在房地產行業的順週期中，泰禾集團通過一系列擴張舉措，只用了5年時間從百億躍升至千億。從此，這家默默無聞的福建區域性房企就此成為“黑馬”的代名詞，但高速擴張的反面也意味著一定的資金壓力。

在過去的一段時間，這家房企身陷輿論風暴，其資金問題和負債問題開始受到外界關注。2018年年末以來，因為泰禾接連出售了一些專案，關於其資金鍊緊張的討論也達到了頂峰。

在2019年半年報既定披露時間的最後一天，泰禾終於給市場交出了一份答卷。在經歷了半年出售專案、暫停拿地、加快銷售的調整後，市場最大的關注在於：泰禾安全上岸了沒？

01

在手現金仍難覆蓋短債

2019年半年報顯示，泰禾上半年營業收入145.06億元，同比增長14.33%；歸屬於上市公司股東的淨利潤15.61億元，同比增長58.74%；資產負債率為84.60%，同比下降2.28 個百分點。

營收淨利同比增長，實現了“小目標”的泰禾集團的董事長黃其森在今年6月的媒體會上自信地迴應：泰禾這幾年幹得不錯，沒那麼艱難。

而在財報裡，我們看到了黃老闆說不出口的尷尬。

公告顯示，報告期內，泰禾籌資活動產生的現金流量淨額為-291.21億元，原因是公司借款收到的現金減少，同時在償還債務中支付的現金增加。而泰禾手中的現金及現金等價物的淨增加額同比減少72.57%，為14.09億元。

截至2019年6月30日，泰禾短期借款75.54億元，一年內到期的非流動負債255.20億元。合計330.74億元，而泰禾截至期末的現金及現金等價物餘額為129.67億元，對短債的覆蓋比是0.39。

換句話說，泰禾賬面上的錢只有3.9毛，一年內要還的債是1塊。

可以作為對比的是，根據《中國網》統計資料，2018年，100家樣本房企現金短債比平均值為1.37，超過半數的企業現金短債比大於1。

今年6月，知名國際評級機構惠譽給泰禾的主體評級確認為“B-”，穆迪確認泰禾集團主體評級為B3。

在信用評級裡面，“B-”級屬於較低級別，這個評級的債券已經屬於垃圾債券的範疇。

評級不高，導致泰禾不得不花更多的成本去借錢。

財報資料顯示，上半年泰禾的融資來自於銀行貸款247.38億元，佔比22.42%，成本8.48%；非銀行佔比最高，達到58.94%，金額650.25億元，成本10.13%，其中，就包括一筆年息高達15%的債券。

7月12日，泰禾集團全資子公司在境外完成4億美元的債券發行，票面年息15%。

作為對比的是，今年8月8日建業地產發行3億美元企業債，期限為三年，利率6.88%；而在8月5日，遠洋地產發行的一筆美元債票面利率低至4.75%。

從行業平均水準來看，根據克而瑞資料，2019年上半年，95家典型房企融資總額7169.2億元，債券融資綜合成本7.25%。其中，境外融資成本8.34%。

也就是說，此次泰禾集團年息15%的海外債成本，是行業綜合成本的1-2倍。

02

銷售額跌出前20強，大本營失守

一如既往，泰禾今年又沒有公開銷售資料，是為數不多不公開銷售資料的公司。

事實上，泰禾自從2015年開始就不再主動對外披露公司的銷售額和銷售面積，這兩個資料對外界來說，始終是一個謎。

而在克而瑞銷售排行榜裡，泰禾已經跌出了前20強。

2019上半年，泰禾集團實現全口徑銷售金額456.7億元，在《中國房地產企業銷售TOP200排行榜》中排名37位，作為對比的是，2018年、2018年上半年、2017年泰禾在這份榜單上分別位列20、18、17名。

更值得關注的是，報告期內，泰禾房地產業務毛利率同比減少5.15個百分點。分地區來看，閩系出身的泰禾在其大本營福建區域的營收同比下降39.75%，為37.52億元，毛利率同比減少11.59個百分點。

