一、覆盤歷史：立足必選屬性，借消費升級之風
2000年後，我國調味品行業正式崛起，回顧我國調味品行業發展歷史，我們發現，行業成長與居民消費水平息息相關，隨著我國人均可支配收入提升及居民消費升級，具備極強價格及集中度提升邏輯；且由於調味品口味粘性強，無論是快速擴充套件的“黃金十年”還是之後降速進入的量價轉換期，行業格局均基本保持穩態，我們預計未來行業龍頭份額可以持續穩步提升。
1.1 快速擴容（2002-2011）
調味品標準化帶來“黃金十年”，滲透率提升指引行業繁榮。2002-2011年又被稱作我國調味品行業的“黃金十年”，在該階段，隨著城鎮化率的提升，以醬油為代表的基礎調味品以標準化產品的形態進入市場，形成對散裝調味品的強勢替代，並憑藉其高質量快速形成老抽、生抽等大品類，成功教育了市場，市場整體隨著標準化調味品的滲透率提升而擴容，因此以“量增”為主，在此期間大量競品被吸引進入行業，市場格局高度分散，呈現“擴容式競爭”狀態。這十年間行業規模CAGR高達25%，增速最高曾達到35%，並孕育出了海天、廚邦、李錦記等大規模平臺型調味品企業。
與餐飲行業共繁榮，餐飲渠道成長為核心放量渠道。我國在“黃金十年”間成長起來的調味品頭部企業大多呈現出高餐飲渠道收入佔比的狀態，因此餐飲行業的繁榮是支撐行業“黃金十年”的重要因素，在我國餐飲行業2009年收入增長減速後，調味品行業成長亦在2011年左右降速結束“黃金十年”，二者的成長呈現高度相關性。但同時，B端對價格的高度敏感性使得餐飲渠道長期利潤空間偏低，故在“黃金十年”期間，行業整體以量升為主，價升緩慢。
1.2量價轉換（2012-2017）
宏觀週期輪動壓力頻現，量增逐步向價增過渡。2012年起，受宏觀經濟增長降速及高基數影響，調味品行業“黃金十年”結束，疊加成本壓力週期性顯現，年增速下滑至10%左右。但與此同時，我國城鎮化率、居民可支配收入水平等均加速提升，調味品作為必需消費品首先受益。調味品價格與CPI擬合較好，同時波動較CPI更為穩定平緩，我們認為主要系調味品消費頻次低、支出佔比小、單品價格不高，同時作為生活必選消費品，消費者價格敏感性較弱，因此行業週期性提價以平滑成本波動或調節渠道利潤均有較大空間（如海天在2010、2012及2017年分別針對原材料或包材價格上行進行過提價，僅2014年提價系拓寬渠道利潤），從零售口徑來看，我國調味品黃金十年間受益最大的醬油已經從2015年轉入價升量減階段。
1.3產品升級（2018至今）
下游景氣度恢復，借勢居民消費升級。2018年以來，宏觀經濟再次進入上行週期，消費需求恢復，下游餐飲行業景氣度高漲伴隨外賣市場蓬勃，為行業擴容帶來新機遇，但同時，成本端壓力仍然是影響行業的重要因素，在成本上行對行業供給的衝擊下，行業集中度提升速度邊際加快，而頭部企業具備強規模效應、品牌力及議價能力，在市場份額的搶佔過程中首先受益，行業份額加速向頭部擠壓。但市場競爭加劇亦導致對提價空間的擠壓，2018年起，在應對行業成本壓力時，少見頭部企業對主要產品進行提價以直接對沖成本上行（醬油龍頭海天味業自17年起再無大幅提價動作），而是傾向於採用產品迭代及推出新品實現產品的結構升級，從而間接推動行業均價上行，擴大利潤空間。
從食鹽到醬油再到複合調味品，行業產品功能化升級邏輯未變。我國調味品“黃金十年”間成長最為突出的醬油，本質上是一種對食鹽形成替代的調味品，並且隨著品類的成長與居民烹飪調味需求的升級，先是由生抽、老抽升級至高鮮醬油，演化出“增鮮”功能，從而進一步味精與雞精形成一定替代，再逐步分化出蒸魚豉油、麵條鮮等年銷值超10億元的功能性大單品，一步步簡化居民烹飪過程。
