7月1日至9月25日，在28個申萬一級行業中，國防軍工以7.45%的漲幅位列上漲幅度第四名，僅次於電子、計算機與醫藥生物。建國七十週年即將到來，軍工改革的高景氣度能否持續呢？
一、盈利能力改善ROE持續上行2019年上半年軍工行業整體業績增長較好。我們選取軍工行業121家軍工企業全口徑採用整體法統計，合計實現營業收入(2351.82億，+4.87%);實現歸母淨利(116.05億，+16.73%)，主要因為:
一方面軍工行業整體受十三五後期武器裝備換裝列裝進度加速帶來的訂單及收入確認加快，軍工行業保持較高景氣度;另一方面航空工業推進均衡生產，上半年交付確認明顯增多，同比業績增長明顯。
此外，軍工企業優化體制結構降本增效，管理費、銷售費及財務費用率均有不同程度下降。
2019年上半年，軍工行業在A股29個行業中，收入端增速排在第22位、歸母淨利增速排在第10位。歸母淨利同比增速高於營收增速，軍工行業整體盈利能力改善相對明顯。
軍工行業整體毛利率及淨利率均有提升。整體毛利率17.48%，開始企穩回升，同比改善0.49個百分點，或主要是產品結構上軍品業務佔比提高;淨利率4.93%，同比提高0.69個百分點，同步改善。
期間費用率整體上有所上升，主要是管理費用+研發費用率上升了0.81個百分點，其他銷售費用率、財務費用率平穩。
軍工行業ROE水平已連續三年持續上升。一方面是軍工企業淨利率水平較好改善，盈利能力改善明顯。
總資產週轉率保持平穩略有提升，認為主要跟航空工業近兩年推進均衡生產，帶來的資產週轉改善有關;權益乘數持續下降，代表軍工企業的資產負債率不斷下降，我們認為跟近幾年軍工央企壓縮層級，主動降低資產負債率有關。
整體上，我們認為隨著軍工企業不斷聚焦主業，提質增效，追求高品質發展，總資產週轉率仍有較大提升空間，同時盈利能力有望繼續改善，軍工行業的整體ROE水平有望持續提高。
1、國企營收及淨利增長均好於民參軍
按照企業性質分類統計:2019上半年，國企軍工上市公司(54家)實現營收(1894.62億，+5.61%)、歸母淨利(77.08億，+28.42%);民參軍軍工上市公司(68家)實現營收(457.20億，1.94%)、歸母淨利(38.97億，-1.07%)。
整個軍工行業中，國企營收佔比81%，歸母淨利佔比66%，兩者佔比相比去年同期均有提升。民參軍上市公司多是參與軍工資訊化領域或提高軍工電子類產品，盈利水平上普遍高於國企，故歸母淨利佔比(34%)高於其營收佔比(19%)。
整體上看，軍工國企的營收及淨利增長態勢均好於民參軍上市公司，我們認為國企承擔大部分核心軍工武器裝備任務，更多受益十三五後期的行業高景氣，目前民參軍中核心軍工業務佔比仍還較小，此外非軍工業務應是影響民參軍歸母淨利下滑的主要原因。
國企毛利率改善0.32個百分點，淨利率提高個0.98百分點，淨利率改善明顯好於毛利率，說明國企提質增效效果，不斷提高經營效率，整體盈利能力不斷改善。
民參軍企業毛利率提升1.58個百分點，但淨利率下降0.32個百分點，我們認為或是民參軍整體軍工業務佔比不高，民品業務受巨集觀經濟影響，營收略為增長情況下短期管理、銷售等成本難以下降，造成整體盈利能力受到壓制。
2、航空裝備均衡生產增長明顯，船舶開始回升
按照子行業統計:航空裝備受均衡生產節奏帶動營收及利潤增長較快且佔比顯著提升、船舶行業去年基數低今年業績回升有較大增長，航天、兵器、資訊化則多受民品影響整體平穩或有下降。
軍工5個子行業中，航空裝備收入基數大、增速高，收入佔比已經達到36%，歸母淨利佔比接近行業整體的42%。資訊化裝備利潤率水平較高，營收佔比15%，歸母淨利佔比20%。
