核心觀點：

從中長期來看，隨著人口頂點的到來，房地產總需求趨勢性回落。但房地產市場需求回落究竟對中國經濟影響幾何，哪些行業又將首當其衝，本文應用投入產出模型對比了中美房地產及建築業的相關資料，從量化角度回答了這些問題。

中美房地產直接影響行業對比：

中國房地產直接影響最大前三個行業分別為：非金屬礦物製造（10.64%）、基本金屬製造（7.95%）以及金融保險（4.71%）。而美國為：其他商業服務（5.9%），金融保險（3.22%）以及批發和零售業（2.79%）。

對比可見，中美房地產行業均直接影響金融保險業，但中國直接影響行業更偏向於前端生產行業，而美國更偏向於下游消費行業。中國未來房地產行業影響力下降，則需觀察是否對下游消費帶來直接影響。

中美房地產最終影響行業對比：

中國房地產最終影響最大的三個行業為：基本金屬製造（18.54%）、其他非金屬礦物製造（14.26%）以及批發零售（11.42%）。而美國為：其他商業服務（10.81%）、金融保險（6.21%）以及批發零售（5.37%）。

美國房地產主要拉動的行業為商業服務、金融保險等服務業，而對傳統的金屬製造等行業影響不大，房地產行業明顯與實體經濟脫節。

房地產行業對其他行業影響的可能性趨勢：

首先，隨著經濟、技術水平的發展，房地產對於經濟整體的拉動能力會顯著減小。這也從側面印證了我們在報告《“消失”的房地產週期》中提出的觀點，即房地產週期與整體經濟走勢逐漸脫離。

其次，目前中國受房地產需求下降衝擊最嚴重的三個行業分別為：非金屬礦物製造，木材以及非能源礦物開採。

最後，未來與房地產市場關聯度較高的行業逐漸從金屬、非金屬以及化工等實體行業轉向商業服務、金融保險等服務業行業。

風險提示：房地產下行超預期

目 錄

從中長期來看，隨著人口頂點的到來，房地產總需求趨勢性回落。未來房地產需求回落究竟對中國經濟影響幾何，哪些行業又將首當其衝，未來影響行業會有什麼變化。本文應用投入產出模型，對比了中美房地產及建築業的相關資料，從量化角度回答了這些問題。

一、投入產出模型介紹及相關資料

（一）、行業投入產出表介紹

在經濟活動中分析投入多少財力、物力、人力，產出多少社會財富是衡量經濟效益高低的重要標誌，而投入產出表正是研究一個經濟系統各個部門間的“投入”與“產出”關係的數學模型。投入產出表在二十世紀三十年代由美國經濟學家、諾貝爾獎得主瓦希裡·列昂惕夫（W.Leontief）提出並研究編制，此後投入產出方法在各個領域都得到了極大的應用，目前已經發展成為較為成熟的經濟分析方法。

1、直接消耗係數

2、完全消耗係數

直接消耗係數和完全消耗係數的區別為：如果說直接消耗矩陣從生產的方面描述了各個行業的投入情況，即每生產一單位某部門產品需要投入多少數額的其他各部門產品，那麼完全消耗矩陣則描述了當整個經濟體對於某一產品的最終需求增加一單位時，各部門產出相應會增加多少。

（二）、房地產相關資料

本文投入產出模型中行業分類方式採用《國際標準行業分類》。目前中國行業分類主要參照統計局《國民經濟行業分類》（GB/T4754）,其與國際通用的《國際標準行業分類》（ISIC）存在一定差別。考慮到可比性，本文使用OECD釋出的中國、美國2015年投入產出表[1]，即《國際標準行業分類》。

值得注意的是，在月度的固定資產投資統計中，房地產投資指的是房地產開發企業進行的投資，但在投入產出表中，房地產開發投資中最主要的建安工程被記入建築業的範圍內。因此在計算時我們首先將建築業與房地產合併，一方面能夠避免統計範圍不一致帶來的誤差，另一方面也能夠使我們忽略房地產與建築業之間較大相關性所帶來的其他問題。最後，我們將進口產品內生化，且由於家庭作為僱主及家庭自用（Private households with employed persons）這一行業的特點（對其他行業投入均為零），我們將其剔除，最後得到具有34個行業的投入產出表。

