJT 則需要透過持續的電流控制。 電壓控制型電路主要是 IGBT 和 MOSFET 等，這類器件的導通和關斷只需要特 定的電壓和很小的驅動電流，因此器件的驅動功率很小，驅動電路比較簡單。

光控型器件一般是專門製造的功率半導體器件，如光控閘流體。這類器件的開關 行為透過光纖和專用光發射器來控制，不依賴電流或者電壓驅動。

從下游應用市場結構來看，2019年功率半導體下游主要是功率 IC，佔比 54.30%，其次分別是 MOSFET 以及功率二極體/整流橋，佔比分別為 16.40%和 14.80%。IGBT 位列第四，佔比 12.40%。

1.2.1、 二極體：最簡單的功率器件

二極體是最簡單的功率器件，由 P 極和 N 極形成 PN 結結構，電流只能從 P 極 流向 N 極。二極體由電流驅動，無法自主控制通斷，電流單向只能透過。二極體的 作用有整流電路、檢波電路、穩壓電路和各種調製電路。二極體承受的電壓和電流較 低（鍺管導通電壓為 0.3V，矽管為 0.7V），電流一般不超過幾十毫安，電壓和電流過 高會導致二極體被擊穿。常見的二極體有肖特基二極體、快恢復二極體、TVS 二極 管等。

二極體應用：二極體是最簡單的功率器件，由於二極體具有單向導電的特性， 通常用於穩壓電路、整流電路、檢波電路等。齊納二極體通常用於穩壓電路，在達到 反向擊穿電壓前，齊納二極體的電阻非常高。達到反向擊穿電壓時，反向電阻降低， 在這個低阻區中電流增加而電壓保持恆定。TVS 二極體常用於電路保護，TVS 管的 響應速度很高，當 TVS 管兩端經受瞬間高能量衝擊時，TVS 能以極高的速度將高阻 抗降為低阻抗，從而吸收大電流，保護電路。

二極體市場規模：整流器由二極體與一些金屬堆疊而成，二者在功能上相似， 因此將二極體和整流器合併研究。根據 Yole 的資料，2019 年全球二極體及整流器市 場規模為 39.93 億美元，佔功率器件市場規模的 23.99%。

1.2.2、 MOSFET：高頻開關，功率器件最大市場

金屬-氧化物半導體場效應電晶體，可廣泛運用於數位電路和類比電路。MOSFET 由 P 極、N 極、G 柵極、S 源極和 D 漏級組成。金屬柵極與 N 極、P 極之間有一層二 氧化矽絕緣層，電阻非常高。不斷增加 G 與 S 間的電壓至特定程度，絕緣層電阻減 小，形成導電溝道，從而控制漏極電流。因此 MOSFET 是透過電壓來控制導通，在 G 與 S 間施加特定電壓即可導通，不施加電壓則關斷，器件通斷完全可控。MOSFET 的優點是開關速度很高，通常在幾十納秒至幾百納秒，開關損耗很小，通常用於開關 電源，缺點是在高壓環境下壓降很高，隨著電壓上升電阻變大，傳導損耗很高。 MOSFET 的導通與阻斷都由電壓控制，電流可以雙向透過。

MOSFET 工作原理：MOSFET 本質上是一個開關，開關的導通和關斷完全可控。 透過脈寬調製，MOSFET 可以完成變頻等功能。假設一個器件前 1 秒輸入電壓為 100V， 後 1 秒 MOSFET 關斷，這 2 秒內相當於持續輸入 50V 的等效電壓，這就是脈寬調製 的原理。透過控制 MOSFET 導通關斷可以改變電壓和頻率。

MOSFET 是功率器件最大市場。MOSFET 在功率器件中佔比最高，Yole 資料顯 示，2019 年全球 MOSFET 市場規模為 68.54 億美元，佔功率器件市場的 41.18%。 MOSFET 的優點在於穩定性好，適用於 AC/DC 開關電源、DC/DC 轉換器，因此 MOSFET 通常用於計算機、消費電子、汽車和工業等領域。MEMS 預測到 2022 年 MOSFET 下游應用中，汽車佔比為22%，計算機及儲存佔比為19%，工業佔比為14%。

1.2.3、 IGBT：電力電子行業“CPU”

絕緣柵雙極型電晶體，是由 BJT(雙極型三極體）和 MOS（絕緣柵型場效電晶體） 組成的複合式半導體。IGBT 兼具 MOS 和 BJT 的優點，導通原理與 MOSFET 類似， 都是透過電壓驅動進行導通。IGBT 在克服了 MOSFET 缺點，擁有高輸入阻抗和低導 通壓降的特點，在高壓環境下傳導損耗較小。IGBT 是電機驅動的核心，廣泛應用與 逆變器、變頻器等，在 UPS、開關電源、電車、交流電機等領域，逐步替代 GTO、 GTR 等產品。IGBT 的應用範圍一般都在耐壓 600V 以上，電流 10A 以上，頻率 1KHz 以上的區域。IGBT 固有結構導致其作為高頻開關時損耗較大，IGBT 工作頻率通常 為 40-50KHz。IGBT 的導通與阻斷都受電壓控制，可以雙向導通。

IGBT 應用：IGBT 的應用領域非常廣泛，小到家電、數碼產品，大到航空航天、 高鐵等領域，新能源汽車、智慧電網等新興應用也會大量使用 IGBT。按電壓需求分 類，消費類電子應用的 IGBT 電壓通常在 600V 以下，太陽能逆變器需要 1200V 的低 損耗 IGBT，動車使用的 IGBT 電壓在 1700V 至 6500V 之間，智慧電網應用的 IGBT 通常為 3300V。

