引言

利率市場化對企業槓桿率的影響有多大，其中有什麼值得我們學習？首先，在回答這個問題前，我們需要知道，金融抑制論和金融深化論用來解釋中國信貸市場存在債務結構性差異的原因以及利率市場化對非均衡信貸配給的緩解作用。

金融抑制論和金融深化論

經濟學家McKinnon和Shaw在1973年分別提出了“金融抑制”和“金融深化”概念，用來說明發展中國家金融抑制與經濟落後之間的聯繫。McKinnon的研究發現金融抑制現象在發展中國家普遍存在，政府對市場利率的嚴格管控導致實際利率水平偏低，資金來源不足。

經濟學家Shaw在McKinnon的“金融抑制論”後提出了“金融深化論”，該理論認為金融深化可以提高居民的儲蓄意願，改變消費者的收入分配決策，提高企業的投資效率，從而促進經濟的健康持續發展。

因此，放鬆利率管制一方面有利於金融機構獲取更多的資金；另一方面也可以促進資金流向更高收益的項目，提高資金的使用效率，促進經濟持續增長。利率管制是金融抑制的主要措施，因此利率市場化是金融自由化的必要措施。利率管制保證了銀行的固定利息差從而使得銀行不願意將資金提供給中小型、非國有企業。

信貸資源不是按照資金的使用效率，而是根據政治關聯、裙帶關係等進行分配，從而使得中國企業槓桿率存在結構性問題，不同的企業屬性、規模以及行業、地域屬性都會影響企業資金的可獲得性。

企業不是根據最優資本結構來確定債務資金需求，而是根據資金的可獲得性，最終導致某些企業存在過度負債，而其它企業卻存在融資約束。因此，實施利率市場化改革既能保證資金價格按照市場供需狀況決定，也是減少無效投資，提高資金使用效率，促進經濟發展的有效保障。

利率市場化改革之後，銀行擁有資金價格的定價權，能夠根據貸款風險進行差異化定價，且銀行業金融機構的競爭壓力使得銀行更加註重資金的使用效率，有利於緩解中國企業的信貸歧視，降低中小型、民營企業的外部融資約束。

同時，資金風險定價也會使得過度負債企業更加註重資金使用成本，過度資金需求得到了抑制，資金流向擁有更多投資機會的企業。此外，利率市場化的推進也迫使銀行提高自身信貸資產的風險管理能力，使得企業在貸款時更注重企業的投資項目狀況和風險性，從而有利於促進商業銀行更加穩健運營。

信息不對稱理論

信息不對稱理論用以解釋中國企業槓桿率存在結構性差異的原因，以及利率市場化能夠結構性去槓桿的原理。

1958年，經濟學家Modigliani和Miller提出的MM理論認為，在一個完美市場中，企業從內部和外部獲得的資金成本是相同的，可以相互替代，企業的投資決策不會受到籌資決策的影響。

然而在現實的資本市場中，由於信息不對稱和交易成本的存在使得銀行在貸款時存在較嚴重的信貸歧視，大型、國有企業獲得資金的能力較強，且存在過度資金需求，投資效率較低；而中小型、非國有企業外部融資能力較弱，且存在融資約束，導致投資受到內部資金的約束，投資不足。

利率管制使得商業銀行無法將信貸資金的收益與風險相匹配，在存在信息不對稱的情況下，銀行會將資金分配給抵押品價值高、具有政治關聯的企業，其結果是導致中國企業槓桿率存在結構性差異問題。

放鬆利率管制後，金融市場競爭的加劇對金融機構在甄別風險、監控風險上提出了新的要求，從而促使金融機構開發新的信息系統和風險管理系統，提高自身的信貸管理能力，從而有利於緩解銀行與企業之間的信息不對稱問題，有利於中小型企業獲得更多的貸款。

此外，相對於其他類型貸款，銀行融資更像是關係型貸款，信息增強可以使得企業貸款效率提高，企業可以通過靈活的短期貸款來替代高成本的長期貸款，優化企業的債務結構。

代理理論

代理理論用來解釋利率市場化對企業債務融資的影響，從而提高債務對利益衝突的治理作用，治理作用的提高又會有利於企業資本結構的優化。現代企業制度下所有權和經營權的分離是委託代理問題出現的主要原因。

