本文精編自國盛證券《「外賣」與「服務營銷」賽道的領跑者》，東吳證券《核心商業受疫情衝擊，新業務漸成關注點》、國元證券《新流量、新消費兼論直播電商與MCN》和天風證券《電商王者，科技巨頭，賦能實體引領新零售！》

摘要：2018年，阿里收入增速連續顛覆市場預期，股價飆升超過100%，彼時阿里電商業務如日中天，「2017新零售元年」戰略也令阿里收穫爆發式增長動力。但時隔兩年後，阿里市值被騰訊悄然反超丟掉榜首，自身競爭力也受到越來越多質疑，追溯近兩年的市場表現，不得不承認阿里陷入了四面楚歌的局面。

網際網路隨著電商內容化和內容電商化的發展，形成了包括京東、拼多多、抖音、快手等各大電商平臺跑步入場的精彩局面。背靠阿里巴巴完備供應鏈的淘寶正經受嚴峻的考驗。

京東- 東吳證券認為，阿里在 2019Q3 之前，連續 8 個季度使用者增長快於京東，但自2019Q4 開始，京東的使用者獲取成效明顯好轉，2020Q1因自有物流受疫情衝擊較小，成為電商領域的最大受益者（2020Q1是使用者增長速度最快的Q1）。

拼多多- 拼多多被使用者接受的程度越來越高，疫情對供應鏈衝擊較大的情況下，年度活躍買家數依然環比增長了 4300 萬。因此，東吳證券分析得出在獲客上，阿里巴巴已經受到了激烈競爭的負面影響。

主攻電商場景的阿里還受到主攻社交和資訊流場景其他電商的圍剿。抖音、快手為代表的短視訊平臺可以說是異軍突起。在2018年短視訊企業市場份額中，抖音和快手瓜分了54.2%的市場，頭部效應明顯。

抖音-「強運營輕粉絲」模式下的抖音目前的DAU已超4億。主打內容推薦頁和關注關係弱化使得粉絲獲取效率高，使用者黏性增強。2020年初又引入知名網紅羅永浩，實現成交額10.1億元，加速瓜分直播電商「大蛋糕」。

快手- 2018年起快手發力打造直播電商生態，目前DAU超3億，使用者相對淘寶下沉，其「老鐵」文化下私域粉絲價值更強。除了淘寶之外，還接入了有贊、京東、拼多多、魔筷星選等第三方電商應用和平臺，形成了帶貨商業閉環，給阿里巴巴第三方電商平臺較大壓力。

美團本地生活的地位愈發強勢

另一方面，城市化程序加快推動生活服務行業的發展，隨著本地生活服務賽道的不斷擴寬，2018年阿里全資收購餓了麼，美團與阿里終於在本地生活服務領域展開了短兵相接的「巷戰」。

作為本地生活的王者，美團外賣市場份額持續領先競爭對手，市場佔有率不斷提升。19Q2美團/餓了麼(餓了麼星選)/其他外賣市佔率分別為65.1%/32.8%/2.1%，美團市場份額領先明顯。美團外賣在低線城市(經濟不發達地區)具有明顯優勢，佔比約為80%，在一二線城市與餓了麼佔比相若。

在平臺電商業務增速逐步放緩的背景下，重資產業務逐步成為關注焦點：雖然平臺業務增長平淡，但重資產業務（新零售、O2O、 雲端計算）已經培育出較大的收入體量，支撐公司收入整體持續增長。

1. 國內零售：新零售業務增長強勁。盒馬鮮生於 12 月底已開店達 197 家，盒馬鮮生已實 現調整後 EBITDA 盈利。公司同步在推動傳統零售數字化改造，截止 2019 年 8 月底， 已完成485家高鑫零售大賣場的數字化聯網，並積極拓展線下零售數字化轉型合作伙伴。

2. 海外零售：全球化是新的市場增量。阿里巴巴作為國內網路購物巨頭，2019年「雙十一」當天就創造了384億美元的全球成交額。同時在海外推出「海外淘寶」AliExpress，在亞馬遜、eBay等老牌線上購物網站的競爭中，取得重大突破，在美國、南韓、俄羅斯、巴西等國都成為熱門App，總開啟次數同比增長位列各國前五。

3. O2O：前景廣闊。 O2O 業務市場前景廣闊，截至 2020 年 3 月 31 日，餐飲外賣的新增消費者中有 40%來自支付寶移動應用程式，表明公司的內部協同可以提高該業務的滲透。

4. 基礎設施菜鳥：追捧的智慧物流。在AliExpress及天貓國際等高速增長的跨境業務中，商家採用「菜鳥履約」服務的比率有所提升。2019-2020年，菜鳥網路通過運用資料洞察及提升效率，為天貓超市等正在擴大物流規模的業務降低單均履約成本。

5. 雲端計算：阿里雲日益成熟，搶灘人工智慧、物聯網。「新基建」政策利好阿里雲業務拓展2019.7月阿里雲釋出了全新的飛天大資料平臺，計算叢集可擴充套件至10萬臺，規模超越AWS。資料處理從2015年100PB躍升至 600PB，3年翻6倍，已經在國內佔據一半公有云市場。阿里雲在官方微博宣佈，2020年投入20億做強生態，幫助50家合作伙伴在阿里雲的生態上營收過億。

儘管受多方因素影響，考慮到公司龍頭價值與疫情長期利好，基於5G新基建的浪潮，機構仍對未來3年的業績持樂觀狀態。

國信證券認為從長期來看，消費者對於電商、外賣、商超的需求恆在，阿里系電商具備顯著的生態優勢，疫情結束後，業績將重回正軌。考慮到疫情對FY2020Q4的影響，我們下調盈利預測，預計 FY2020-FY2022年營收分別為4777/6711/8418億元，較之前預測分別下滑 6%/1%/1%；預計 FY2020-FY2022年淨利潤為1241/1123/1434億元，較之前預測分別下滑 5%/1%/1%。維持目標價248.1 港幣，相對當前估值區間為 14%，繼續維持「買入」評級。

國盛證券發表觀點，預計2020/2021/2022年，公司收入分別增長36%/28%/23%,基於分部估值法給予阿里巴巴253美元目標價和243港幣目標價，重申「買入」評級。

編輯/Shirley & Richardli

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