IGBT 分為 IGBT 晶片和 IGBT 模組，其中 IGBT 模組是由 IGBT 晶片封裝而來， 具有引數優秀、最高電壓高、引線電感小的特點，是 IGBT 最常見的應用形式，IGBT 模組常用於大電流和大電壓環境。根據 ASMC 資料，2019 年全球 IGBT 市場規模 52.54 億美元，佔功率器件市場規模的 30.10%。其中 IGBT 晶片市場規模為 12.31 億美元， 佔比 23.43%，IGBT 模組市場規模為 40.23 億美元，佔比 76.57%。

1.3、 功率 IC：功率器件與其他元器件整合，用於小電 流環境 功率 IC 通常由功率器件、電源管理晶片和驅動電路整合而來，能承受的電流比 較小，能承受大電流的模組一般是 IGBT 整合形成的 IPM 模組。功率 IC 可以分為以下五大類：線性穩壓器、開關穩壓器、電壓基準、開關 IC 和其他功率 IC。

線性穩壓器：傳統線性穩壓器、LDO 穩壓器；

開關穩壓器：AC-DC 開關穩壓器、DC-DC 開關穩壓器、隔離開關控制器、 非隔離開關控制器；

開關 IC：電壓監控器、定序器、開關、熱插拔控制器、乙太網電源控制器；

電壓基準：緩衝放大器、交流放大器；

其他功率管理 IC：乙太網供電控制器、功率因數校正控制器、多通道電源管 理 IC、多晶片功率級、單晶片功率級、熱插拔控制器和其他電源管理 IC。

2、 新能源汽車、5G、工業和智慧電網等景氣需求驅動

行業發展，功率器件市場規模 2025 年或達 225 億美元

功率半導體的應用領域非常廣泛，根據 Yole 資料，2019 年全球功率半導體市場 規模為 381 億美元，預計到 2022 年達到 426 億美元，複合增長率為 3.79%。其中， 汽車、工業和消費電子是功率半導體的前三大終端市場。根據智研諮詢的資料，2019 年汽車領域佔全球功率半導體市場的 35.40%，工業領域佔比為 26.80%，消費電子佔 比為 13.20%。隨著對節能減排的需求日益迫切，功率半導體的應用領域從傳統的工 業領域和 4C 領域逐步進入新能源、智慧電網、軌道交通、變頻家電等市場。

作為功率半導體的重要分支，受益於工業、電網、新能源汽車和消費電子領域新 興應用不斷出現，功率器件市場規模不斷增長。根據 Yole 資料，2019 年全球功率器 件市場規模為 175 億美元，預計到 2025 年全球功率器件市場或達 225 億美元， 2019-2025 年 CAGR 為 4.28%。

2.1、 新能源汽車功率半導體成本佔比過半，前景廣闊

汽車中使用最多的半導體分別是感測器、MCU 和功率半導體。其中 MCU 佔比 最高，其次是功率半導體，功率半導體主要運用在動力控制系統、照明系統、燃油噴 射、底盤安全系統中。傳統汽車中，功率半導體主要應用於啟動、發電和安全領域， 新能源汽車普遍採用高壓電路，當電池輸出高壓時，需要頻繁進行電壓變化，對電壓 轉換電路需求提升，此外還需要大量的 DC-AC 逆變器、變壓器、換流器等，這些對 IGBT、MOSFET、二極體等半導體器件的需求量很大。汽車電機控制系統中需要使 用數十個 IGBT，以特斯拉 Model X 為例，特斯拉後三相交流非同步電機每相要用到 28 個 IGBT，總共使用 84 個 IGBT，加上電機其他部位的 IGBT，Model X 後電機共使用 96 個 IGBT，前電機使用 36 個 IGBT，Model X 共使用 132 個 IGBT。按照每個 IGBT 4-5 美元的價格計算，雙電機 IGBT 價格約 650 美元，如果使用 IGBT 模組則約為 1200 美元。

單輛汽車的功率轉換系統主要有：（1）車載充電機；（2）DC/AC 系統，給汽車 空調系統、車燈系統供電；（3）DC/DC 轉換器（300v 到 14v 的轉換），給車載小功率 電子裝置供電；（4）DC/DC converter（300v 轉換為 650v）；（5）DC/AC 逆變器，給 汽車馬達電機供電；（6）汽車發電機。

功率半導體為電動汽車成本最主要組成部分，成本佔比過半。電動汽車將新增 大量與電池能源轉換相關的功率半導體器件，功率半導體應用大幅上升。根據麥肯錫 統計資料，純電動汽車的半導體成本為 704 美元，比傳統汽車 350 美元高出近 1 倍， 其中功率半導體的成本為 387 美元，佔總成本的 55%。

新能源汽車出貨量快速增長，國內 2025 年或達 542 萬輛。全球來看，新能源汽 車出貨量從 2015 年的 54.66 萬輛增至 2019 年的 210.17 萬輛，CAGR 超 40%，國內 來看，新能源汽車出貨量從 2015 年的 33.10 萬輛增至 2019 年的 120.60 萬輛，CAGR 為 38.16%。受全球碳中和、特斯拉產業鏈帶來的鯰魚效應，疊加國內外補貼等政策 催化助推新能源汽車產業鏈發展驅動，EV Tank 預測 2025 年全球新能源汽車銷量或 達 1205 萬輛，2019-2025 年 CAGR 達 33.42%，國內來看，IDC 預測 2025 年我國新 能源汽車銷量或超 540 萬輛，2019-2025 年 CAGR 為 36.11%，我國為新能源汽車第 一大消費國，出貨量佔全球比例穩定在 45%以上。

