在地鋪相對全國性推廣越來越弱勢的今天，全國性白酒品牌對地方性白酒的擠壓也越來越明顯，酒鬼酒依靠砸下真金白銀博取市場，卻在三季度出現暴雷，則是地方性酒類企業推廣壁壘的真實寫照。

股價，對於上市公司的外部形象和財務健康都十分關鍵。但酒鬼酒似乎沒有意識到這一點。

10月18日，酒鬼酒因業績“暴雷”，截至當日收盤，股價收報34.95元/股，跌幅達7.37%，盤中一度觸及跌停。

17日晚間，酒鬼酒釋出2019年第三季度業績報告，根據公告，酒鬼酒前三季度營收為9.68億元，同比增長27.34%，淨利為1.84億元，同比增長14.27%。其中，第三季度淨利為2818萬元，同比下降39.5%。

酒鬼酒表示，公司業績下降是由於本季銷售費用對比去年同期大幅增長。根據合併報表顯示，酒鬼酒今年第三季度銷售費用為0.97億元，而去年同期為0.64億元，對比前三季度公司銷售費用為2.79億元，去年同期為2.03億元。由此可知，第三季度銷售費用率同比增長37.45%，是公司淨利潤下滑的重要原因。

此外，高投入沒有換得相應的營收增長也是重要原因。三季度酒鬼酒出現“控貨”事件，官方解釋為“維護市場，戰略調整”。但大量白酒行業分析師認為，控貨的潛臺詞是經銷商壓貨多，酒鬼酒庫存高，需要時間消化。本質上來說，市場消化供貨不及預期顯然是最主要的原因。

對於酒鬼酒業績下降近四成，白酒行業最“激進”的中金公司消費團隊，第一時間將酒鬼酒的評級定為“中性”，在國內投研圈，“中性”已經屬於非常低的評級水平。此外，招商證券雖然保持了公司的投資評級，但同時也下調了盈利預期。

“廣告”之謎

根據酒鬼酒財報，公司三季度酒鬼酒的市場銷售費用增加了約3000萬，增加廣告投放來刺激公司產品銷量或許也就是前期帶來了不錯的收益。

8月20日晚間，酒鬼酒釋出今年上半年度報，公司淨利潤實現近1.56億元，同比增長約36%。具體來看，酒鬼酒旗下分為內參系列、酒鬼系列和湘泉系列三大系列，其分別貢獻營收約為1.59億、4.69億和0.68億元，佔比各在23%、66%和10%左右，同比增幅分別約為 56%、34%和42%。從以上資料可知，“內參系列”的增幅超過營收佔比較高的“酒鬼系列”。

今年上半年，酒鬼酒方面透露，公司推進“內參”品牌公司化運作、全國化營銷，“內參”全國優秀經銷商發起成立“內參”酒專營公司—內參酒銷售有限公司。這也似乎也證明售價超1000的內參系列成為公司二季度實現增長的核心所在。對此中金公司在研報中指出，高階內參銷量增長超過我們預期所致。

7月23日，酒鬼酒舉辦內參酒70週年紀念酒釋出會。會上酒鬼酒方面表示，2019年全年內參酒銷售目標為5.5億到6億元。根據相關資料，2018年底，酒鬼酒專門成立了內參酒銷售公司。2018年在央視12個節目中投放廣告，內參還冠名了《對話》欄目。整個2018年，酒鬼酒銷售費用增長了68.78%，相較之下是上市白酒企業中增速最高的。銷售費用率佔比高達29%，在上市白酒企業中排前三。值得注意的是，內參酒2018年廣告投入接近5000萬。2018年酒鬼酒廣告費用8508.45萬元，如果內參投入5000萬元廣告費的話，將佔到去年廣告費的58.77%。

不過以上都是市場公開的資訊，然而對於上市公司而言，在財報釋出期有的公司可以採取延期財務確認的方法來粉飾財報。說白了就是廣告款先拖欠，以美化淨利潤等會計科目。根據相關資料，廣告支出遞延期為兩年。而此次酒鬼酒冒著跌停板的風險，也要公開了投入3000萬的銷售費用，難道背後真的有什麼不可告人祕密？

老虎財經發現，今年9月，內參酒贊助了全球Golf錦標賽——匯豐冠軍賽，試圖提升酒鬼酒的高階品牌形象，酒鬼酒也成為了首個贊助Golf錦標賽的白酒品牌。在權責發生實質下，對匯豐冠軍賽的贊助應當在三季度或之前便計入推廣。

今年以來，酒鬼酒的投放總體較去年提升3成以上，推廣投入穩定增長，所以總體來說，酒鬼酒的“雷”，依然是放量不足的“鍋”。

如何判斷酒鬼酒的終端需求？從存貨和預收款兩方面可以看到。公司2019年三季度末存貨為9.05億元，較今年年初增長0.84億元；而預收款從年初的1.54億下降到1.34億，顯然經銷商提貨的熱情已經開始下滑。

中糧集團接管下的酒鬼酒

酒鬼酒由建立在1956年的湘西州第一家作坊酒廠“吉首酒廠”發展而成，1985年更名為湘西吉首釀酒總廠，1992年更名為湘西湘泉酒總廠，1997年6月左右， 公司 5500 萬 A 股在長沙、吉首兩地發行，經過幾度配股2001年，國有法人股東湖南湘泉集團有限公司（湘泉集團）以64.61%的股權，控制上市公司酒鬼酒。