而反觀我國當前成長最快且本次疫情居家期間市場教育程度大幅提升的複合調味品，是由兩種或兩種以上的基礎調味品經特定方式加工製成的調味品，對C端來說，將消費者自行將基礎調味品混合使用的工序提前至生產端，從而進一步降低了烹飪難度、使用時間及失敗率；而對B端來說，標準化的複合調味品有助於降低後廚運營成本、縮短出餐速度並支撐連鎖化擴張；同時，將消費場景進一步按照不同菜系、菜式進行了細分——本質上與原本醬油的升級路徑邏輯一致，即在我國C端人均可支配收入增加、家庭規模縮減、生活節奏加快以及B端餐飲連鎖化提升要求上游供給標準化、外賣業繁榮倒逼出餐速度加快的趨勢下，滿足了B、C端共同的對烹飪便捷性的需求。
“黃金十年”擴容升級邏輯正轉入細分賽道。回顧20年疫情期間調味品板塊表現，複合調味品及健康概念化產品的成長顯著領跑調味品板塊，例如復調頭部企業天味20年營收同比增長36.9%，同比19年進一步加速；主打“零新增”中高階定位的千禾20年營收亦實現同比25%的增長，延續19年穩步增長趨勢，二者均受益於疫情居家消費，規模成長速度顯著快於海天及中炬。我們認為，我國調味品行業發展仍延續與居民基礎消費高度相關的底層邏輯不變，當前調味品板塊整體增速雖不復“黃金十年”，主要系以醬油為主的傳統成熟調味品滲透率較高、體量較大。從細分賽道角度來看，“黃金十年”成長邏輯正轉入疫情後快速崛起的複合調味品及健康化升級兩大細分賽道，當前複合調味品及高階醬油市場均以近20%的CAGR擴容，且滲透率及市場集中度提升仍有廣闊空間，疫情期間消費者教育加強後有望進一步加速成長。
展望未來，我們認為我國未來調味品行業的發展將呈現出以下特徵：1）隨著消費升級，消費者愈發趨向為產品口味、品質與品牌付出溢價，行業頭部品牌有望憑藉強品牌力與推新能力緊跟行業風向；2）行業橫向趨向功能化細分與消費場景多元化，企業跨賽道業務拓展趨向頻繁；3）行業縱向趨向層層遞推高階概念化；4）競爭格局由行業混戰趨向品牌競爭，隨著市場集中度提升，行業頭部量價齊升。例如，我國醬油行業橫向產品矩陣已高度豐富、成熟化，出現了醬油行業及蠔油行業中市佔率分別超20%與70%的龍頭海天味業，且已經進入縱向產品升級的零新增、原釀造以及有機等高階概念產品拓展階段。
二、對標海外：行業成長循健康與功能兩大主線，龍頭跑出有賴於平臺化發展
2.1 覆盤海外調味品行業發展歷程：便捷需求催生複合化，老齡化趨勢促進健康化
對標與我國飲食習慣最為相似的日本調味品行業，其行業發展與國內調味品龍頭龜甲萬的產品發展歷程息息相關。日本醬油產量自二戰後首次下滑，雖然之後隨著社會經濟重建與發展，醬油出貨量在70年代達到巔峰之後再次進入持續的平緩下行通道，我們認為，這與我國自15年起醬油產量持續下滑的走勢高度類似。
而從醬油產量縮減的原因來看，日本調味品行業主要系隨著民眾生活習慣與消費需求的轉變進入了內部結構性調整與升級，可以具體分為健康化與功能化兩大主線方向。
健康化升級主線：80年代初，隨著日本進入老齡化國家行列，消費者對飲食健康的訴求上升，日本國內開始減鹽運動，對此，1980年龜甲萬率先在業內推出低鹽醬油，成功受益於健康飲食熱潮的市場擴容紅利，並在此後接連推出豆含量更高的丸大豆醬油、主打有機概念的特級有機醬油，在此期間，公司醬油業務中健康醬油的佔比從1998年的34.6%快速上升至2002年的48.4%，2010年，公司在此前健康概念基礎上加碼“隨時新鮮”理念的鮮榨系列醬油推出，系列營收2011-2015年CAGR高達68%，在公司日本市場的營收佔比提升至18%，對公司核心醬油業務的可持續成長提供了全新的支撐。受益於健康化產品升級理念，龜甲萬在日本醬油市場中的市佔率一直保持上升的趨勢。2010-2015年間龜甲萬在日本醬油市場的市佔率上升了2.5%，而第二大的Yamasa和第三大的Shoda的市佔率分別僅提升了0.7%。