全球汽車功率半導體市場規模 2023 年或達 136 億美元，國內或超 60 億美元。 中國產業資訊網資料顯示，全球功率半導體市場規模 2018 年為 90 億美元，預計 2023 年或達 136 億美元，CAGR 為 8.61%。國內來看，以 45%的全球佔比計，2023 年國 內車用功率半導體市場規模或超 60 億美元。

新能源汽車充電樁為功率半導體另一大增量，預計 2025 年全球市場規模或達 40.49 億美元，國內 18.22 億美元。新能源汽車充電樁分為直流 IGBT 充電樁和交流 MOSFET 充電樁，直流充電樁的優點在於充電速度快，缺點是價格高昂。直流充電 樁的成本約 4500 美元，交流充電樁的成本約 900 美元，其中 IGBT 等功率器件佔總 成本的 20%左右。目前直流充電樁按 3:1 配置，交流充電樁按 5:1 配置，據此我們測 算全球 2025 年直流充電樁需求或達 402 萬個，交流充電樁需求或達 241 萬個，2025 年全球充電樁市場對功率半導體的需求為 40.49 億美元。國內來看，2025 年直流和交 流充電樁需求分別為 181 和 108 萬個，國內充電樁市場對功率半導體的需求為 18.22 億美元。

2.2、 5G 時代已來，通訊行業對功率半導體需求激增

5G 基站進入大規模建設期，通訊領域功率半導體市場規模 2023 年或達億美元。 中國產業資訊網預測，未來五年為我國 5G 基站建設高峰期，共計新增 5G 基站 432 萬站。受益於 5G 景氣需求，通訊裝置市場規模不斷提升，功率半導體需求不斷增加， 中商產業研究院預測，全球通訊功率半導體市場規模將由 2017 年的 57.45 億美元增 長至 2020 年的 65.96 億美元，CAGR 為 4.71%，5G 基站升級是通訊功率半導體市場 最重要的推動力。

2.3、 IGBT 貢獻工業和智慧電網領域功率半導體主要增量， 2020 年市場規模或超 150 億美元

工業領域是功率半導體僅次於汽車的第二大需求市場，IGBT 大顯身手。數控機 床、牽引機等電機對功率半導體需求很大，主要使用的功率半導體是 IGBT。隨著《中 國製造 2025》和“工業 4.0”不斷推進，工業的生產製造、倉儲、物流等流程改造對 電機需求不斷擴大，工業功率半導體需求增加。

根據中商產業研究院的資料，2016 年全球工業功率半導體的市場規模為 90 億美 元，受益於工業技術的進步，2020 年全球工業功率半導體的市場規模將達到 125 億 美元，CAGR 為 8.56%。

智慧電網發電過程中使用大量的逆變器和整流器，以 IGBT 為核心的功率半導體 應用廣泛。光伏電網需要使用大量的光伏二極體，按常規配置，1MW 的光伏元件約 需太陽接線盒 5000 只，每隻太陽接線盒平均需要 5 只光伏二極體，1MW 的光伏元件 共需要 25000 只光伏二極體。同時，用電過程也需要使用變壓器對電壓進行轉換，變 壓器的核心器件也是 IGBT，智慧電網對功率半導體需求非常大。配套的智慧電錶也 需要使用功率半導體，智慧電錶需要使用二極體和橋式整流器來實現電路資料處理， 一般情況下需要使用 1-2 只整流器，9-13 只二極體。產業資訊研究院預測，2020 年 風電和光伏對應功率半導體市場規模或達 27.54 億美元，2017-2020 年 CAGR 為 18.38%。

3、 功率半導體歐美日三足鼎立，國產替代正當時

3.1、 歐美日廠商實力強勁，大陸廠商日漸崛起

以英飛凌、安森美等企業為代表的龍頭廠商均為 IDM 模式，擁有完整的晶圓廠、 晶片製造廠和封裝廠，對成本和質量控制能力很強，以高階產品為主，實力強勁。中 國大陸的廠商 IDM 和 Fabless 模式兼有，產品以閘流體、二極體等分立器件和低壓 MOSFET 為主，與歐美日廠商存在較大差距，以斯達半導為代表的廠商日漸崛起， 逐步趕超歐美日龍頭廠商；以茂達、富鼎電子等為代表的的中國臺灣廠商以 Fabless 模式為主，主要負責晶片製造和封裝。

功率半導體行業集中度較高，歐美廠商佔據第一梯隊，國產廠商日漸崛起。英 飛凌和 Omdia 資料顯示，2019 年全球功率器件/MOSFET/IGBT 晶片/IGBT 模組 CR10 分別為 58.30%/78.20%/84.4%/81.1%。其中英飛凌是全球最大的功率半導體廠商，功 率器件市場份額為 19%，MOS 產品市場份額約 25%，IGBT 產品市場份額超 30%。 功率半導體廠商以歐美日為主，中國廠商起步較晚，技術積累與歐美日廠商差距較大。 目前功率半導體廠商可以分為三個梯隊，第一梯隊是英飛凌、安森美等歐美廠商為主， 第二梯隊以三菱電機、富士電機等日本廠商為主，第三梯隊以斯達半導、捷捷微電、 新潔能、聞泰科技（安世半導體）等中國廠商為主。