其中，航天板塊中軍品佔比高的典型公司19H1實現營收(205.19億，+8.89%)，歸母淨利(12.33億，+12.47%)，整體較為符合中國航天的行業增速。資訊化板塊同樣選取軍工佔比較高的代表性公司19H1軍品佔比較大15家標的收入增長17.70%，淨利潤增長29.68%。
3、產業鏈兩端增長較快
按照產業鏈分類，我們對軍工行業分為主機廠、分系統裝置以及元器件、新材料並選取標誌性上市公司歸類統計，可以看出軍工上市公司中處於產業鏈兩端的公司增長較快。
其中，主機廠增長明顯主要是佔比較大的航空主機廠的業績大幅增長的拉動，另船舶主機廠歸母淨利(15.84億，+84.09%)也有較大增長;分系統板塊營收增速較2018H1增速略有提高，營收增長主要來自於中國動力，其佔據了分系統板塊增長值得64.03%;元器件板塊維持穩健增長態勢，新材料板塊則收入增長較快。
我們認為主機廠主要是均衡交付帶來確認進度的中報高增長，元器件板塊下游客戶涵蓋整個軍工行業，可以看出軍工行業十三五後期的高景氣度，隨著產業鏈的不斷向下傳導，預計分系統及主機廠仍有增長動力。
2019上半年7家主機廠合計實現營收(704.87億，+11.22%)，歸母淨利(26.70億，+80.26%);主要是佔比較大的航空主機廠的業績大幅增長的拉動，此外還有船舶主機廠歸母淨利(15.84億，+84.09%)的帶動。
主機廠毛利率平穩，淨利率由1.74%提高到4.14%，大幅改善2.39百分點，原因是航空主機廠的盈利能力改善，船舶行業中中船防務扭虧為盈。整體期間費用率看保持與營收同步的平穩走勢。
2019H1，分系統板塊營收同比增長11.65%，歸母淨同比增長1.35%。營收增長主要來自於中國動力，其佔據了分系統板塊增長值得64.03%。分系統營收增速較2018H1增速略有提高1.66個百分點。
分系統板塊毛利率水平與三費費率水平均較為平穩。毛利率角度，2019H1分系統板塊毛利率為20.98%，同比減少0.03個百分點。
三費費率角度，2019H1分系統板塊銷售費用率、管理費用率(考慮研發費用)、財務費用率分別為2.02%、11.75%、1.31%，分別同比減少0.13個百分點、增加0.13個百分點、減少0.31個百分點，歷年來均較為平穩。
元器件板塊維持穩健增長態勢。元器件板塊處於軍工行業最上游，收入穩步增長反映行業整體發展態勢良好，軍工整體規模擴張趨勢初顯。
18H1-19H1元器件板塊收入分別同比增長9.78%、24.03%，歸母淨利同比增長20.46%、29.24%，19年收入利潤增長基本匹配，且19年收入同比增長較快，或為武器裝備列裝帶來資訊化需求提升以及國產化替代等因素。
板塊毛利率基本穩定，淨利率不斷提升。元器件板塊毛利率基本維持在37-38%左右，在採購價格面臨下行壓力時，元器件公司相關仍保持了較好的盈利能力。
淨利率相較往年逐步攀升至15.10%，主要因為管理費率和銷售費率的降低，其中銷售費率降低或為軍改後採購回暖;管理費用率提升則為相關公司不斷提質增效。
新材料板塊收入增長較快，歸母淨利潤增速要高於收入增速。由於中航高科因房地產業務影響較大，故僅統計其航空複合材料的收入利潤情況，則19H1新材料板塊實現收入增長43.82%，歸母淨利潤同比增長45.85%。
其中鋼研高納由於收購新力通並表，但扣除新力通，收入和利潤增長仍分別有33.86%、37.34%。淨利潤增速要高於收入增速，主要為新材料業務毛利率的顯著提升。