功能化升級主線：1）飲食西化：60-80年代，日本飲食出現西化趨勢，居民對調味品的需求也轉向適用於西式烹飪方式，同時，日本開放肉類進口，龜甲萬一方面宣傳醬油不僅適用於傳統日式烹飪，亦可用於西式菜餚只做，另一方面推出適宜於烹飪紅肉的燒肉調味汁，日本調味品市場趨向風味化；2）烹飪便捷化：60-80年代，得益於朝鮮戰爭期間美國支援日本製造業發展+所得倍增計劃+東京奧運會，日本經濟發展進入快車道，同時產業結構重心從第二產業向第三產業轉移，社會中女性工作比例提升、家庭小型化、生活快節奏化，此類趨勢均使得家庭烹飪時間縮短，居民愈發傾向於追求更快捷簡單的烹飪方式，因此一方面醬油及食醋等基礎調味品趨向風味化與功能化（如鰹魚湯醬油與昆布醬油），另一方面複合調味汁需求崛起，對細分菜式烹飪場景進行需求挖掘，開啟調味品行業的全新發展曲線。
2.2 覆盤海外調味品龍頭公司：與行業共繁榮，平臺型企業是最終形態
我們對調味品海外龍頭公司的發展歷程進行復盤，發現海外龍頭多呈現出借大單品起家-品類多元化拓展-整合產業鏈形成平臺型企業的三大發展階段：
1）早期，行業需求擴容升級，標準化造就大單品。味好美、卡夫亨氏、丘比、龜甲萬等當下的國際龍頭公司的起家大多受益於調味品行業產品標準化需求快速成長的風口，以龜甲萬為例，17世紀日本經濟發展迅速，城鎮化率提升，居民烹飪需求開始由食鹽等原始調味品向醬油快速轉化，但此時的醬油行業仍以小型家庭醬油工坊形式為主，1909年龜甲萬建立日本第一座全自動醬油釀造工廠，縮短釀造時間亦形成了規模化生產，從而正式拉開了日本醬油工業化生產的帷幕，1952年龜甲萬在日本調味品市場中市佔率達到14%，其中85%來自醬油業務，此後公司更是憑藉醬油這一大單品開啟國際化，當前在美國零售醬油市場中的市佔率長期穩定在57%左右。在美國，卡夫亨氏也以番茄醬大單品起家，並長期在這一單品上深耕，持續改良配方，穩定佔據美國番茄醬市場50%以上份額。
我們認為，海外調味品龍頭往往在行業早期擴容式無序競爭中即嶄露頭角，而契機則在於為行業提供了標準化與規模化的產品，一方面助力市場更好地滲透、擴容，開啟規模增長天花板，公司既受益於行業風口亦進一步造就了行業繁榮；另一方面，公司憑藉領先行業的大單品，自身能夠完成原始資本的積累，同時以產品力拉動品牌力與渠道力，為將來的持久經營奠定良好基礎。
2）中期：多品類發展，鞏固已有份額，尋找最新增長點。隨著居民消費升級，市場對調味品的需求亦在不斷髮生改變，1952年起，日本醬油行業增速放緩，龜甲萬公司立足於自身憑藉醬油形成的突出品牌力與渠道力，開啟了國際化拓展與新品類建設，公司的番茄製品業務（含番茄醬、番茄飲料、番茄複合醬料）及酒類業務均佈局於70年代，此後還陸續跟隨市場需求推出燒肉醬料、豆漿及複合調味醬汁，20年調味料及無酒精飲料營收佔比已經超過醬油業務，成為公司規模的重要組成部分。無獨有偶，以香辛料起家的味好美亦在同一時期透過兼併收購拓展業務佈局，當前在在全球超 150 個國家中擁有共 32 個品牌，母品牌味好美自身即擁有香辛料、複合調味料及調味醬等產品。
我們認為，立足大單品的龍頭企業更具備發展多元化業務的基礎與能力，對市場需求的跟蹤佈局更加密切，同時在多元化拓展的過程中，其自身品牌力與渠道力更有效提升了業務拓展的成功率，在此階段，龍頭企業的核心大單品由一個拓展到了多個，有效地平滑了單一業務經營風險，同時保證了持續受益於最新調味品需求風口的成長紅利。