3.2、 供需缺口較大，國內功率器件近九成依賴進口

功率半導體呈供需嚴重不匹配的格局。從供給端來看，大陸廠商市場份額約 10%。 歐美日廠商佔據全球功率半導體 70%的市場份額，在 IGBT 和中高壓 MOSFET 細分 領域市場份額超八成。大陸以二極體、低壓 MOSFET、閘流體等低端功率半導體為 主，目前實力較弱，佔據全球 10%的市場份額。

從需求端來看，中國是全球最大的功率器件市場，佔據全球 39%市場份額。根 據 IDC 資料，中國功率半導體市場空間佔全球比例為 39%，居第一位；其次是日本， 佔比 18%，歐洲和美國分列三四位，佔比分別為 17%和 8%，其他地區佔比 18%。

晶圓缺貨漲價，國產缺口較大。功率半導體的製造目前仍主要在 8 寸晶圓上生產， 8 寸晶圓供給不足導致功率半導體供需緊張，目前 Diodes、士蘭微、富滿電子等國內 外廠商相繼釋出漲價通知。

從晶圓供給端來看，8 寸晶圓產能不足導致此輪漲價。首先，12 寸晶圓生產線擠 佔 8 寸晶圓產能。隨著製程工藝不斷提高，晶圓廠轉向 12 寸晶圓生產投資，部分 12 寸晶圓生產線由原有的 8 寸晶圓生產線改造而來，擠佔了 8 寸晶圓產能。目前全球約 有 70%的晶圓是 12 寸，8 寸晶圓佔比約 20%，8 寸晶圓供給不足；其次，新建一條 晶圓生產線需要 1-2 年的時間，短期內難以解決晶圓短缺的問題；此外，裝置廠商多 研發 12 寸裝置，停產 8 寸新裝置，8 寸二手裝置短缺也使得擴產難度加大。

從下游需求端看，模擬晶片與功率半導體爭奪 8 寸晶圓產能。8 寸晶圓可用於模 擬晶片與功率半導體制造，受益於新能源汽車等領域的快速增長，模擬晶片與功率半 導體市場規模持續增長，8 寸晶圓供不應求，模擬晶片將搶佔 8 寸晶圓產能，功率半 導體晶圓供需缺口進一步加大。富昌電子資料顯示，英飛凌、意法半導體等廠商功率 器件交貨週期多在 15-40 周，貨期呈上升趨勢，價格亦呈穩中有升態勢。

國內 8 寸晶圓供需缺口較大。CCID 的資料，2019 年中國功率器件市場規模約 144.8 億美元，其中本土供應商如揚傑科技、華潤微電子、士蘭微、捷捷微電等廠商 的功率器件營收合計不超過 20 億美元，其餘近九成均依賴進口。芯謀研究測算，如 果國產廠商自給率達到 50%，晶圓月產能需要達到 100 萬片/月方可滿足國內廠商的 需求。目前可用於功率器件製造的晶圓月產能約 37 萬片/月，扣除運營不佳或尚未投 入運營的產線，產能約 30 萬片/月，缺口約 70 萬片/月。預計到 2023 年國內功率器件 市場規模將超過 300 億美元，晶圓月產能需要達到 139 萬片/月，屆時國內的月產能 僅 52 萬片/月，缺口為 87 萬片/月。

3.3、 二極體：市場集中度低，有望率先實現國產替代

二極體市場集中度低。二極體是最早出現的功率半導體，第一代二極體距今已經 有 100 多年的歷史。與其他功率半導體相比，二極體的技術壁壘較低，市場上二極體 廠商數量眾多。前 5 大廠商中，Vishay 市場佔比約 11%，其他廠商市場佔比在 5%-8% 之間，二極體市場相對分散，市場集中度較低。 二極體製造已經非常成熟，技術門檻比較低，注重生產成本和質量的控制。

我國 二極體生產企業大多是 IDM 模式，對質量控制比較嚴格，加上勞動力成本較低，二 極管廠商具有較強的競爭力。國外廠商產能下降，國內廠商有望進一步擴大市場份額， 進口替代空間廣闊。自 2014 年起，我國二極體的出口數量已經超過進口數量，有望 率先實現國產替代。

3.4、 MOSFET：中低壓市場國產替代正當時，高壓市場取 得突破

大陸廠商MOSFET市佔率較低，國產替代空間廣闊。中國產業資訊網資料顯示， 我國 MOSFET 市場規模 2018 年為 470.70 億元，歐美廠商佔據絕大多數市場份額， 市場集中度較高：英飛凌在國內市場份額為 28.50%，排名第一，安森美以 17.10%市 場份額位列第二，排名前五的均為老牌歐美日大廠，CR5 為 65%。安世半導體國內 市場份額為 3.90%，位列第八，士蘭微以 1.90%市場份額位列第十，安世半導體與士 蘭微市場份額合計為 5.80%，國產替代空間廣闊。

中低壓市場國產替代正當時，高壓市場取得突破。瑞薩電子曾是全球中低壓 MOSFET 龍頭廠商，2013 年瑞薩率先退出中低壓 MOSFET 領域，其他廠商也紛紛開 始向毛利率較高的高壓 MOSFET 領域轉型。中國是全球最大的消費電子生產國，對 中低壓 MOSFET 需求較大，目前以捷捷微電、新潔能等為代表的國產廠商日益崛起， 有望承接中低壓 MOSFET 領域的市場份額，實現國產替代；高壓領域，華潤微、新潔能等國產企業取得突破，高壓 MOSFET 產品相繼量產並貢獻利潤，未來發展可期。