毛利率顯著提升，研發費用率大幅提高。19H1新材料板塊實現收入增長23.59%，其主要以航空配套為主，歸母淨利潤增長45.51%，其中毛利率顯著提升3.35pct，或與規模效應提升帶來固定資產減少、開工率提高及工藝逐步成熟等有關，其中光威復材、中航高科、鋼研高納、菲利華等分別較18H1毛利率提升3.10、2.65、5.11、2.50pct。
新材料行業具有技術壁壘高、研發難度大的特點，導致研發成本較高，19H1新材料板塊各公司競相加大研發力度，光威復材、中航高科、鋼研高納等研發費用分別增加37.39%、282.52%、207.7%。
二、資產負債表亮點較多，行業基本面改善軍工行業是典型的“訂單驅動、以銷定產”的行業，因此應重點關注軍工板塊資產負債表科目的變化，重點關注預收賬款(體現在手訂單情況)、存貨(尤其原材料能反映中長期的增長)、應付賬款(反映為滿足訂單生產的採購情況)等科目的變化。
19年中報資產負債表的變化再次驗證軍工行業的基本面改善，預計19-20年行業增長相對確定，增速在15-20%。
1)從細分方向上看:
預收賬款同比減少15.75%，其中航空板塊減少27.09%，或與均衡生產交付確認節奏有關。
資訊化板塊扣除異常值後同比增長8.07%，因下游客戶不同差異化較大;存貨扣除船舶增長17.42%，其中兵器、航天、資訊化增速較快，分別為31.52%、17.38%、17.21%，兵器或因上游配套、交付滯後導致存貨-在產品突出。
資訊化隨著軍改影響削弱及國產化替代推進，相關標的訂單增長較快，因此原材料、在產品增速高於存貨增速;應付款項增長3.82%，其中兵器、航空與資訊化分別增長15.72%、11.68%、6.92%。
應收款項，航空、兵器週轉率加快，或為交付加快影響，預計進入十四五末行業整體回款將改善。
2)從產業鏈上下游來看:
下游主機廠，由於航空均衡生產、船舶底部復甦導致預收、存貨大幅減少;
中游分系統以航空、資訊化為代表，存貨、預收、應付分別增長22.45%、18.48%、26.03%。
上游元器件穩健增長，存貨(+20.85%)、應付(+21.60%)等與收入增長(+24.03%)基本匹配;
上游新材料收入增長較快(43.82%)，存貨增長59.87%，其中在產品同比增長130.68%，關注後續利潤表的兌現程度。
1、預收賬款:航空因均衡生產大幅下滑
預收賬款主要源於軍方或軍工企業向上遊釋出訂單，一般會提前支付30%的預付款，預收賬
款則體現在手訂單的情況。對軍工業務佔比較大的企業，其表徵意義更加明顯。
19年半年報可比口徑預收賬款同比減少15.75%，其中以配套為主的民企預收賬款同比增長29.96%，反映了民企的訂單彈性;而航空等預收賬款均有不同程度的下滑，其中或與均衡生產有關，交付確認節奏有所變化。
1)航空板塊的19H1末的預收賬款及合同負債121.59億元，同比減少27.09%，較期初減少40.34%，主要是中航沈飛前期預收賬款隨產品交付在當期確認收入，預收賬款同比減少48.22億，下降71.30%。
我們認為，航空工業目前處於推進均衡生產階段，預收賬款有大幅波動，但也一定程度上體現軍品交付確認順利，目前十三五已經進入尾聲，新型武器裝備的換裝列裝進度加快，預計航空主機廠仍將保持高景氣度。
2)航天板塊的19H1末的預收賬款及合同負債33.82億元，同比減少11.92%，較期初減少5.77%，主要是航天通訊18年年報中已經大幅預收款項銷售結算，19H1同比減少6.26億，-69.15%)仍是此原因，若剔除航天通訊，航天板塊該科目同比增長5.73%。
3)船舶板塊預收賬款2019H1同比下滑19.21%，我們認為預收款下滑的主要原因是軍船訂單仍受軍改負面影響，民船處在長週期底部致使船舶產品預付款情況未有好轉。
