隨著收購的不斷加碼，市場對於匯量科技的預期也在發生變化，一場由賽道切換引發的認知重估正在進行。

“互通互聯”技術起步於美國，在20世紀70年代之前，世界上所有的計算機都更像是一臺“計算器”，彼此之間猶如無法溝通的“資訊孤島”。

1973年，當時的美國科技巨頭施樂推出了具有“里程碑”意義的產品——乙太網，從而打通了計算機之間的阻隔，讓他們實現物理層面的彼此相連，而這對後來網際網路的發展意義深遠。

梅特卡夫被稱為“乙太網之父”，施樂釋出的乙太網正是由他主導，當時他還未滿三十歲。年少成名並未讓梅特卡夫止步不前，在33歲的時候，他依然離開巨頭施樂公司獨自創辦“美國華為”3Com公司。

乙太網的思想正是“互連”，一臺孤立的計算機幾乎沒有意義，但將若干臺計算機相連線，它們就爆發出了驚人的潛力，並且隨著所鋪設網路規模的擴大，由此產生的價值與成本之間的關係也變化明顯。

在1993年，梅特卡夫關於網路價值指數增長的理念被美國經濟學家喬治·吉爾德正式提出，並將其命名為“梅特卡夫定律”，由此也幫助人們的思維從固定的線性模式向指數模式切換。

實際上，“梅特卡夫定律”並非僅僅適用於在網際網路中，它其實也能夠準確地說明由規模優勢帶來的生態效應，而這解釋了為何很多生態型公司的價值遠高於他們基本面。

4月28日，港股“新貴”匯量科技（01860.HK）釋出公告，宣佈合計耗資15億元收購熱雲資料——中國領先的第三方移動監測和營銷科技公司，這已經是該公司近些年的第N項收購。

在此之前，匯量科技股價一路上漲，並獲得新加坡政府投資公司（簡稱GIC）的重磅投資。

到底匯量科技為何能夠獲得GIC的重磅投資呢？它收購熱雲資料又意欲何為？

01 賽道切換，重估匯量

在牛股林立的港股中，匯量科技並不算一個熱門的投資標的。過去很長的一段時間中，匯量科技都默默無聞，市值一直在50-60億港元附近波動。

並非匯量科技質地不行，恰恰相反，匯量是港股中少有的能夠站穩國際市場的公司。管理層多有全球營銷背景，核心團隊來自華為、UC、百度、亞馬遜等知名網際網路企業，具備超強的研發實力及寬廣的國際視野。

之所以一直以來匯量科技的估值不高，完全是因為市場對於廣告營銷平臺的估值偏見。

匯量科技的主營業務為廣告營銷業務，從成立至今，匯量科技幾乎所有的營收都來自於移動廣告。雖然匯量科技的營收類別沒有發生變化，但實質上這些年來其一直都在進行自我進化。

成立初期，匯量科技的業務以傳統買量營銷為主，並不具備業務護城河。因此，匯量科技主動求變：從2015 年開始，匯量科技孵化程式化互動式移動廣告平臺 Mintegral，現已躋身全球移動廣告平臺前列。

2016年，匯量科技先後收購美國移動原生廣告平臺 Nativex 和歐洲移動遊戲資料分析平臺 GameAnalytics，加快國際化程序。

這一系列收購的結果，讓匯量科技迅速獲得了紮根歐美本土市場的商業網路，以及行業領先的遊戲統計產品線。業務模式的迭代，幫助匯量科技完成第一次業務升級。

在過去，主流觀點認為移動互聯的使用者市場和流量都被頭部平臺佔據，因此整個行業呈現寡頭壟斷格局。

但實際上，經過多年的發展，傳統買量營銷並不能滿足開發者的需求，更高效的使用者增長成為關鍵，因此開發者的需求逐漸向長尾平臺傾斜。

匯量科技作為一箇中立平臺，透過多年來在碎片化資源聚合與最佳化方面的積累，能夠為客戶提供更加高效的價值。

2019年，匯量科技提出「SaaS 工具生態」戰略：透過構建更完善的產品矩陣，覆蓋開發者由小到大發展過程中，從統計分析、使用者增長和商業化到雲成本最佳化等不同階段的核心場景。

2020年，隨著雲計算業務品牌SpotMax推向市場，匯量科技為更多企業解決雲計算的彈性需求問題，大幅降低用雲成本。

在程式化互動式廣告平臺Mintegral、移動遊戲資料分析平臺 GameAnalytics、雲計算品牌SpotMax的協同下，實際上，匯量科技已經打造了一張接近閉環的生態網。

GameAnalytics平臺是匯量戰略升維的關鍵，其聚焦全球，服務7萬遊戲開發者，涉及10餘萬款遊戲，每月可以追蹤的遊戲玩家超過12億人。包含輕量SDK及跨平臺支援、靈活的指標監控及事件追蹤、基準及實時分析、與歸因平臺整合等功能。

透過收購及孵化產品成功轉型，即使廣告營銷依然是匯量科技的核心業務，但實際上公司已經將業務的觸角伸到了開發者的全生命週期中。而這與匯量科技提出的“SaaS工具生態”戰略相一致。

