浙江米奧蘭特商務會展股份有限公司（公司簡稱：米奧會展）是一家主要從事會展專案策劃發起、組織承辦、推廣及運營服務的擬上市公司，公司主要通過開展境外會展引領中國中小企業開啟海外市場。據了解，公司目前已在波蘭、土耳其、巴西、南非、約旦、哈薩克、埃及等諸多國家承辦了多次境外會展。
根據證監會官網公告顯示，公司目前擬登陸深交所創業板上市，並於2019年9月5日上會通過稽核。這並不是公司首次謀求進入資本市場，早在2015年1月公司就曾在新三板掛牌，目前已經摘牌。目前公司通過發審會稽核並完成發行，正處於網上申購階段。
然而我們深入研讀招股書發現，公司大筆“燒錢”的“付費買家計劃”恐成為未來可持續經營的硬傷之一。此外，公司報告期內現金及現金等價物異常、會計基礎薄弱也是不容忽視的風險。
“付費買家計劃”狂“燒錢”，“玩命”背後暴露諸多問題
我們先來看公司報告期內的業績情況。據招股書披露，公司2015年至2017年實現的營業收入分別為2.76億元、3.33億元、4.21億元，實現淨利潤分別為3166.40萬元、3614.59萬元、5398.44萬元。總的看來，公司報告期內的業績還是不錯的，營業收入與淨利潤都實現的同步增長。
那麼是什麼因素助推公司業績快速增長呢？我們深入研究公司的招股書發現，與公司業績同步大幅增長的是公司主營業務成本中的宣傳推廣成本。據披露，報告期內公司的宣傳推廣成本分別為2306.37萬元、6154.34萬元、8166.94萬元，2016年的宣傳推廣成本達到了上一年的近三倍，2017年的宣傳推廣成本也依然居高不下。難道是公司在報告期內加大了對外宣傳力度，從而提升整體業績規模？
我們繼續深入研究發現，2016年公司的宣傳推廣成本激增的原因是當期公司推出了 “付費買家計劃”。所謂“付費買家”，據招股書披露，為進一步提升展會效果，2016年起公司實施付費買家採購計劃，篩選周邊地區優質潛在買家並邀請其參觀展會，公司向其提供包括住宿、餐飲、交通及現場接待在內的免費服務。換句話說，“付費買家”實則就是公司出錢包吃包住，讓“潛在買家”一分不花的過來看展覽會。這就有點類似國內會展界俗稱的“買人頭”、“會蟲”模式，是一種為正規展會公司所不屑的方式。
如此拓客方式，確實可以增加一定的品牌推廣度，但有兩大問題卻擺在了眼前。第一，“付費買家計劃”大幅增加了公司的營業成本，降低了公司的毛利率，若公司業績出現停滯，該計劃很有可能拖垮公司的盈利能力；第二，“付費買家”與“潛在客戶”並不能劃等號，所謂的“付費買家”很有可能演變為公司花錢請來觀展的“託”。簡單來說，公司通過花錢邀請客戶來逛展會，但其中不少客戶其實是湊熱鬧的，對促成參展商的商品成交併沒有顯著效果。
先來看第一點，“付費買家計劃”拉低了公司的盈利能力。據招股書披露，公司2015年至2017年的主營業務毛利率分別為43.50%、40.30%、39.98%，逐年下降明顯。而同行業的平均毛利率分別為61.81%、60.07%、52.68%，比公司高出近20個百分點。可見公司在同行業中並沒有競爭優勢，公司還採用“付費買家計劃”這一“燒錢”的營銷模式想要強行開啟市場，無疑增加了公司的經營風險。
再來看第二點，“付費買家計劃”效果如何。公司啟動“付費買家計劃”後是否促進了參展商的成交量呢？我們翻遍招股書後並沒有發現相關的陳述。但一般而言，如果一家企業參加了會展並取得了不錯的成交量後，參展意願會提升，往往第二年仍然會參加。反之，參展效果不如預期的話，參展意願會明顯降低，從而終止與會展公司的客戶關係。
於是我們翻看報告期內公司的前十大客戶發現，除了杭州市商務委員會、山東省商務廳等國家機構與協會外，其餘製造業企業往往都是“一年遊”。例如2015年前十大客戶中的杭州金鬆優諾電器有限公司、台州勝豪塑業有限公司、浙江金馬實業有限公司、杭州九陽小家電有限公司等公司在2016年前十大客戶中全部不見了蹤影。同樣2016年前十大客戶中浙江恆逸石化有限公司、杭州金魚電器集團有限公司、嘉興遠暢傢俱用品有限公司、浙江正輝照明工程有限公司等客戶在2017年前十大客戶中也全部“消失”。如此看來，公司承辦的展會效果可見一斑。
值得一提的是，根據業內人士介紹，會展公司對於政府補助的依賴非常高，儘管財務報表中顯示公司每年收到的政府補助並不高，但很多參與會展的企業往往都可以獲得較高比例的政府補助，這部分補助並不計入公司賬內，但卻是維持眾多企業參展意願的主要因素，若未來相關補貼政策發生變化，公司恐會面臨業績變臉的風險。