中國重工、中船防務2019H1預收款分別佔據板塊的49.15%、30.69%，對板塊影響顯著;兩者2019H1預收款分別同比下滑30.82%、11.39%。
4)兵器板塊預收賬款2019H1同比減少0.48%，較為穩定。兵器板塊預收款增長主要來源於內蒙一機、北方導航。2019H1，內蒙一機預收款同比增長2.37%，北方導航同比增長853.01%。
北方導航預收款大幅增長主要源自於軍品配套訂貨增多，待公司確認收入時，預收賬款轉銷至主營業務收入，表明兵器行業在手訂單充足，為未來業績增長奠定了基礎。
我們認為，兵器行業過去2016-2017年受軍改影響較大，十九大報告明確提出2020年基本實現軍隊機械化，意味著兵器板塊將迎來十三五後兩年的高景氣週期。
5)資訊化板塊的預收賬款整體呈現增長態勢，同比增長35.30%，其中主要為中光學並表(原利達光電收購中光學100%股權)及合眾思壯通導一體化業務影響，剔除異常值後資訊化預收賬款同比增長為8.07%。
其中中國長城和振華科技預收款項均較去分別大幅下降65.87%、69.13%，其他則同比增長21.08%，基本符合軍工行業的增長趨勢，考慮到資訊化疊加國產替代及更新換代，資訊化板塊景氣度較高。
由於資訊化企業以配套為主，涵蓋雷達、通訊、電子、導航等領域，且貫穿航空、艦船等武器裝備建設的全過程，因此預收賬款因不同下游客戶，交付確認節奏不同而呈現結構性差異。
其中七一二、景嘉微、烽火電子等企業以航空配套為主，其預收賬款增加分別同比增長59.07%、135.60%、53.36%;而高德紅外、大立科技等因批量交付，預收賬款則分別下滑-66.52%、-29.73%。
2、存貨:兵器、航天、資訊化增速較快
在產品增速高於存貨增速，反映接下來的收入增長預期。存貨構成主要包括原材料、在產品、庫存商品、發出商品等，反映了企業對已有或意向訂單所做的投產情況，其中在產品多為1-2個季度內交付，原材料對未來更長一段時間的交付，對考察中長期增長更有意義。
19H1存貨同比減少3.36%，主要受船舶領域拖累，軍船因審價影響而民船仍處於長週期底部，若不考慮船舶則存貨增長17.42%，其中原材料、在產品同比增長15.5%、23.7%。其中，兵器、資訊化、航空、航天都有不同程度的增長，兵器及資訊化增速較快。
民企的存貨、原材料、在產品分別增長10.83%、11.86%、21.04%，均高於國企，反映出民參軍的訂單增長較快，預計主要和過去兩年民參軍公司受軍改影響較大有關，因此隨著訂單招投標重啟，民參軍公司或存在較大的訂單彈性。
1)航空板塊2019H1末存貨944.97億，同比增長6.58%，較期初增加9.76%，其中原材料(244.44億，+3.70%)，在產品(523.99億，+8.32%)。航空板塊存貨小幅增長，小於航空板塊的營收增速，主要是均衡生產推進，軍機加速交付部隊，帶來存貨的快速消化。
2)航天板塊2019H1末存貨199.43億，同比增加6.87%，較期初增加16.84%，其中原材料(59.23億，-1.62%)，在產品(99.14億，+17.38%)。主要是航天電子(同比增加19.64億，較期初增加9.02億)、中國衛星(同比增加2.01億，較期初增加5.62億)。
航天板塊存貨尤其是在產品科目大幅度增加或預收下半年任務飽滿，轉化為收入後營收增速有望提高。
3)兵器板塊:2019年6月底，存貨較上年同期增長15.29億元，增長幅度為12.54%;其中內蒙一機存貨同比增長9.67億元。2019年6月底，內蒙一機存貨(31.50億元，+50.95%)，存貨大幅增長主要是由於報告期在產品未完工交付增加所致。
