外資機構中兩級分化開始加劇，擁有長期資金優勢的大型機構投資人成為市場的主宰者，而一些資金體量、期限不佔優勢的投資者則變得更加保守。
作者 | 江 灃
如果說中國樓市近兩年的大宗交易主要是靠外資撐起來的，這一點也不為過。
自2017年前後起，外資開始在中國樓市裡縱橫捭闔，尤其是對寫字樓等商辦物業青睞有加，這也直接推升了中國樓市大宗交易在2018年的大爆發，2018年，境外機構投資者在中國大宗物業成交額的佔比達到了37.8%的歷史高點。而這樣的趨勢仍然在繼續，從近期公佈的一些第三方市場研究機構的資料來看，以北京為代表的中國樓市，在今年仍然得到了外資的青睞的。
而不可忽視的一個現實是，中國一線城市的寫字樓空置率持續上升，租金下行壓力加大。在這樣的背景下，已經連續在中國樓市“掃貨”兩三年的外資們，它們的勢頭仍然還會如此強勁嗎？
“比如，新加坡某知名投資機構之前一直在中國市場上非常活躍，但近期它們對中國房地產市場的投資策略就有比較明顯的調整，比如對上海的寫字樓基本上就不看了。”一位房地產基金人士稱。
這樣的變化只是一個縮影。
01
北京開始更受寵
在外資此輪對中國樓市的投資熱潮中，上海和北京的核心物業一直是外資機構們最鍾情的。
在北京市場上，僅僅在去年一年，外資參與的大宗物業收購金額的規模，是在2018年之前四年所有外資參與北京大宗物業收購金額之和。而上海的情況同樣如此。去年上海大宗房地產投資市場交易金額超過1050億元人民，外資買家的投資金額佔比61%！2017年時，外資買家佔比只有24%，增長了37個百分點。這也創下自2005年以來的最高水平。
今年，外資持續買買買的情況整體上來看，仍然在持續，但分化卻已經較為明顯。
比如，從近期第三方機構釋出的北京大宗交易市場情況來看，北京大宗交易市場的交易仍然比較活躍，外資仍然在持續買入
戴德樑行釋出的資料顯示，2019年以來，北京市大宗交易市場成交金額已達751億元，較2018年全年的576億元增長約30.4%。
在這些資產中，寫字樓仍然是最受這些機構投資人青睞的。根據戴德樑行的資料，2019年，北京大宗交易中近七成為寫字樓，其中，46%的本來就是寫字樓，約20%將由酒店、商業物業改建為寫字樓。
在今年年內的數個大型交易中，都有外資機構的身影。比如：瑞士合眾集團(Partners Group)為主的財團收購了北京鼎好大廈的多數股權，總交易額為13.4億美元；安聯集團旗下多家公司，與首峰亞洲巨集觀趨勢基金III（Alpha Asia Macro Trends Fund III）成立合營公司，收購了位於望京的北京融新科技中心85%權益；知名外資基金PAG從弘基金手中收購了招商局大廈（高區樓層）等專案。
而與之相對的是，上海房地產大宗交易市場成交量在迎來去年的高峰後，今年已經開始下降。
據戴德樑行統計，上海大宗物業投資市場從2016年全年成交近1400億元的高點降至2018年的略超1000億元。2019年初受上年簽約的延續影響，一季度455.83億元的成交金額與往年同期基本持平；二季度成交量大幅下滑至150.35億元，同比下跌66%；三季度更是下探至105.59億元。市場活躍度的下降趨勢非常明顯。
“外資機構對上海寫字樓的態度還是發生了比較大的變化，比現在年二三季度開始，在中國樓市投資非常活躍的新加坡某知名投資機構對上海的寫字樓基本上就不看了。”一位內資房地產基金人士稱。該人士稱，這家機構在中國房地產市場的投資策略還有其他一系列的轉變，這只是其中之一。
這一態度的變化也折射出了北京、上海兩個區域樓市的一些微妙變化，尤其是隨著北京、上海兩地寫字樓空置率的明顯上升，讓投資機構並不再像之前一樣大肆買買買，而變得相對慎重。