3）後期：產業鏈整合提升效率，平臺型調味品公司形成。在經歷品類擴充與多業務發展後，調味品頭部公司已經具備領先行業的業務規模與渠道網路，對市場份額的吸收已經初步完成，在市場競爭中立於絕對的領先地位，此時，海外龍頭公司往往選擇將收購兼併範圍延伸至上下游，對產業鏈進行整合，從而降低上游原材料成本與下游渠道結構、景氣度等變化對公司業務的影響，進一步擴大規模效應、提升經營效率，形成平臺型調味品企業。
如味好美在持續收購醃泡汁、植物香辛料等調味品業務的同時，於1986年收購舊金山的韭菜供應商 Armanino Farms，向上遊佈局原材料業務；亨氏借第二次世界大戰後經濟重建之機，在下游收購雷默兄弟公司、斯達-基斯特食品公司、奧爾-艾達食品公司等，並在2015年與卡夫公司合併，成為全球第五大食品和飲料公司，實現調味品、乳酪製品、肉製品等多領域發展的平臺型公司；而龜甲萬亦在下游開設餐廳，在上游亦有大米種植佈局，形成與公司主營產品的協同作用。
我們認為，1）從行業來看，隨著我國居民生活節奏加快，我國當前行業需求已經從基礎調味品逐步轉向複合調味品，具體表現為味精（原始調味品）產量長期處於下行通道，以及醬油（基礎調味品）產量也自2015年起收縮，因此，我國進入老齡化社會疊且居民生活節奏加快，疊加疫情居家便捷烹飪場景對市場進行教育，行業健康化消費需求升級有望對標日本行業歷史加速凸顯，看好我國調味品行業功能化與健康化產品的成長空間；2）從企業來看，我國調味品行業醬油頭部企業已經初具多元化業務佈局的雛形（如海天的醬油、調味醬及蠔油三大核心業務佈局），當下對複合調味品的佈局已經啟動，未來有望憑藉頭部品牌力及強渠道力，在持續鞏固提升自身傳統業務的市場份額的同時，發展多種調味品成長曲線，對調味品多賽道份額進行整合。
三、當下的困境及機遇：多重壓力下Q2業績低預期，頭部企業經營韌性有望加強
3.1 短期多重不利因素疊加，部分隨時間推移正在減弱
近期調味品板塊調整幅度較大，且21Q2整體業績表現低於預期，主要源自行業面臨多處調整及景氣度承壓，站在當前的節點上，我們認為前期預期增速將很難保持，原因主要在於：
近年資本大量湧入行業，疫情後供給爆發加劇競爭。調味品行業作為兼具高成長與高估值的優質賽道，近年來吸引了大量融資進入，尤其是2020年疫情以來，資本投入調味品行業的頻次明顯加快，且方向集中轉向複合調味品，導致短期內供給大增，高成長復調賽道競爭顯著加劇。同時，去年疫情使行業尾部出清，疊加大量跨賽道競品（如金龍魚、魯花）入局，形成頭部擠壓式競爭程度加劇的格局。在這種情況下，頭部企業均加大品牌及渠道建設投入以搶佔市場份額，但競品增加同時也帶來獲客成本增加的趨勢，使得銷售費用率進一步上行，利潤端承壓。
存銷週期被打亂，需求弱恢復使基本面承壓。20年疫情以來行業經歷兩輪補庫存，第一次出現在20Q2，主要系疫情衝擊下C端需求超預期快速消化渠道庫存，二季度行業復工疊加頭部企業積極投放經銷商支援費用，補庫存需求強勢反彈。第二次出現在21年年初，主要系20年底至21年初國內疫情反覆，經銷商及消費者基於疫情居家場景再現的預期而增加囤貨，且部分經銷商為追趕完成20年全年任務，年底壓貨向後結轉，導致今年上半年渠道庫存高企；同時，需求端來看，近期華東渠道反饋，1-7月整體調味品同比增長不到10%，其中餐飲渠道僅同比增長4-5%，且7月受疫情反覆影響，單月同比下滑明顯；C端出貨頻率提升但單次使用量有限，故B端與C端並非簡單的此消彼長關係，整體使用量依然有 20%左右的流失。