存貨明細:2019年6月底存貨-原材料同比減少3.72%，存貨-在產品同比增長72.58%，存貨-庫存商品同比增長7.02%，存貨-在產品較為飽滿主要是由於上游配套供應不足導致交付存在滯後問題。我們認為，隨著上游供應逐步跟上內蒙一機的業績將呈現較快增長。
總體上，隨著十三五後期部隊換裝加速，陸軍迎來換裝高峰，部隊需求較為旺盛，行業整體業績釋放確定性較高。
4)船舶板塊:2019年6月底，存貨較上年同期下降25.73%，存貨下降主要源自於中國重工，其中存貨-建造合同形成的已完工未結算資產同比減少162.83億元，存貨下降表明船舶產品自2016年底部以來進入逐步回暖期，船東接船意願更強，交付情況有所好轉。而且，我們認為這一趨勢將得到延續。
5)資訊化板塊存貨同比增長7.99%，其中原材料增長14.77%、在產品增長17.21%;剔除中光學、合眾思壯、振華科技(振華通訊出表)外，則存貨、原材料、在產品分別同比增長15.08%、20.11%、27.68%。
過去兩年資訊化標的受軍改影響較大，隨著軍改影響削弱及國產化替代推進，資訊化相關標的訂單增長較快，其中七一二、景嘉微存貨分別增長58.97%、61.34%，其中在產品分別增長60.44%、129.53%;火炬電子、巨集達電子等存貨分別增長60.01%、33.66%，其中原材料分別增長60.42%、41.28%，在產品分別增長74.47%、24.17%。
3、應付款項:兵器、航空、資訊化增長較快
應付款項(含應付賬款及應付票據)主要為軍工企業為滿足訂單生產向其上游廠家購買原材料和零部件而發生的應付款項，亦能體現訂單的增長情況。19H1應付款項整體增長3.82%，其中兵器、航空與資訊化同比分別增長15.72%、11.68%、6.92%，增長較快。
1)航空板塊應付賬款及應付票據985.85億，同比增長11.68%，較期初增加10.83%，其中應付賬款(737.03億，+15.00%)、應付票據(248.81億，+2.91%)。
應付賬款及應付票據科目期末餘額的大幅增加，主要來自於中航飛機(同比增加37.50億，+16.57%)、中航沈飛(同比增加19.35%，+23.05%)、航發動力(同比增加39.40%，+33.77%)，原因主要是生產任務量增加帶來的原材料和配套產品的採購增加。
2)航天板塊應付賬款及應付票據235.27億，同比增長2.16%，較期初增加2.90%，其中應付賬款(181.61億，+2.30%)、應付票據(53.66億，+1.68%)。
應付賬款及應付票據科目期末餘額小幅增加，主要受到航天機電、航天通訊(收入減少，原材料賒購減少)的拖累，剔除後該科目同比增加22.90%，航天板塊具代表性的中國衛星(同比增加+10.35%、較期初增加+72.23%)、航天電子(同比增加+28.89%、較期初增加+29.36%)，板塊記憶體在應付賬款金額前三季度期末逐期增長、年末降低的規律。
3)兵器板塊:2019年6月底，應付賬款(127.35億元，+1.68%)，內蒙一機應付賬款同比增長2.80%，環比增長97.12%，環比大幅增長主要原因是報告期採購增加但未到付款期。
4)船舶板塊:2019年6月底，應付賬款(537.92億元，-13.49%)。
其原因一方面可以從中國船舶企業總體情況來看:民船方面，根據中國船舶工業協會資料，截止2019年6月底，中國造船企業手持訂單量8172萬載重噸，同比下降10.3%，比2018年年底下降5%，因此民船備產情況略有下滑。
軍船方面，2019H1海軍仍處軍改調整期，軍船訂單釋放預計要到19年下半年甚至到2020年，所以目前軍船備產情況變化不大。