2003年6月，大股東湖南湘泉接到國務院安排引入成功集團、上海鴻儀投資管理有限公司兩個股東，彼時湖南湘泉也讓位第一股東，而成功集團上位第一大股東。

2005年9月，酒鬼酒被曝出4.2億元資金被大股東成功集團私自轉走，同時公司董事長劉虹失蹤。2007年4月末，由於公司處於企業改制及重組過度階段。彼時因成功集團、湘泉集團等三家公司持有的公司法人股權先後被司法拍賣。2006年，中皇有限公司計劃取得酒鬼酒公司控制權。2007年1月10日，酒鬼酒公告收購報告書，中皇有限公司取得酒鬼酒36.11%股權。

值得一提的是，2009年5月末，酒鬼酒旗下酒鬼酒供銷有限責任公司(下稱供銷公司)與塔鑫酒業有限公司 (下稱塔鑫酒業)簽署關於酒鬼“洞藏”年份酒2009年5月21日至2024年12月31日全國總代理的合同，酒圈人士也表示，現在恰逢白酒盛世，“洞藏”這樣一棵“搖錢樹”，卻在他人之手，酒鬼酒自然也是急著收回來，但這不是“一廂情願”的事情，畢竟當年白紙黑字簽了合同的，現在即使回購，酒鬼酒估計也要付出不菲的代價。

2014年，酒鬼酒公司第一大股東為中皇有限公司，持有本公司31%的股份。中皇有限公司由EverwinPacificLimited（持有50%股權） 和中國糖業酒類集團公司（通過其子公司持有50%股權）共同控制，中國糖業酒類集團公司實際控制人為中國華孚貿易發展集團公司。

2014年11月末，國務院國資委在官方網站上宣佈，中國華孚貿易發展集團公司整體併入中糧集團有限公司，華孚貿易成為中糧集團全資子企業。這意味著中糧集團成為酒鬼酒的第一大股東。從那時起，中糧集團控股酒鬼酒一直延續至今。

來源：東方財富

正如上圖，從上市至今被劃分為四部分，這四大塊也分別是湘泉集團、成功集團、中國華孚及中糧集團控股酒鬼酒的四個時期。

由貿易公司轉型到全產業鏈的中糧集團，酒類一直是其關注的板塊。2014年中糧集團獲得酒鬼酒控制權，2015年末，酒鬼酒股份公司董事、酒鬼酒供銷有限責任公司總經理郝剛確認離開，這也成為中糧接管酒鬼酒的一個訊號。2016年2月初，酒鬼酒釋出公告，江國金當選公司董事長。在此之前，公司董事會已選夏心國、董順鋼、聘任李明公司高管，而以上三人皆有中糧背景，分別接手酒鬼酒的管理、銷售、財務等職位。董事長人選的塵埃落定，這也標誌著酒鬼酒的核心領導職位已基本為中糧系人馬佔據。彼時業內人士認為，中糧集團成為酒鬼酒的操盤人，對於多年動盪的酒鬼酒是一個重大利好訊息。

根據酒鬼酒年報資料，自2014年中糧集團控股酒鬼酒之後，酒鬼酒的基本面也出現大幅改善，營收從2014年末的3.88億漲至2018年的11.9億，淨利潤也從-0.97億持續增長至2.23億。

根據2018年年報，酒鬼酒湖南銷售有限責任公司為酒鬼酒第一大客戶，2018年度銷售額佔比重高達15.9%，而該公司的法人代表就是中糧系的董順鋼。

“起底”酒鬼酒的大客戶

通過內摻的廣告投放，酒鬼酒的內摻系列成為上半年公司業績超預期的增長點，而在三季度為延續高速增長，那麼這麼思考廣告投入似乎也變的“理所應當”，但是對於酒鬼酒這個區域性的白酒品牌，外部市場也不會那麼輕而易舉的開啟。

根據上述資料，不難看出酒鬼酒的銷售路徑，在前五大客戶裡，酒鬼酒湖南銷售有限公司是公司第一大客戶，佔2018年銷售總額的15.90%。除此之外，公司在華中地區及華北地區營收佔比分別達60.19%、24.21%，合計高達84.40%。這麼高的比重也註定當前酒鬼酒的區域性性質。

2018年，酒鬼酒沒有公開前五大客戶（除酒鬼酒湖南銷售有限公司），而根據2015年至2017年公佈的年報，此間前五大客戶都是被公佈，而此間除鬼酒湖南銷售有限公司長期佔據第一大客戶外，其他客戶變動較大，前五大客戶有來有往，其中湖南省巨集三泰商貿發展有限公司及中糧食品營銷有限公司（中糧集團旗下公司）也是兩度上榜。其他客戶並未連續上榜。

根據天眼查，湖南省巨集三泰商貿發展有限公司實控人為侯翠英，與此同時企業掌控著湖南省德泰酒業食品有限公司50%股權（酒鬼酒2017年第四大客戶），這也說明侯翠英旗下公司三年間都出現在前五大客戶中。值得一提的是，2015年第二大客戶，湘西自治州和諧酒業營銷有限公司持有酒鬼酒湖南銷售有限公司13.61%的股權。根據天眼查資訊，公司實際控制人張軍曾擔任2007年-2008年任酒鬼公司大湘西大區總經理。

白酒消費升級是酒鬼酒在近兩年業績增長迅速的重要原因。但綜合全國高階白酒市場來看，區域性白酒、小型白酒公司在高階白酒領域受到的擠壓越來越嚴重。業內人士表示，“白酒的消費下沉是非常明顯的，之前一線城市和部分二線省會城市是茅臺的消費主力，現在發現在一些三四線小城市辦事喝茅臺也越來越普遍。”在這種趨勢之下，白酒公司的業績分化愈加明顯。