3.5、 IGBT：歐美日大廠佔據主要份額，國內供需失衡國 產替代空間廣闊

IGBT 功率器件主要玩家為英飛凌、富士電機、安森美等歐美日大廠，集中度較 高。英飛凌是全球最大的 IGBT 器件廠商，2019 年英飛凌市佔率為 32.50%，CR5 為 63.90%，市場集中度很高。從產品來看，英飛凌、安森美等廠商在 1700V 以下的中 低電壓 IGBT 領域處於領導地位，三菱則主宰了 2500V 以上的高電壓 IGBT 領域。

英飛凌：功率半導體龍頭，營收主要來自中國。英飛凌是功率半導體全球龍頭 企業，產品主要用於汽車和工業領域，2019 年汽車產品佔公司總營收的 44%，電源 管理佔公司總營收的 30%，電源和控制產品佔公司總營收的 18%。公司業績穩步增 長，營收從 2015 年的 57.95 億歐元增至 2019 年的 80.29 億歐元，2015-2019 年 CAGR 為 8.49%，淨利潤從 6.32 億歐元增至 8.7 億歐元，CAGR 為 8.32%。英飛凌的營收主 要來自中國，中國市場營收佔比 34%，是排名第二的 EMEA（不含德國）兩倍以上。

佈局 12 英寸產線，有望繼續保持競爭優勢。受 8 寸晶圓產能吃緊的影響，英飛 凌積極拓展 12 英寸功率半導體生產線。與 8 英寸晶圓生產線相比，12 英寸生產線的 技術難度更大，對品質把控要求更加嚴格。另一方面，單個 12 英寸晶圓切割產生的 功率半導體數量比 8 寸晶圓切割產生的數量多，能夠有效提高產能，解決 8 英寸晶圓 供給不足的問題。2019 年 2 月，英飛凌的財報表示公司將新建 12 英寸功率半導體廠， 憑藉優秀的成本和質量管控能力，未來英飛凌有望降低功率半導體生產成本。同時， 公司將部分產能委託給一些勞動力成本較低的國家代工，降低生產成本。隨著 12 英 寸產線的建成和委託代工比例不斷增大，公司有望鞏固功率半導體龍頭地位。

中國坐擁全球最大 IGBT 市場，自給率逐年提升仍存在較大提升空間。斯達半 導為國內 IGBT 龍頭，IHS 的資料顯示，2017 年斯達半導在 IGBT 市場佔比為 2.00%。 中國中車生產的全系列高可靠性IGBT產品打破了軌道交通核心器件和特高壓輸電工 程關鍵器件由國外企業壟斷的局面。根據高工鋰電的資料，2019 年我國 IGBT 市場規 模為 155 億元，按當年美元匯率折算，市場規模為 22.20 億美元，佔全球 IGBT 市場 的 40.96%。我國是全球最大的 IGBT 消費國，2018 年國內 IGBT 行業產量為 1115 萬 只，市場需求為 7989 萬隻，自給率 13.96%，整體來看，國內 IGBT 自給率從 2010 年的 8.44%提升至 2018 年的 13.96%，增速明顯，但總體而言自給率仍較低，存在較大提升空間。

部分廠商有望在各自領域實現國產替代。中國 IGBT 廠商大多專注於某一領域的 產品，斯達半導為國內 IGBT 龍頭，產品主要用於電力和電機牽引，公司產品效能 優異，專注於第六代 IGBT 研發與生產，有望在電力和電機牽引領域實現國產替代。 中車時代專注於 4500V 以上 IGBT 研發生產，產品用於軌道交通領域。目前中車時 代在 4500V 以上的 IGBT 領域市場規模排名第五，我國新出廠的高鐵將全部使用國產 IGBT，中車時代的 IGBT 已經出口到印度，我國高鐵 IGBT 基本實現國產替代，中車 時代已遞交招股說明書，A 股上市在即。比亞迪半導體專注於汽車 IGBT 領域，擁有 IGBT 全產業鏈。2017 年公司推出 IGBT 4.0，產品部分效能已經達到國際領先水平， 在新能源汽車 IGBT 領域有望打破國外廠商的壟斷。