5)資訊化板塊19H1應付賬款同比增加6.92%，剔除中光學、合眾思壯、振華科技，則應付賬款同比增長13.29%。
其中軍品佔比較大的中國長城、航天發展、景嘉微、七一二、巨集達電子、火炬電子、海格通訊則同比增加21.39%、68.84%、75.03%、116.16%、44.47%、14.25%、12.27%，基本高於整體增速，反映為訂單生產的備產情況。
三、軍工回款集中於下半年2019H1，軍工行業經營性現金流同比變差，主要受船舶板塊中國重工影響。軍工行業由於採購主要集中於上半年而回款主要集中於下半年，所以經營現金流上半年一般為負。
從各板塊來看，2019H1船舶板塊經營性現金流惡化主要是因為中國重工經營性現金流同比減少69.48億元，其佔據了軍工板塊經營性現金流同比減少值得64.61%;其他板塊變化不是太大。
我們認為，隨著軍改逐步落地並接近十三五後兩年交付密集期，預計行業現金流情況將繼續改善。
兵器板塊:2019H1整體經營性現金流同比減少(10.79億元，-88.45%)，主要受內蒙一機、中兵紅箭影響，內蒙一機由於回款和預收款同比減少致使經營性現金流同比減少(19.09億元，-94.05%)，中兵紅箭由於銷售現金流入同比大幅度減少致使經營性現金流同比減少6.89億元。
我們認為，2019H1陸軍裝備仍存在配套能力供應不足導致的產品交付滯後問題，隨著這一問題逐步解決，產品交付加速和回款提升，未來現金流將逐步改善。
船舶板塊:2019H1整體經營性現金流同比減少70.68億元，主要受中國重工同比減少69.80億元。2019H1，中國重工經營活動產生的現金流量淨額為-66.24億元，上年同期為3.24億元，主要系由於產品建造節點的不均勻分佈，銷售回款同比下降較多所致。
資訊化板塊:扣除中國長城、中光學後經營性現金流淨額同比回升12.25%，17、18年同期為-52.09%、-4.04%，經營性現金流好轉。
預計接近十四五末期，行業現金流或將繼續改善。其中四創電子、海格通訊、南京熊貓、七一二現金流明顯回升，同比變化分別為20.6%、252.9%、128.1%、194.2%。
航天發展現金流同比變動-73.4%，主要系公司增加產品所需物料採購和勞務支出，以滿足產品訂單及時交付。
若僅統計軍品佔比較大的15家標的，19H1現金流淨額同比下降48.7%，主要原因為振芯科技、海格通訊的北斗終端及國睿科技的空管雷達業務因軍改影響等尚未恢復，以及航天發展採購物料和勞務支出所致。
航空板塊經營性現金流淨額較去年同期減少40.52%。航空板塊19年上半年銷售商品、提供勞務收到的現金同比增加15.12%，經營性現金流-113.57億，同比減少31.27億，其中中航飛機經營性現金流減少20.89億，中直股份經營性現金流減少12.52億，中航沈飛經營性現金流減少19.26億，主要原因是收入增長較快，相應採購備貨增加。
航天板塊經營性現金流較去年同期有所減少。航天板塊代表標的19年上半年銷售商品、提供勞務收到的現金同比增加2.68%。
經營性現金流-39.25億，去年同期減少8.14億，其中航天發展經營性現金流減少3.34億，較期初減少9.76億，主要原因是營收增長帶動應收賬款和存貨分別較期初上漲50.21%和32.18%。
航天電器經營性現金流減少1.73億，主要原因是營收增長帶動應收賬款增加61.45%;航天晨光經營性現金流減少2.2億，主要原因營收下降不足以支撐當期的成本費用所致。
航天板塊投資現金流較去年增加19.09億，主要系歐位元投資衛星等活動現金流量增加12.27億。航天板塊籌資現金流較去年減少22.42億，主要系歐位元籌資現金流減少11.52億。