此外，我們在一些公開論壇上也看到了一些參展企業對於米奧展會的評價。在某外貿論壇上，有參展公司表示“今年米奧會展主辦的展會都是服裝面料家居禮品電子電器各種行業雜糅在一起，針對性很差”；還有參展公司表示“會展現場很多買家其實都是託，很少有真正來談合作的，還有很多走不動路的老爺老太太”；更有參展企業表示米奧會展前後陳述不一，“宣傳的時候表示對參展方補貼力度很大，實則到手很少”。我們發現，論壇中關於米奧會展的點評幾乎都為負面的評論。儘管論壇中的評論並非都能夠反映事實情況，但恐怕也能在一定程度上解釋為何公司報告期內客戶變動如此頻繁了吧。
這樣看來，公司大筆“燒錢”用以增加宣傳力度的“付費買家計劃”效果似乎並不是很好，然而這並沒有停止公司繼續“燒錢”的打算。據招股書披露，公司此次擬募投的專案“境外自辦展業務升級與擴充套件專案”總投資額為2億元，其中打算投入“付費買家計劃”的金額高達5600萬元。如此“燒錢”的營銷方式還能持續多久？上市後又是否會存在業績變臉的風險，我們且拭目以待。
此外公司目前賬上現金及現金等價物也有兩億多元，完全可以覆蓋上述的募投專案，據了解，國內會展企業較多，也不乏不少大型會展企業，而公司作為第一家擬上市的會展公司，其上市的必要性恐怕需要打個問號。
無理由調高現金及現金等價物，公司財務基礎恐顯薄弱
我們深入研讀公司的招股書後還發現，公司報告期記憶體在諸多會計差錯變更，會計基礎似乎有些薄弱。此外在這些會計差錯更正中，我們發現公司竟然在毫無解釋的情況下大幅調高了2014年期末與2015年的現金及現金等價物。這部分現金及其現金等價物從何而來，恐怕需要公司給出一個合理的解釋。
首先來看公司報告期內的第一次會計差錯更正。據招股書披露，公司報告期內有多次會計差錯更正。第一筆為減震展差錯更正，據披露，2014年度公司子公司上廣展承辦了上海市商務委員主辦的“上海國際減災應急與安全博覽會”，該專案列入專項資金補貼名錄，由參展企業享受該展會專項資金補貼。2016年9月，子公司上廣展收到上海市商務委員會出具的《通知》，告知“2014年上海國際智慧城市建設與發展博覽會”及涉及的1072.60萬元專項補助不屬於商務部引導支援範圍，要求上廣展將該部分資金退繳財政國庫賬戶。對此公司表示已無法向該主題展會參展企業追回參展費用，公司同意承擔該次專項補助項退款義務，並對該事項進行會計差錯更正，追溯調整了公司2014年度、2015年度財務報表。
令我們感到奇怪的是，正常來說國家的專項補貼很少有發放後又追回的情形。至於到底是什麼原因導致，是由於政策的臨時調整？還是由於公司2014年的專項補助靠騙取所得？我們不得而知，還是希望公司可以給出一些解釋。
再來看接下來一次會計差錯更正。據披露，2015年度公司錯將代理服務費及經銷返利計入營業成本，錯將人民幣結構性存款現金流計入投資活動現金流，公司對上述會計差錯進行追溯調整，更正了2015年的財務報表。按照會計處理來看，此次調整僅僅改變了現金流的型別，並不應該涉及期初與期末的現金及現金等價物餘額變化，然而公司卻將當期期初現金及現金等價物餘額增加了4920萬元，期末現金及現金等價物餘額增加了2200萬元，著實讓人有些疑惑。
一般而言，現金及現金等價物餘額反映的是某一確切時點上公司擁有的庫存現金、銀行存款、其他貨幣資金、現金等價物的總額，這部分資產具有明確統計的會計計量方法，正常來說很少存在偏差的地方。在會計差錯變更中，現金及現金等價物也往往很少會發生更正。然而公司卻將2014年期末的現金及現金等價物從4134.09萬元增加至9054.09萬元，調高了一倍多，是將此前沒算入現金及現金等價物的金融資產重新算入了嗎？對此公司也沒有給出任何合理的解釋，恐怕有些說不過去。
考慮到公司曾在新三板上市，於是我們翻閱了新三板的相關公告，發現公司2014年的財務報表共更正過兩次，在第一次更正後，公司2014年期末的現金及現金等價物依然為4134.09萬元，而第二次更正後，就直接變為了9054.09萬元。和招股書一樣的是，新三板中披露的2014年年報第二次更正公告中並沒有給出現金及現金等價物變化的原因，甚至更正公告中都沒有提及2014年的現金流量表會有所變化。但在隨後釋出的2014年第二次更正年報中則悄悄更改了現金及現金等價物的餘額，如此操作的原因是什麼？2014年期末憑空多出來的4920萬元現金及現金等價物又是從何而來，恐怕還需要公司給出合理的解釋。