4、 第三代半導體前景廣闊，國內企業加碼佈局

4.1、 第三代半導體器件國內 2022 年市場規模或超 600 億 元，各大企業加碼佈局

化合物半導體材料不斷髮展，應用廣泛。化合物半導體材料是由兩種或兩種以上 元素以確定的原子配比形成的化合物，具有確定的禁頻寬度和能帶結構等半導體性質， 其發展歷程共經歷了三代，第一代材料是矽和鍺，第二代材料是砷化鎵和磷化銦，第 三代半導體材料是碳化矽和氮化鎵。憑藉製程成熟及成本較低的優勢，以第一代矽質 半導體材料製作的元器件已成為了電子電力裝置中不可或缺的組成部分。但矽質半導 體材料受自身效能限制，無法在高溫、高頻、高壓等環境中使用，化合物半導體遂嶄 露頭角。化合物半導體擁有高電子遷移率、直接能隙與寬能帶等特性，符合新世代半 導體發展所需，化合物半導體時代遂逐漸來臨。 第一代半導體材料是鍺和矽，20 世紀 50 年代半導體材料以鍺為主，基爾比開發 出了基於鍺的積體電路。鍺可用於低壓、低頻、中功率電晶體及光探測電路中，缺點 是耐輻射和耐高溫效能很差。20 世紀 60 年代，矽取代鍺成為新的半導體材料，矽絕 緣性好，提純簡單，至今仍然是應用最多的半導體材料，主要用於分立器件和晶片制 造，在資訊科技、航空航天、國防軍工、矽光伏等領域應用極其廣泛。 第二代半導體材料以砷化鎵（GaAs）和磷化銦（InP）為代表。人類對資料的傳 輸速度要求越來越高，矽的傳輸速度慢，化合物半導體應運而生。化合物半導體砷化 鎵和磷化銦主要用於製作高速、高頻、大功率以及發光電子器件，也是製作高效能微 波、毫米波器件的優良材料，廣泛應用在微波通訊、光通訊、衛星通訊、光電器件、 鐳射器和衛星導航等領域。 半導體效能要求不斷提高，在高溫、強輻射、大功率環境下，第一、二代半導體 材料效果不佳，第三代半導體材料開始嶄露頭角。第三代半導體材料又被稱為寬禁帶 半導體材料，主要包括碳化矽（SiC）、氮化鎵（GaN）、砷化鎵（GaAs）、氧化鋅（ZnO）、 金剛石、氮化鋁（AlN）等，其中碳化矽和氮化鎵比較成熟。與第二代半導體材料相 比，第三代半導體材料的優點是禁頻寬度大、擊穿電場高、熱導率高、抗輻射能力強、 發光效率高、頻率高，廣泛用於製作高溫、高頻、大功率和抗輻射電子器件，應用於 半導體照明、5G 通訊、衛星通訊、光通訊、電力電子、航空航天等領域。

第三代半導體器件快速發展，國內 2022 年市場規模或超 600 億元。現階段，全 球 95%以上的半導體晶片和器件是用矽片作為基礎功能材料而生產的。隨著 5G、新 能源汽車等新興應用不斷湧現，以氮化鎵和碳化矽為代表的第三代半導體材料快速崛 起。據半導體行業觀察的資料，2018 年氮化鎵與碳化矽的產業銷售額分別為 238 億 元和 64 億元。賽迪顧問資料顯示，2019 年我國第三代半導體器件市場規模為 86.29 億元，2022 年市場規模或達 608.21 億元，CAGR 為 91.73%。

第三代半導體投資額不斷增長，國內企業不斷加碼佈局。國內第三代半導體投 資額不斷增長，2017-2019 年 SiC 和 GaN 投資額共計 521.8 億元，其中 SiC 領域投資 額 2017-2019 年分別是 65 億元/60 億元/220.8 億元，三年累計投資 345.8 億元，GaN 領域投資額 2017-2019 年分別是 19 億元/112 億元/45 億元，三年累計投資 176 億元在新基建的引領下，第三代半導體產業將成為未來半導體產業發展的重要引擎。

4.2、 碳化矽功率器件：國內產業鏈已初具雛形，2025 年 SiC 功率器件市場規模或達 30 億美元

4.2.1可部分取代二極體和 IGBT，碳化矽材料大有所為

碳化矽功率器件材料主要指4H型SiC（4H-SiC），4H-SiC具有高臨界擊穿電場、 高電子遷移率的優勢，是製造高壓、高溫、抗輻照功率半導體器件的優良半導體材 料，也是目前綜合性能較好、商品化程度較高、技術較為成熟的第三代半導體材料。

4H-SiC 效能優異，功耗大幅降低。4H-SiC 應用在高鐵領域節能可達 20%以上， 並減小電力系統體積；應用在新能源汽車領域可降低能耗 20%；應用在家電領域可節 能 50%；應用在風力發電領域可提高效率 20%；應用在太陽能領域可降低光電轉換 損失 25%以上；應用在工業電機領域可節能 30%-50%；應用在超高壓直流輸送電和 智慧電網領域，可降低電力損失 60%，供電效率提升 40%以上；應用在航天領域， 可使裝置損耗減小 30%-50%，工作頻率提高 3 倍，電容電感體積縮小 3 倍，散熱器 重量大幅降低。

SiC 二極體適用於高電壓領域，部分取代快恢復二極體。碳化矽二極體通常是 SiC 肖特基二極體，主要用於在 600V 以上領域替代傳統的快恢復二極體。碳化矽肖 特基二極體的正向導通電壓比矽 PIN 功率二極體低，但導通電阻高，導通損耗取決 於正向電流的大小，因此碳化矽肖特基二極體損耗較小。碳化矽肖特基二極體的正向 導通電壓是正溫度係數，流過各自二極體的電流能夠連續自主平衡分配，電流流向溫 度低的二極體，最終達到均流。而矽 PIN 功率二極體的導通電壓是負溫度係數，溫 度升高，電流流向溫度高的二極體，最終電流分配失衡，因此碳化矽二極體適用於高 溫領域。碳化矽肖特基二極體的反向漏電流和反向恢復時間遠遠小於矽功率二極體， 可大幅降低開關損耗，開關頻率很高，適用於高電壓領域。

SiC MOSFET 可部分取代矽基 IGBT。MOSFET 和 IGBT 都用作開關，不同點 在於矽基 MOSFET 不耐高壓，只能用在低壓領域，開關頻率高，損耗低。IGBT 結合 了 BJT 和 MOS 的優點，耐高壓效能較強，開關頻率低於 MOSFET，損耗較高。SiC MOSFET 具有較高的擊穿電場強度，比傳統 Si MOSFET 更耐高壓，同時擁有更高的 開關頻率和下降的通態電阻，開關速度比 Si IGBT 快，損耗比 Si IGBT 小，在高頻、 高電壓領域將取代 Si IGBT 和 Si MOSFET。