這推進了匯量各類SaaS業務的收入的增加，並最終形成集歸因、追蹤、工具、營銷等一體化的SaaS生態佈局。

綜合來看，對於普通投資者，很難理解匯量的價值。

對於匯量而言，雲業務構成了公司未來預期的又一看點。縱觀所有業務，雲平臺SpotMax是一個利用彈性計算資源，進行雲端系統成本最佳化的體系，旨在幫助企業最大限度利用雲平臺提供的彈性資源，讓企業使用者透過使用費用最低的Spot例項，在保證系統可用性，甚至獲得更好可用性的前提下，顯著節省使用者的雲資源成本。

這一業務的出現，原本最早源於公司內部最佳化成本的目的，而透過實際運營，公司發現其效果顯著，這最終推動了這項技術的產品化，最終外化成為了一款to B的產品，以實現商業領域裡的變現。

根據公司披露的案例，客戶透過使用SpotMax解決了伺服器資源的浪費問題，保障了其線上服務在改造過程中不受影響地穩定執行，從而使得雲資源成本達到超過60%的大幅降低。

由於商業化時間不久，SpotMax在2020年裡只實現了13.1萬美元的銷售收入。因此，對於沒有充分了解業務進展的投資者而言，顯然會忽略這個事實。

2021年3月，SpotMax正式上線AWS Marketplace，由於Spot是OD例項彈性搜尋的結果，在AWS總算力資源中佔比通常為10%-20%，屬於閒置算力。SpotMax可以很好地幫助AWS實現閒置算力的變現，因此SpotMax上線後，獲得了AWS的積極推廣。

目前，亞馬遜AWS全球24個區域使用者均可透過AWSMarketplace查詢、購買、部署SpotMax服務。

藉助這樣一條銷售渠道，SpotMax顯然有望在2021年實現快速增長。而在另一方面，SpotMax目前僅支援AWS和阿里雲，一旦實現公司對騰訊雲和谷歌雲的支援計劃，SpotMax的應用場景愈加豐富，無疑意味著更大的潛在商業價值。

匯量科技此前一段股價的上漲，實際上正是因為市場發掘了匯量科技的SaaS潛力，與純廣告平臺相比，SaaS無論是護城河寬度還是天花板高度，匯量科技都得到了全面的提升。廣告營銷較低的預期，和SaaS生態極高的想象空間形成預期差。

賽道切換後，匯量科技的預期差有望被磨平，市場極有可能正在對匯量科技進行一次全方位的價值重估。

02 貫通生態閉環的熱雲

2021年的2月，匯量科技開啟了一場新的收購。橄欖枝的另一端，是中國領先的移動監測和營銷科技公司——熱雲資料。

匯量與熱雲的併購交易，源於兩家公司管理者在公司治理與業務發展上的交流，兩者都希望給全球開發者以及移動營銷行業企業提供更好更完善的營銷科技產品與服務，而客群的差異，則又恰好可以形成互補。

在歷時三個月後，這場收購最終塵埃落定。熱雲資料將作為匯量科技旗下的全資子公司，同時保持獨立品牌和運營，為全球應用開發者開拓中國市場，提供更加完善的大資料和全鏈路移動營銷SaaS解決方案。

對於熱雲的收購，幫助匯量進一步構築“SaaS工具生態”，乃至於成功打通整個生態閉環，提升核心競爭力都大有裨益。這一點，可以從熱雲的市場地位、賽道、規模和前景等多個角度進行觀察。

作為國內領先的移動監測和營銷科技公司，熱雲的產品覆蓋了移動廣告效果監測、廣告素材分析、廣告防作弊、廣告智慧投放、A/B測試等領域，為行業客戶提供流暢、安全、高效、便捷的資料分析及決策服務，讓資料驅動營銷。

從業務模式上看，熱雲旗下的統計分析業務與此前收購的GameAnalytics較為相似，均是Martech營銷平臺，且都在行業中有著較大的影響力。但不同之處在於，熱雲更聚焦國內市場，而GameAnalytics則是國際龍頭。

我們認為，透過收購熱雲，匯量科技的價值將從四個維度得到全面加強：豐富SaaS矩陣、業績增長、客戶有效互補、打通生態閉環。

首先，收購熱雲能夠拓展匯量科技的生態版圖，豐富SaaS產品矩陣。熱雲科技主要由中立第三方Martech平臺AdsDesk、移動廣告效果監測平臺TrackingIO、廣告素材智慧分析系統、A/B 測試試驗平臺APPADHOC等構成。這幾款產品的加入，大幅增加了匯量科技SaaS產品的豐富度。

如同知名廣告平臺APPLovin收購移動監測平臺Adjust後，提出“為開發者提供更好的全鏈條”服務理念，匯量在收購熱雲之後，也將大機率完成相似產品線的融合。

例如在智慧投放的SaaS產品上，匯量與熱雲，可以將分佈於海內外的各自客群聚合，協同推出面向全球開發者的新產品。

其二，熱雲是國內數一數二的優質標的，成立於2013年，旗下產品矩陣豐富，透過多年佈局已經形成貫穿移動廣告投放全產業生命週期的營銷管理體系。

熱雲資料顯示，目前其每月覆蓋的活躍移動終端達7億臺，為千個開發者提供服務。雖然匯量暫未公佈熱雲的具體財務資料，但毫無疑問熱雲的加入將會大幅提升匯量科技整體的SaaS業務規模，實現更大的業績增長。