戴德樑行的資料顯示，2019年前三季度，北上廣深的寫字樓空置率分別為13.8%、12.5%、3.7%和21.2%。甲級寫字樓空置率分別為10%、18%、4%和19%。
一個不爭的事實上，北京、上海這兩個黃金之地的寫字樓空置率都出現了明顯的上升，租金也出現了回撥的趨勢。但相比較而言，北京的空置率及租金水平，顯得更有吸引力。
北京的寫字樓空置率上升，與北京2019年大量新增供應入市不無關係。戴德樑行的資料顯示，2019年北京甲級寫字樓年度供應達101.8萬平方米，這是近十年來第三次年度供應超百萬平方米。但相對而言，北京寫字樓的空置率仍然相對較低，租金也更為穩定，儘管全市整體空置率上升，中關村、金融街等熱門核心商圈，仍然保持“高飽和度”的入駐率，空置率僅為2%-3%之間，租金仍保持較高水位，年降幅僅4%左右。這也讓尤其看重租金收入的外資投資機構們更為安心
而上海甲級寫字樓的空置率則顯得壓力更大，空置率較北京高出8個百分點。而潛在的更大壓力是，上海寫字樓市場新增供給仍會持續放量。
高力國際的資料顯示，2019年上海寫字樓市場新增供應95萬平方米，預計未來兩年新增供應量將進一步達到246萬和192萬平方米，較2019年分別增長近160%和102%。高力國際由此也預計，未來兩年上海寫字樓空置率將增長至25.6%和27.5%。
隨著空置率的上升，上海寫字樓的租金水平也明顯下降，為近年來相對低點。這樣的大環境也影響到了外資機構投資者對於市場的信心，在投資意願和物業型別上都出現了結構性的分化。
02
外資買家也出現兩級分化
事實上，與前兩年在市場上的“瘋狂”掃貨相比，外資對中國樓市的熱情已經有所下降。
外資對於中國樓市最為看重的其實便是穩定的現金流，因此一線城市的核心商業物業是最佳標的資產。但由於一線城市寫字樓空置率的明顯上升，甚至未來持續上升的背景下，租金下調的壓力也比較大，這使投資者在決策前多了一些躊躇。
資本回報率一直是機構投資人非常看重的一個指標。根據戴德樑行今年6月的一份調查，北京和上海甲級寫字樓的淨資本化率大約3.9%-4.9%和3.8-4.8%的水平。而其針對內外資機構投資人調查中，預計一線城市甲級寫字樓資本化率將進一步壓縮者超過半數。
一家關注亞洲房地產市場投資的外資房地產基金人士稱，其之前一直在發掘包括中國在內的亞洲主要經濟體的房地產投資機會，但目前其仍然沒在中國市場下手，而前不久剛剛完成了對一棟東京的甲級寫字樓的收購。
他表示，東京甲級寫字樓的資本化率不如北京、上海，但吸引力在於10年期日本國債收益率僅0.7%，日本極低的融資成本有助提高收益利差，有助於該機構在購買時通過加槓桿的方式獲得更好的收益。而相比之下，10年期中國國債收益率達3.2%，收益利差空間非常有限，加槓桿的成本不低，難以獲得較理想的回報。這也是他對中國樓市慎重的原因。
當然，對於那些資本非常充裕的超大型機構投資人來說，這倒並非是個難題，比如主權財富基金、養老金、保險公司等這些超大型機構投資人，它們的優勢就在於資金量充足，且是真正的長錢，能夠穿越週期，反而是仍然在積極尋找合適的標的資產。
因而，外資機構的兩級分化也開始加劇，擁有長期資金優勢的大型機構投資人成為市場的主宰者，而一些資金體量、期限不佔優勢的投資者則變得更加保守。
而另一個明顯的趨勢是，外資機構投資人對樓市的投資也進入到更加註重資產運營的階段，從過往簡單asset investment向asset management轉變。
“外資機構現在不是單純的買樓了，一些外資機構過往比較喜歡和本土的房地產基金合作，通過聯合投資等方式來買樓，不過，現在一些更傾向於直接投資，同時再在國內專門找一家資產管理機構來幫助它運營和管理。”前述某國內房地產基金人士稱。