SiC 成本較高，成本劣勢制約其發展。相比傳統的矽基材料，SiC 材料成本較高， 世強元件報價顯示，矽基 IGBT 最低報價為約 5 元人民幣，而 SiC MOSFET 最低報價 超 30 元，SiC 約為矽基器件的 6 倍，出於成本考慮，目前廠商仍採用矽基 IGBT。

4.2.2新能源汽車等下游景氣需求驅動行業發展，2025 年市場規模或達 30 億美元

碳化矽器件下游應用廣泛，電動汽車為其主要應用領域。愛集微資料顯示，碳 化矽功率器件市場規模從 2016 年的 16.1 億元增至 2019 年的 26.4 億元，CAGR 為 17.92%。從下游應用來看，智研諮詢資料顯示，電動汽車、電源和光伏為碳化矽功率 器件的前三大終端市場，三者合計佔比約 67%。具體來看，電動汽車領域佔碳化矽功 率器件市場的 30%，電源佔比為 22%，光伏領域佔比為 15%。

新能源汽車領域是 SiC 功率器件應用的主要驅動力。電動汽車未來有三大趨勢： 行駛里程延長、充電時間縮短，電池容量更大。隨著電動汽車以及其他系統的增長， 碳化矽功率半導體市場需求激增，大量運用在車載充電器、DC-DC 轉換器和牽引逆 變器等方面。據 Yole 資料顯示，2018 年，新能源汽車細分領域中 SiC 市場規模約 為 1.13 億美元，2024 年市場規模達到 9.46 億美元，年均複合增長率達到 29%。2019 年，全球新能源汽車 SiC 二極體和電晶體市場規模 2600 萬美元，2021 年市場規模 達到 5700 萬美元。DIGITIMES Research 預計到 2025 年，電動汽車用碳化矽功率 半導體將佔 SiC 功率半導體總市場的 37%以上，高於 2021 年的 25%。

目前，全球已有超 20 餘家汽車廠商開始採用碳化矽器件。電動汽車的車載充電 機市場已逐步採用碳化矽 SDB，產品集中在 1200V/10A、20A，每臺車載充電機需 要 4-8 顆碳化矽 SBD。羅姆贊助的 Venturi 車隊在 2016 年 Formula-E 第三賽季使用 了 IGBT＋SiC SBD，與傳統逆變器相比，重量降低 2kg，尺寸減小 19%，2017 年 的第四賽季採用 Si MOS＋SiC SBD，其重量降低 6kg，尺寸減小 43%。目前，特斯 拉的 Model 3 採用了意法半導體和英飛凌的 SiC 逆變器，成為第一家在主逆變器中 整合全SiC功率模組的車企，豐田也將於近年正式推出搭載碳化矽器件的電動汽車。

碳化矽材料在軌道交通和光伏逆變器將逐步取代矽基材料，前景廣闊。碳化矽 材料可以在軌道交通、風電光伏等領域用來替代矽基 IGBT，目前 SiC MOSFET 最大 的應用領域為能量傳輸，主要是因為其導通壓降很低，傳輸時損耗和以及 SiC MOSFET 自身體積都比矽基 IGBT 小。中商產業研究院預測，在軌道交通領域，矽基 IGBT 將被 SiC 器件逐步取代，矽基 IGBT 佔比將從 2018 年佔比 98%降至 2030 年佔 比 70%，2050 年佔比將進一步降至 10%；光伏逆變器領域，SiC 功率器件佔比預計 2020 年將達 10%，2025 年或達 50%，2040 年或超八成。

受益於新能源汽車、軌道交通、光伏逆變器等下游景氣應用驅動，全球碳化矽 功率器件市場規模不斷擴大，2025 年或達 30 億美元。IHS Markit 資料顯示，2019 年 碳化矽功率器件市場規模約 6.1億美元，受新能源汽車產業鏈、光伏等景氣需求驅動， 2025 年碳化矽功率器件的市場規模將達到 30 億美元，2019-2025 年 CAGR 為 30.4%。

4.2.3競爭格局：歐美日企業處於領先地位，國內碳化矽產業鏈初具雛形 歐美日企業處於領先地位。歐美日等老牌功率強國在碳化矽功率器件上起步較早， 在碳化矽功率器件市場上處於領先地位。碳化矽功率半導體市場集中度很高，科銳旗 下 Wolfspeed、英飛凌、羅姆、意法半導體、三菱電機等大廠佔據超九成市場份額。 從產業鏈來看，美歐擁有完整的 SiC 襯底、外延、器件以及應用產業鏈，日本在裝置 和模組開發方面處於領先地位。

國內企業加緊趕超，SiC 產業鏈初具雛形。單晶襯底方面，目前國內可實現 4 英 寸襯底的商業化生產，山東天嶽和天科合達、同光晶體均已完成 6 英寸襯底的研發， 中電科裝備研製出 6 英寸半絕緣襯底；外延片方面，國內瀚天天成和天域半導體均可供應 4-6 英寸外延片，中電科 13 所、55 所亦均有內部供應的外延片生產部門；器件 方面，國內 600-3300V SiC SBD 已開始批次應用，泰科天潤已建成國內第一條碳化矽 器件生產線，SBD 產品覆蓋 600V-3300V 的電壓範圍，中車時代電氣的 6 英寸碳化矽 生產線也已試片成功。模組方面，國內已開發出 1200V/50-400A 全 SiC 功率模組、 600-1200V/100-600A 混合 SiC 功率模組，目前廈門芯光潤澤國內首條碳化矽 IPM 產 線正式投產。