新一輪成本上行區間使利潤端承壓，疊加庫存積壓，向下遊傳導困難。一方面，行業頭部競爭加劇，擠壓提價應對空間，行業內議價能力領先的海天已明確年內無提價計劃；另一方面，我國當前宏觀經濟尚處調整恢復期，調味品作為居民必需消費品，頭部企業承擔一定社會責任，因此提價上面還臨政策壓力。近期頭部企業反饋，如明年成本壓力上行趨勢仍然保持，不排除行業性提價的可能性。
3.2 行業長期集中度提升邏輯不變，靜待基本面改善
3.2.1行業端：餐飲連鎖化提升利好頭部品牌，社群團購渠道梳理有序推進
餐飲渠道：疫情期間餐飲行業關店率提升，連鎖化利好頭部品牌份額提升。疫情期間因線下門店客流減少，對餐飲行業的資金鍊條造成打擊，疊加成本壓力凸顯，因此多數中小餐飲企業退出，行業關店率顯著上升，商圈空白商鋪增多，而連鎖品牌則呈現逆勢擴張趨勢。我們認為主要系餐飲連鎖門店標準化程度高，抗風險能力更強：
一方面，為了應對上游成本壓力的轉嫁，餐飲連鎖業態趨向於門店“輕資產化”以最佳化單店模型，從而提升門店週轉效率與拓店效率，因此，連鎖業態對供應鏈上游的產業化程度及規模效應要求更高，多使用半成品與複合調味品，以有效節約原料採購成本、後廚面積及員工人數，同時實現穩定快速的出餐，故複合調味品市場規模擴張將大大受益於連鎖餐飲市場成長加速。另一方面，連鎖業態形成的規模效應使營收增速其具備高於全餐飲行業平均水平，將是未來行業成長最快的核心業態，因此連鎖化率的提升有助於調味品行業下游佔比最高的餐飲渠道擴容，而連鎖企業對穩定品質的高要求將使得兼具強研發定製與渠道能力的調味品頭部品牌首先受益，有利於頭部份額提升。
社群團購渠道：主要作為補充性渠道，尚需佈局融入。1）整體來看，該渠道當前保持了三位數增長，但基數較低，覆蓋區域及產品量均有增加，且結款過程順暢，廠商及渠道均樂於做該渠道；但整體佔比仍較小，僅作為補充渠道；且仍存在消費者體驗、利潤低等問題，建議謹慎看待未來走勢。2）投放策略來看，廠商希望在該渠道孵化新品、處理KA渠道滯銷品，找到原有產品增長空間，當前渠道反饋頭部企業受影響較小，線下價盤相對穩定。3）最新反饋：頭部企業均認為社群團購渠道當前“燒錢”引流模式的長期可持續性較低，預計渠道格局穩定之後折扣水平與KA渠道接近，8月起已觀察到消費者開始向傳統線下渠道迴流的現象。
KA渠道：景氣度下滑，但相較社群團購仍具強不可替代性。當前市場普遍擔憂社群團購渠道對KA渠道的分流，我們認為：1）社群團購作為新零售渠道，頭部廠商必須提前佈局搶佔，有利於培育品牌形象與消費者熟悉度；2）KA渠道具備更復雜多樣的產品結構及即時獲取的便利性，對價格敏感度不高的消費者來說仍具較強不可替代性，且社群團購的質量、售後等問題仍嚴重影響消費者購物體驗，如華東渠道反饋，6月商超渠道動銷環比改善10%以上，主要系華東地區的社群團購3月大力推廣引流走的部分消費者回流。因此，長期來看，社群團購與KA渠道實際上是相輔相成的關係，故當前各大廠商在社群團購渠道中搶佔的是競品而非自身KA渠道的量，KA渠道未來仍是頭部廠商對C端進行產品結構升級的重要投放及建設渠道。
3.2.2企業端：內修機制外築壁壘，調整中蘊含成長空間
面對上半年行業多處調整及壓力上行，頭部企業大多均迅速反應，從公司內部機制、庫存消化、渠道管理等多方面積極採取措施應對：
海天味業：近期公司反饋，1）庫存：8月起渠道庫存已開始好轉，公司注重實銷與持久經營，不會為了完成目標向經銷商壓庫存、透支次年業績；2）渠道：6月公司已成立專門部門對社群團購渠道進行對接，正在穩步推進渠道規範與融合，且公司渠道掌控力強、合作經銷商適應性突出，當前已觀察到社群團購分流走的消費者開始出現向傳統線下渠道迴流的現象；3）競爭：頭部企業議價及談判能力突出，且行業標準趨嚴，短期內競爭格局不會發生較大轉變，對於成本上行壓力，也不排除未來提價的可能性。我們認為公司品牌力突出，渠道韌性強，經營管理反應迅速，建議關注四季度需求改善情況。