二、中美房地產影響行業對比及美國啟示

（一）、中美房地產生產效率和直接影響行業對比

1、美國房地產生產效率高於中國

直接消耗係數是一個行業生產過程中投入各類產品數量最直觀的體現，不僅揭示了各部門之間的技術經濟聯絡，同時也代表著行業的生產效率。一般來說，直接消耗係數越小，生產單位產品所需投入就越小，該部門的生產效率也就越高。

對比中美兩國各行業直接消耗係數可以發現，美國的房地產及建築業對其他行業直接消耗係數總和不僅數值上遠小於中國，其在所有部門中的排序也較為靠前，即無論是橫向還是縱向比較，美國房地產與建築業的生產效率都相對較高。同時可以發現，當生產效率大幅提高後，其對整體經濟分拉動必然減小。

2、房地產直接影響行業對比

在此基礎上，我們進一步探究房地產及建築業對於其他各個行業的直接消耗係數，對比發現中國房地產直接影響最大的前三個行業為：非金屬礦物製造（10.64%）、基本金屬製造（7.95%）以及金融保險（4.71%）。而美國為：其他商業服務（5.9%），金融保險（3.22%）以及批發和零售業（2.79%）。

對比可見，中美房地產行業均直接影響金融保險業，但中國直接影響行業更偏向於前端生產行業，而美國更偏向於下游消費行業。中國未來房地產行業影響力下降，則需觀察是否對下游消費帶來直接影響。

（二）、中美房地產依賴度和最終影響行業對比

1、中國對房地產依賴程度高於美國

完全消耗係數是全部直接消耗係數和全部間接消耗係數之和。完全消耗係數揭示了部門之間的直接和間接的聯絡，它更全面更深刻地反映部門之間相互依存的數量關係。

通過對比中美各行業後的完全消耗係數可以發現，中國房地產及建築業完全消耗係數遠大於美國該行業完全消耗係數，說明目前中國房地產及建築業仍對經濟有一定拉動作用，但隨著生產效率的提高以及需求的停滯，房地產及建築業對中國整體經濟的拉動效應必然大幅降低。

2、房地產最終影響行業對比

根據中美房地產及建築業對其他各行業的完全消耗係數，中國房地產最終影響最大的三個行業為：基本金屬製造（18.54%）、其他非金屬礦物製造（14.26%）以及批發零售（11.42%）。而美國為：其他商業服務（10.81%），金融保險（6.21%）以及批發零售（5.37%）。

美國房地產主要拉動的行業已經變為商業服務、金融保險等服務業，而對傳統的金屬製造、非金屬、化工等行業完全消耗係數均不到3%，房地產行業明顯與實體經濟脫節。

（三）、中國房地產對其他行業拉動

在完全消耗係數的基礎上我們可以計算房地產對各個行業的拉動比例，計算方法為：

房地產對行業i拉動增長率=（房地產當年增加值-房地產去年增加值）*房地產對行業i的完全消耗係數/行業i當年增加值

計算結果如下表所示：

觀察發現，房地產對中國非金屬礦物製造、木材以及非能源礦物開採等行業拉動均超過6%，且對開採輔助服務、能源礦物開採、基本金屬製造等多數行業拉動增長率均超過其自身增長率。若房地產市場增長率大幅下降，中國大部分行業都將受到較大沖擊。

三、結論

至此我們已經計算了中國房地產的直接消耗係數、完全消耗係數以及拉動增長率三個方面的相關資料，並且與美國同類資料進行了對比，總結為以下結論：

首先，隨著經濟、技術水平的發展，房地產對於經濟整體的拉動能力會顯著減小。這也從側面印證了我們在《“消失”的房地產週期》中提出的觀點，即房地產市場與整體經濟走勢逐漸脫節。

其次，從行業層面來看，受房地產需求下降衝擊最嚴重的三個行業分別為：非金屬礦物製造，木材以及非能源礦物開採。

最後，未來與房地產市場關聯度較高的行業逐漸從金屬、非金屬以及化工等實體行業轉向商業服務、金融保險等服務業行業。

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