4.3、 氮化鎵（GaN）：適用於高頻高壓領域，2023 年 GaN 功率器件市場規模或達 13 億美元

與碳化矽相比，氮化鎵適用於超高頻功率器件領域，GaN 器件最高頻率超過 106 Hz，功率在 1000W 左右，開關速度是 SiC MOSFET 的四倍。SiC 的最高頻率在 105 Hz 左右，功率約是 GaN 器件的 1000 倍。GaN 定位在高功率、高電壓領域，集中在 600V-3300V，中低壓集中在 100V-600V，主要應用於雷達、筆記本電源介面卡等。

GaN 器件產業鏈各環節依次為：襯底、材料外延、器件設計與製造及下游應用。 目前產業以 IDM 企業為主，但是設計與製造環節已經開始出現分工。在上游襯底方 面，氮化鎵襯底大部分由日本企業生產，包括住友電氣、三菱化學等。其中，住友 電工的市場份額已經超過 90%。GaN 外延片相關企業主要有比利時的 EpiGaN、英 國的 IQE、日本的 NTT-AT。GaN 器件設計廠商方面，美國的 EPC、MACOM、 Transphom，德國的 Dialog 等為主要參與者。IDM企業中日本的住友電工與美國的 Cree 為行業龍頭，市場佔有率均超過 30%。

受制於襯底成本，GaN 發展較慢：GaN 的功率密度、頻寬、可靠性和耐高溫方 面遠勝其他材料，缺點在於產品成本很高，不利於大批次生產。GaN 的襯底材料是 矽、碳化矽和藍寶石，碳化矽襯底 GaN 器件效能非常好，但是成本高昂。與矽襯底 相比，氮化矽襯底的 GaN 器件成本高 100 倍，襯底處理時間相差 200-300 倍。另一 方面，矽晶圓不斷向大尺寸擴充套件，預計矽基 GaN 器件成本將降低 30%-50%。

亞太地區佔據了全球氮化鎵市場的主要份額，市場集中度較低。2019 年亞太地 區佔全球氮化鎵市場的 36.34%。由於氮化鎵終端應用日益普及，Transparency Market Research 預計，2019 至 2027 年亞太地區將繼續佔據主導地位。除亞太地 區外，北美與歐洲地區也成為 GaN 重要市場，2019 年分別佔有 28.18%、23.94% 的市場份額，氮化鎵在汽車行業中應用為兩個地區的 GaN 市場提供了廣闊的機遇。 從競爭格局看，恩智浦為行業龍頭，佔據 19%市場份額，其次為 EPC，市場份額為 14%，德州儀器以 12%市場份額位列第三，CR3 為 45%，市場集中度總體較低。

國內外各大廠商加碼佈局氮化鎵市場。英飛凌在全球 GaN 市場上處於領先地 位，公司的 GaN 產品已實現量產；美國 EPC 公司是首個推出增強型氮化鎵 FET 的 公司，可實現對傳統 MOSFET 的有效替代。2018 年 5 月，公司推出 350V GaN 晶 體管 EPC2050，體積是對應矽 MOSFET 尺寸的 1/20，應用領域包括太陽能逆變器、 電動車充電器、電機驅動等；意法半導體在 2018 年與 CEA-Leti 展開功率 GaN 合作， 主要涉及常關型氮化鎵 HEMT 和氮化鎵二極體設計及研發，並於 2020 年 3 月收購 法國氮化鎵創新企業 Exagan 公司的多數股權；2018 年，Cree 收購了英飛凌的 RF 部門成為了全球最大的 GaN 射頻器件供應商。國內廠商方面，聞泰科技於 2019 年 成功控股 IDM 功率器件領先廠商安世半導體，2019 年 11 月安世釋出首款 GaN FET 產品，正式進軍 GaN 領域，2020 年 6 月，安世推出新一代 650V GaN 產品，新產 品晶片尺寸可縮小約 24%，具有高的柵級閥值電壓和低反向導通電壓，滿足車規級 要求；三安光電 6 寸氮化鎵外延片產線已經建成，填補了國內的空白。

5G、新能源汽車、快充等驅動 GaN 市場發展，2023 年市場規模或達 13 億美元。 據 Yole Development 資料，2017 年全球氮化鎵功率器件市場規模為 3.8 億美元，新能 源汽車快速增長，電網對輸電效能要求提高將推動氮化鎵功率器件市場快速發展，5G 基站建設將大幅度帶動氮化鎵功率器件市場，預計2023年市場規模將達到13億美元， CAGR 為 22.9%。

6、 相關企業分析（詳見報告原文）

斯達半導：國內 IGBT 龍頭，投建車 規級 SiC 模組成長可期。

捷捷微電：國內閘流體龍頭，產品邊 界不斷拓寬成長可期。

新潔能：國內 MOSFET 領先企業，乘 風而起快速成長。

華潤微：2020 年業績預告亮眼，功率 IDM 龍頭盈利加速釋放。

立昂微：內生外延並舉，積極佈局功 率賽道成長可期。

7、 風險提示

1）功率半導體行業競爭加劇風險；

2）國內企業研發進度不及預期風險；

3）國產替代進度不及預期風險；

4）推薦公司業績不達預期風險；

5）新冠疫情反彈風險。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關資訊，請參閱報告原文。）