代理理論認為，在所有權和經營權分離的企業，公司所有者和經營者存在利益衝突，所有者目標是實現公司價值最大化，而管理者傾向於通過過度資金盈餘管理來滿足自身享受和榮譽，從而實現自身利益最大化。因此，代理問題的存在誘發了對其治理機制的需求。

債務作為一種治理機制可以降低所有者與經營者之間的代理成本，但是相關學者的研究發現發展中國家由於存在“債務軟約束”現象，從而使得債權不能真正的發揮治理作用。

中國在市場化經濟轉型時期，國有企業的代理衝突問題更加嚴重，究其原因在於國有企業的所有者是國民，而經營者是經過行政授權的個人。在利率管制的背景下，國有企業由於存在隱性擔保使得債權無法發揮其治理作用，國有企業過度投資、在職消費現象嚴重，而非國有企業由於引入債權受到約束也無法發揮債權的治理作用。

利率市場化以後，銀行在發放貸款時會更加註重收益與風險原則，從而提高了債權的治理作用，減少過度負債企業的資金盈餘，提高融資約束企業的債務比率，發揮結構性去槓桿作用。

融資成本上升

貸款利率市場化之前，銀行的貸款利率由央行決定，金融機構更願意將資金分配給具有隱性擔保的國有企業，導致部分企業存在過度負債現象。“金融抑制”得到消除以後，過度負債企業由於財務風險更高，因此其債務融資的成本不斷上升，一方面影響其融資方式的選擇，另一方面影響企業的融資決策。

根據優序融資理論，內源融資具有籌資費用低、資金成本低、利率風險小等優點，而外部融資成本較高，企業應當優先考慮內部融資，再選擇外部融資方式。

利率市場化之後，過度負債企業的外部債務融資的成本進一步上升，使得內部融資意願進一步增強。此外，隨著中國資本市場的不斷完善，企業可以通過股權融資的方式來替代債務融資，雖然股權融資的成本較高，但是可以避免利率波動的風險，且隨著利率水平的上升，股權融資相對於債券融資的融資成本不斷降低。

因此利率市場化之後，過度負債企業更加偏向於內部融資和直接融資，而會降低債務融資的比例。從債務融資結構視角來看，長期債務融資成本較高且存在資金空轉和冗餘的風險，利率市場化可以增加信貸資源的可獲得性，企業可以根據資金的成本合理的安排資金的需求，因此，利率市場化更有利於降低企業的長期槓桿，優化企業的信貸結構。

從融資決策角度分析，企業融資目的是為了投資，而投資決策取決於項目的內含報酬率是否高於資金的成本，利率市場化之前，過度負債企業資金成本較低導致企業過度投資，投資效率較低。

因此當債務成本不斷上升時，企業投資項目的成本不斷增加，導致企業不斷縮減無效投資，資金的需求降低。因此利率市場化之後，過度負債企業的無效投資的減少降低了債務資金的需求從而降低了企業的槓桿率。

利率波動風險

利率市場化進程的推進使得利率波動風險上升。經濟週期的波動、外國金融市場變動都會影響本國的利率水平，因此企業不僅需要考慮融資的成本，也需要考慮利率波動帶來的債務風險，從而對企業利率風險管理提出更高的要求。

因此，在利率市場化以後，企業不僅需要考慮自身資金的需求以及資金成本，還需要考慮利率波動風險來確定目標資本結構。

此外，企業可以通過增強負債期限結構與資產的期限結構匹配度來控制利率風險。綜上所述，利率市場化會提高企業面臨的利率風險從而影響企業的債務融資需求以及債務融資結構。

利率市場化加劇了銀行業金融機構之間的市場競爭，促使其改變之前固定息差制下的經營模式，在原來大型、國有企業客戶的基礎上，開始開拓非國有企業和中小型企業客戶。同時，隨著利率市場化改革推進，銀行信貸風險上升，激勵著銀行業不斷提升自身的信貸風險管理能力。此外，隨著利率市場化進程的不斷推進，信託、證券、保險、基金等非銀行金融機構迅速發展。

結語

總的來說，在金融創新、金融全球化等因素的推動下，企業可選擇的融資工具不斷豐富，議價能力提升，企業可以根據自身的融資發展需求確定最優的資本結構和債務期限結構。