其三，熱雲擁有大量的優質客戶，在2017年其就已經將85%的遊戲廠商“納入囊中”，近些年在原有遊戲客戶的基礎上，又託局至金融、電商、直播、教育等泛網際網路行業。

目前，熱雲資料每月覆蓋的活躍移動終端達 7 億臺，為國內來自不同領域數千個開發者提供服務。匯量科技收購熱雲後，有望實現客戶資源的互補，提升公司整體的行業競爭力。

最後，熱雲是國內Martech龍頭，而匯量科技作為國內最早一批提供出海服務的平臺代表，已有成熟全球化經驗，在世界各地擁有廣泛的商務網路、使用者及渠道。

在匯量科技成功收購熱雲後，有望強強聯合，實現優勢互補，發揮良好協同作用：既增強了為中國開發者提供本土服務的能力，也能更好地幫助海外開發者開拓龐大而複雜的中國市場。匯量科技所擁有的橋接’東西方’市場的獨特優勢，也得到了鞏固。

在匯量賽道切換後，實際上目前它的估值邏輯已經由單一廣告營銷業務向“廣告+SaaS”雙規驅動轉變。

從估值角度分析，目前市場將匯量科技的估值模型分為廣告業務和SaaS業務兩部分，廣告業務是基礎，而SaaS業務則是未來的增長基礎。

熱雲併入後，會極大增強匯量SaaS業務的行業影響力，這將極大地增強匯量科技SaaS業務的估值支撐。

目前，市場對於SaaS業務採用PS的估值方式，普遍將其看成是一個由使用者規模而驅動的生態生意。匯量收購熱雲，將使得SaaS業務規模顯著提升，而SaaS生態的規模呈現指數級放大，這會大幅提升匯量的生態價值，匯量估值有望進一步提升。

未來，匯量科技的核心價值，將不再僅僅是廣告營銷，而將逐漸覆蓋到應用的整個營銷產業鏈中，從統計分析、使用者增長和商業化到雲成本最佳化各個方面實現閉環統一。

對於當前的使用者而言，需要的是一套能夠助力其快速便捷擴充套件海外乃至全球市場，並取得收益的解決方案。

在這個需求面前，無論是匯量，還是熱雲，都有相應的能力儲備，但無疑需要偏長的週期，而在兩者資源整合的前提下，則可以達到1+1＞2的效果。

03 邏輯重塑，生態效應凸顯

在“梅特卡夫定律”中，最為關鍵的實際是網路價值超越成本時的臨界點，我們暫且稱之為“梅特卡夫拐點”。

使用者規模的持續增長，讓這個生態的網路價值不斷攀升，當網路價值跨過“梅特卡夫拐點”，就意味著整個生態的價值將會得到持續放大，而我們也可以將“梅特卡夫拐點”看成是公司業績爆發的核心節點。

這些年來，匯量科技始終都處於進化之中，但營收的增長卻並未有效的轉化為利潤，這是因為持續的研發投入讓公司的研發費用居高不下，研發費用已經佔到總營收6%左右。

匯量科技預計，隨著開拓雲計算相關業務以及資料統計分析相關業務，研發費用依然將保持較高的水準。

匯量科技一直堅持建立服務於移動網際網路應用開發者需求的 SaaS 工具矩陣，致力於幫助開發者更好地進行統計分析、使用者增長、上業務、進行雲上部署等，這也使得匯量科技將堅持研發投入，並可能透過收購的方式加速工具矩陣的搭建。

但這並非意味著匯量科技業務不賺錢，而是目前匯量科技的整個生態仍然未達到“梅特卡夫拐點”。

梅特卡夫最核心的思想就是互連，而這也一直都是匯量科技在做的事情。隨著公司新業務的開拓，有針對性地進行收購，讓匯量科技整個生態的使用者規模持續攀升，當有一天匯量科技的網路價值已經能夠有效的超越成本，那麼生態價值也就會迅速凸顯，屆時也將是匯量科技股價騰飛之時。

為這個時刻做背書的，是全行業的趨勢演進。對標全球發展，國內無論在營銷工具、還是綜合SaaS平臺上，其發展都略為滯後。在智慧營銷和大資料AI結合的路線上，已經有千億營收規模的玩家。

基於此，我們認為目前匯量科技正處於估值重塑的過程之中。由單一廣告平臺向綜合SaaS平臺轉型，這是一個根本性的估值邏輯變化。在這一過程中，公司業務天花板將會開啟，預期有望得到充分釋放。

從長期來看，當匯量科技的閉環生態逐漸落地，隨著使用者量的增長，公司的“梅特卡夫效應”越發凸顯，當公司網路價值成功跨越“梅特卡夫拐點”那麼匯量科技將進入業績快車道，目前距離那個時間點已經並不遙遠。