而在此之前，福建區域在泰禾分地區的營收佔比中，2017年為60.31%，2018年年中為49.64%，雖然有所下降，但基本佔據了泰禾的主體地位。不過到了2018年報，這一佔比已經跌至為35.92%，至2019年年中僅有25.88%。

不難發現，福建市場上有關泰禾的身影正在逐漸淡出。

2017年，泰禾在克而瑞統計的福建房企銷售金額排行榜中，以139.35的億元的成交額位於第三，到了2018年，泰禾在福建的成交額跌至121.55億元，位列第7名，被保利、萬科、碧桂園、融信等趕超。

閩系房企泰禾，在福建的大本營即將面臨失守。

03

千億泰禾的現金流保衛戰

現金流是房企的生命線。在銷售排名不斷下滑的同時，泰禾只能斷臂求生，打響現金流保衛戰。

黃老闆決定調整債務結構以來，泰禾已經將旗下蘇州澱山湖專案、廣州增城專案公司、佛山泰禾院子專案公司等部分股權轉讓給以世茂為首的合作方，交易總對價已超百億元。

這裡需要特別指出的一點是，泰禾出售的資產大部分都資不抵債。從佛山院子所屬專案公司的財務資料來看，截至3月31日，該公司資產總額18.14億元，負債總額約18.19億元，營業利潤-606萬元，淨利潤-451.52萬元。

中報資料顯示，上半年泰禾因股權轉讓的子公司達到了10個，收回投資的現金金額達到了19億元，去年同期只有3.6億元；處置子公司及其他營業單位收到的現金淨額為23億元，去年同期僅有4078萬。

甩賣“資產包”之下，泰禾的負債有了小幅改善。

中報顯示，2019上半年，泰禾的資產負債率較2018年末下降2.28個百分點，至84.6%；淨負債率較2018年末大幅下降126.15個百分點。

同時，泰禾的有息負債也有小幅減少，2018年末是1376.2億元，2019年中則降至1104億元。泰禾表示，其上半年重點優化了債務結構。從2018年下半年開始，泰禾僅跟20家左右金融機構形成長期戰略合作，在此之前是100多家。

房地產是個天然的由高杆杆驅動的行業。保衛現金流的泰禾，只能在拿地上做出犧牲。

從2016年開始，就有資料顯示在公開市場的招拍掛泰禾基本不參加，90%都是通過合作併購。今年截至當前，泰禾除了9月7日以59.6億元拿下北京孫河地塊外，其僅通過公開市場競拍了兩塊土地，通過併購拿得14個專案。

2019年上半年，泰禾手中的存貨約1632億元，佔總資產比例68.42%，和去年上半年相比僅減少0.35個百分點，基本沒什麼變動。

減少了拿地的後果便是，泰禾的土儲和同規模房企相比已經隱隱有掉隊的趨勢。

半年報資料顯示，目前泰禾在福建、京津冀、長三角、珠三角擁有8個專案，包括福州金水湖專案、漳州溪山院子、南京江寧院子、惠州惠陽金尊府等，待開發土地面積僅200.72萬平米，計容建築面積209.25萬平米。

克而瑞研究中心的資料顯示，在土地儲備貨值方面，2019年上半年，泰禾集團的土地儲備貨值2435.3億元，排名53位。另外，在前9個月的新增貨值方面，泰禾集團甚至沒有出現在房企前100名的名單中。

按黃老闆的話說，這是對市場的敬意。

不過對房企來說，土地儲備規模在很大程度上決定了企業在未來幾年的可持續發展。

黃老闆在今年的一次採訪中表示，“今年我們提的目標相對來說比較保守，在1500億。2000億現在就不能多說了，上市公司比較敏感，不能老是展望，但我想泰禾還是一個有追求的企業，這個目標比較穩健，也不算保守。”

按照克而瑞地產研究中心的資料，2019年前9個月，泰禾集團銷售額611.8億元，排名34位。

以1500億元的銷售目標計算，泰禾前9個月僅完成了銷售目標的40.7%，完成度還沒有達到五成。

© THE END

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文 | 村長♂