10月11日，中國人民銀行貨幣政策司課題組（下稱課題組）發表《央行票據是適合中國國情的貨幣政策工具》一文。該文對此前十餘年間央票的使用效果進行了肯定，並對央票重新定位。

文章稱，在外部衝擊不確定性加大、影響長期化的關鍵時期，央行貨幣政策工具箱內的央行票據被啟用，對於推動人民幣國際化、穩定匯率預期等多個政策目標效果可期，未來在推進金融供給側結構性改革中還可發揮重要作用。

許堯

央票的創立有其歷史背景，2000年之後中國的外匯佔款快速增加，人民銀行被動投放了大量的貨幣。為避免流動性投放過多，人民銀行急需一種方式回籠貨幣，而彼時人民銀行持有的國債規模較小，通過國債回購等方式沒有辦法對衝如此之多的流動性。

央票就是在這種背景下應運而生，央票本身是作為一種流動性回籠工具存在的，而其對於貨幣市場發展，建立短中期利率曲線只是其在發展過程中的副產品。隨著近年來中國外匯佔款規模的下降，人民銀行的流動性管理從此前的對衝過多投放的流動性，轉向通過各種方式向市場商業銀行提供流動性，避免流動性的不足。

在此過程中，央票逐漸淡出歷史舞臺，人民銀行通過不斷降準，創立了MLF、PSL等各種工具向市場提供流動性。因而央票主要是作為一種流動性回籠工具存在，附帶作為中短期無風險利率標的存在。因而央票在2018年以離岸央票的形式重出江湖，本身就是人民銀行回籠離岸流動性，應對人民幣貶值壓力的工具。

但是由於離岸央票本身規模不大，其發行的訊號意義遠遠大於實際的影響。CBS是央票置換永續債定向支援永續債發行的工具，CBS工具在這一過程中會壓低特定機構的永續債的發行溢價，便利其發行，本身會帶來一定的市場扭曲，是特定時期的非常之舉，規模不會太大，未來也一定會擇時推出。

而買入國債實現貨幣發行，也是外匯佔款持續下滑，而MLF規模達到一定規模後，人民銀行可選的貨幣投放方式。MLF有較高成本，規模過大會給商業銀行體系帶來過高的負債成本，不利於商業銀行降低貸款利率，因而MLF規模不宜過大，事實上人民銀行也不斷通過降準來替換MLF。

而買入國債則沒有這一劣勢，買入國債投放的流動性對銀行來說是沒有成本的，因而其有利於降低商業銀行負債成本，但是這一方式目前還沒有被政策層面接受。

趙博文

從今年1月央行通過CBS開展央票和商業銀行永續債互換以來，央票僅增加了幾百億，而永續債已新增近4000億。可見，雖然央票可以為央行起到擴表的作用——在央行負債方為“發行債券”，資產方可能為“其他資產”——但央行擴表意圖並不明顯。而且，雖然央票和基礎貨幣同為央行負債，但銀行不能使用央票繳準，因此，央票並不具備直接的信用派生功能。

相反，2012年之前央票的發行，反而是央行為對衝外匯佔款過高，而回收流動性的主要手段。因此，CBS並不是變相QE。央行的CBS只是為投資於銀行永續債的機構，提供一種流動性更高、更易質押的資產。從而可以適當降低商業銀行發行永續債的成本。 而銀行發行永續債，可以補充銀行的其他一級資本金，從這個角度講，確實有利於銀行的信貸投放。

但由於CBS並不能讓永續債出表，因此，雖然永續債補充了發行人的資本金，但卻損耗了投資人的資本金，而且是按照250%的比例損耗。因此，商業銀行更多選擇互持永續債，只有保險機構投資永續債，才對整個銀行體系的資本金有所補充。

而央行之所以不直接購買國債，效仿美國QE，除了上文所述原因外，還有一個原因應該是美國以直接融資為主，信貸利率參照美國國債利率加點設定，因此美聯儲可以通過QE改變國債收益率曲線的變化，間接影響信貸利率；而中國以間接融資為主，信貸利率以前為央行制定的基準利率，未來將更多參照LPR，國債收益率曲線的變化不會直接影響信貸利率。

張炎濤

央行購買國債是有前提的，國際經驗表明，特定條件下（如發生金融危機或債務危機等衝擊時），市場一般會陷入流動性緊缺狀態，單純依靠利率為主的價格型工具難以有效發揮作用。如國際金融危機發生後，微觀經濟主體市場參與度大大降低，即便是央行不斷下調關鍵政策利率，甚至將利率下降至0附近，也未能有效解決各類市場流動性不足等問題，此時價格型工具難以有效發揮其作用。

因此，主要國家央行在價格型工具受限時，實施了多種型別的數量型工具。如美聯儲在下調關鍵政策利率的同時，先後創設了多種緩解金融市場流動性緊缺和信貸市場供給不足的數量型工具，實施了多輪QE政策，有效地緩解了金融市場和信貸市場流動性緊缺等問題。

結合中國國情， 目前貨幣政策工具，不管是數量型還是價格型，都還有一定彈性，能夠保證貨幣政策目標較好實現，並不需要向發達國家那樣通過大規模購買國債來向市場投放流動性。