東吳證券、國泰君安等機構近期回顧了啤酒板塊中報業績，分析認為上半年的整體表現，亮點頗多：

1）疫情受損下，高端進程不減，次高及以上產品結構優化明顯，實現了量價齊升；

2）成本壓力通過降本增效對沖，龍頭企業由追求收入轉向追求利潤；

3）龍頭企業未來持續受益成本下行、結構升級、消費復甦、集中度提升。

展望下半年，成本價格開始由漲轉跌，同時受益結構升級紅利，消費者對中高端啤酒的接受水平提高，主要龍頭公司業績還將持續釋放。

01 量價提升的具體表現在哪？

量：上半年疫情影響下銷量基本追回，青啤二季度銷量呈明顯恢復態勢。

2022年上半年啤酒銷量在1、2月份受春節催化因素表現實現開門紅，進入3月中旬以來受上海、吉林等地疫情影響，線下消費場景受阻，銷量受損嚴重持續到5月份，5月以後受益於“疫情趨穩+旺季來臨”因素，啤酒銷量逐步恢復。

上半年華潤啤酒/青島啤酒/百威亞太/燕京啤酒/重慶啤酒銷量分別為630/472/452/215/165萬千升（yoy0.7/-1.0/-1.4/+1.0/+6.4%），2022年二季度青島啤酒/百威亞太/燕京啤酒/重慶啤酒銷量分別為259/250/130/85萬千升（yoy+0.5/-0.4/-0.7/+1.8%）

價：上半年產品結構提升疊加提價落地，噸價提升成效顯著。

上半年啤酒行業延續高端化趨勢，龍頭酒企通過產品結構升級疊加提價，中高端銷量增加帶動噸價持續提升。

1）華潤啤酒：次高及以上產品銷量114.2萬千升（yoy+10.0%），為抵消成本上漲壓力公司上半年對部分產品提價，上半年啤酒平均銷售價格為3,338元/千升（yoy+7.7%）。

2）青島啤酒：2021年下半年以來，公司分區域、分產品進行常態化提價。上半年公司實現中高檔及以上產品銷量166萬千升（yoy+6.6%），帶動整體噸價提升至4083元/千升（yoy+6.5%）。

3）百威亞太/重慶啤酒/珠江啤酒/燕京啤酒：四家上半年噸價分別同比提升0.8%/4.3%/7.4%/6.2%。

總的來說，上半年啤酒行業量穩價增，迎來收入優異表現。啤酒代表上市公司上半年合計營收579億元（yoy+11.0%），其中華潤啤酒（還原後）/青島啤酒/重慶啤酒/燕京啤酒收入分別為210/193/79/69億元，yoy+17.5/+5.4/+11.2/9.3%。

02成本端壓力解除了嗎？

2022年二季度成本端壓力趨緩，有望體現在下半年及明年業績。

啤酒成本構成中，包材佔比近一半，麥芽、大米則為主要原材料，原材料價格上漲以及會計準則調整拉低利潤率。上半年，啤酒主要原材料易拉罐/玻璃瓶/麥芽/紙箱/大米成本分別為2.61/2.18/1.82/1.55/0.67億元，分別同比增長34.5%/17.2%/15.9%/9.9%/13.6%。（來源：德邦證券）

自2022年一季度以來，啤酒包材中，鋁、玻璃、紙箱成本持續下降，原材料大麥較年初雖有上漲，但已從6月最高點回落。

短期來看，由於啤酒行業在年末及年初採購大麥，今年預計鎖價到10月份，原材料成本目前影響不大，包材3-4個月採購一次，二季度以來包材價格不斷下降，整體成本壓力有望在下半年得到緩解。長期來看，伴隨啤酒行業中高端化趨勢發展，產品結構逐步優化及提價有望抵消部分成本壓力。

而國泰君安通過覆盤歷史後發現，在行業成本下降期，啤酒股絕對和相對收益都非常突出。

2007-08、2011-12、2017-18年，這三輪成本上漲之後均出現回落，對啤酒公司後續毛利率回升具有貢獻。以2019/1/14至2019/11/15期間為例，青啤、華潤、重啤分別上漲66%、77%、76%，相對大盤指數分別實現超額受益52%、77%、62%。

上半年費用投入穩健，費率不斷優化。

疫情影響下，酒企銷售費用投入穩健，上半年，華潤啤酒/重慶啤酒/珠江啤酒/燕京啤酒/青島啤酒的銷售費用率，分別為15.3%/14.6%/13.7%/11.5%/11.0%，同比分別-1.4/-3.6/-3.5/+0.5/-7.3pct，同時管理費用率控制得當，燕京啤酒/惠泉啤酒/珠江啤酒/青島啤酒/重慶啤酒管理費用率分別為12.0%/7.1%/6.5%/3.7%/3.3%，同比分別+0.2/-1.5/-0.5/-0.2/-0.1pct。

上半年降本增效帶來盈利能力持續提升，酒企由追求收入轉向追求利潤。

上半年華潤啤酒/青島啤酒/重慶啤酒/燕京啤酒歸母淨利分別為38/29/7/4億元，同比分別+20.4%/+18.1%/+16.9%/+21.6%，均實現兩位數高速增長，高於收入增速2.8/12.7/5.8/12.2pct。

03投資展望：下半年業績持續兌現

高端化趨勢不減，伴隨疫情趨穩、成本趨緩，看好龍頭業績兌現。上半年奠定良好基礎下，旺季銷量反饋情況增加業績確定性。伴隨成本趨緩，費效比提升，下半年業績有望持續兌現。

短、中、長期機會並存。短期，天氣炎熱銷量增長態勢延續；中期，成本回落+結構優化，業績具有彈性空間；長期，高端化趨勢不減盈利能力持續改善，龍頭集中程度提升。

2017-2020 年，中國啤酒行業的CR5從75.60%增加至92.00%。與其他國家相比，中國啤酒行業的集中度還有進一步提升的空間。

行業龍頭看點：彈性可期看青島啤酒；全國化空間看重慶啤酒；高端化升級空間看燕京啤酒。

投資者可以通過食品飲料ETF(515170)一鍵把握包括青島啤酒、重慶啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒在內的四家啤酒A股上市公司的整體機會。

圖為食品飲料ETF（515170）成分股內，四家啤酒公司中報業績情況，其中毛利率的下降主要源於成本端的上行

圖為四家啤酒公司的盈利預測及對應估值

* (yoy+%) 為Year-on-year的縮寫，指去年同期相比較的增長率，常用來評估企業的成長性。

*（CR5）為行業規模前五名的公司所佔的市場份額，即市場佔有率排名前5的公司市場佔有率之和，常用來評估市場集中度。

*（EPS）為每股收益，通常說的是稅後利潤與股本總數的比率，常用來評價企業的盈利能力、成長潛力。

板塊風險：疫情影響導致餐飲復甦不及預期；成本端壓力上漲風險；競爭格局變化。

以上不作為個股及產品推薦。市場有風險，投資需謹慎。