千禾味業：近期華東渠道反饋：1）動銷及庫存：千禾線下主要依託KA渠道，但18年KA渠道來客數持續下滑，疊加20年疫情形成高基數，上半年預計有雙位數相對增長，但距公司上半年26%增速目標仍有缺口；庫存方面，年初及春節壓貨已基本消化完畢，KA渠道庫存很低；線上方面，618後線上目標完成情況較好。2）費用投放：公司21年上半年在江蘇地區集中投入三期廣告費用，合計超1億元，主要意在提升零新增品牌好感度及消費者熟悉度，利於進一步推進渠道滲透。3）渠道管理：19年底-20年上半年表現較好，今年4月後採用聚焦策略、收緊管控費用，希望做更細緻的分化；6月起社群團購渠道收回電商部，由公司直營、徐毅總親自操作，優勢在於可以動用電商部針對性研發新品權力打造適合社群團購渠道的產品及價格形象。
頤海國際：近期渠道反饋，1）動銷：7-9月整體增速已經轉正，整體增幅18%+，增長主要來自底料和方便速食（老品）拆分後新增的經銷商與網點，以及去年同期低基數。2）庫存：目前公司渠道庫存情況良好，主要系公司對經銷商庫存的管理非常嚴格，不允許經銷商壓貨，經銷商正常訂貨頻率與出貨頻率同步機制調。3）機制調整：公司上半年再次取消20年8月設立的區域長職位，恢復以合夥人為主的扁平化結構將之前收回的合夥人權利放還，使其能夠更加靈活自主地處理自己的市場。公司當前研發機制改革，設立多品類小組，以區域為單元來做新品的研發，做好區域再推向全國。
4）渠道建設：持續擴大賣場“零庫存”實施範圍，區域分倉數量增加到10個，持續最佳化渠道庫存，促進渠道健康發展。5）新品推廣：上半年公司開發了17種新品（9款中式復調，8款方便速食），其中沖泡系列是今年主推產品，公司在淡季期間加大市場投入，調整了經銷商終端價格、讓利消費者，同時調整了經銷商銷售渠道、細分網點，協助經銷商做核心網點的活動規劃，有效強化了經銷網路，為下半年及明年推新做好了準備；產能方面，上半年有霸州一期（1萬噸）及開封兩大工廠投產，下半年預計還有漯河（30萬噸）及肇慶一期（1.8萬噸）工廠投產，有望緩解方便速食產品產能瓶頸，利於下半年及明年新品鋪貨大面積鋪開。
天味食品：營銷結構方面，公司20年按照“全員賦能”思維，針對不同渠道設臵了專業化的能力中心，當前已經將營銷中心精簡劃分為零售事業部、電商事業部、餐飲事業部三大事業部及品牌中心，形成扁平化的營銷架構；21年針對“大營銷”戰略下工作中的不協調與不統一問題，公司迅速總結改進，21年起全面構建一級組織“戰略市場中心”，將品牌建設提升至公司核心戰略層面，綜合引領戰略、品牌、營銷和產品創新工作，積極推動品牌傳播“品銷合一”；此外，20-21年公司連續落地股權激勵計劃，21年計劃進一步擴大了中層管理人員的授予人數，且向銷售端一線人員傾斜，意在保障並繫結核心員工及團隊的利益，有效激發一線銷售人員積極性。
四、風險提示
餐飲景氣度恢復不及預期。餐飲渠道是調味品行業下游重要放量渠道，若其需求景氣度持續弱恢復或出現較大需求流失，將會拖累行業公司的規模成長。
原材料價格大幅上漲。若上游原料價格大幅波動，將會對行業公司業績產生一定的影響。
行業競爭加劇。若未來行業競爭進一步加劇，各公司費用投放超預期，將會進一步影響整體業績表現。
食品安全問題。食品行業安全是首要標準，若出現食品安全問題，將會嚴重影響各公司口碑與銷售。
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