航天電子籌資現金流減少5.42億，主要系新增借款。楚江新材籌資現金流增加8.24億，主要是非公開發行股份募集資金7.48億元。
從產業鏈條各板塊來看:
1)主機廠板塊經營性現金流同比去年出現大幅下降。主機廠19年上半年銷售商品、提供勞務收到的現金同比減少5.7%。
經營性現金流-176.59億，比去年同期減少124.79億，除中航飛機、中航沈飛、中直股份合計減少52.67億外，中國重工經營性現金流減少69.80億，主要系產品建造節點的不均勻分佈，銷售回款同比下降較多所致。
2)分系統板塊經營性現金流同比下降(10.79億元，-88.45%)，大多主要原因是購買商品、接受勞務支付的現金同比增加。
3)元器件板塊:19H1元器件板塊整體現金流同比增加74.62%，回升幅度明顯，扣除振華科技後現金流同比大幅增加135.68%。
其中中航光電、亞光科技現金流分別增加(341.75萬元，278.5%)、(452.03萬元，305.7%)，分別為增加應收票據結算及票據到期增加、收回控股股東佔用資金等所致。
4)新材料板塊:19H1新材料板塊現金流同比增加411.23%，主要受光威復材(收到其他活與經營活動有關的現金大幅增加)、中航高科(支付其他活與經營活動有關的現金大幅減少)經營性現金流大幅好轉，即便扣除兩者資料影響後現金流同比增長110.4%，仍體現出板塊明顯的好轉。
四、當前位臵繼續看好軍工三季度行情此前在年度策略報告《陽和啟蟄》中我們提出重點看好軍工Q1行情，事實證明Q1軍工漲幅38.11%，表現位居A股28個行業第6位，其中船舶、民參軍及資訊化等較為突出。
6月底以來，我們再次明確提出看好軍工三季度的階段性機會，但和我們年度策略看好的一季度行情幅度不可比。截至目前軍工板塊漲幅4.54%，表現位居A股28個行業第3位。
當前位臵，我們當前繼續看好軍工三季度的階段性行情，但我們對四季度行業相對謹慎。主要原因如下:
1)從均衡配臵而言，偏價值的行業配臵高企，現在略微鬆動，軍工股是可選行業之一;
2)從行業增長角度，保持穩健增長的確定性高，預計19年增長20%附近，明後年增長可能仍有15-20%，前景相對清晰;
3)從估值方面，雖然軍工板塊整體估值仍有40多倍，但內部分化大(也有部分20、30多倍市盈率的公司)，考慮到即將到來的跨年估值切換，估值可看;
4)事件性催化因素。
1、國企零部件:穩健增長，長期配臵
穩健增長的部分國有企業零部件類公司依然是重點方向之一，具有長期配臵價值。以聯結器和阻容感等電子元器件為代表，在軍工行業未來兩年增長確定的情況，上游元器件的增長更為穩健，增速較高，具有長期配臵價值。
對國企零部件可採用PEG估值，挑選估值合理能夠匹配業績增長的公司，考慮到下半年的估值切換，可以確保獲得一定幅度確定性正收益，且對於風險偏好不高的市場環境，確定性機會值得享受一定溢價。重點關注:中航光電、航天電器、振華科技等。
2、主機廠重點關注中直股份、中航沈飛
19年上半年我們在年度策略中重點推薦船舶板塊，主要由於PB接近1倍且基本面改善，疊加南船為代表的資產證券化，船舶板塊一季度表現突出，遠遠跑贏指數。
當前位臵我們建議重點關注中直股份、中航沈飛等。目前中直股份、中航沈飛對應19年估值分別為43、48倍，估值水平仍處於歷史估值中樞中部位臵。19年預計主機廠平穩增長的確定性高，一旦市場好轉，主機廠等軍工權重指數可能存在反彈性機會。
長期來看，過去以主機廠為代表的上市公司利潤率偏低，長期受市場詬病，真實原因並不在于軍品定價低，而在於這些企業並無降低成本費用、釋放業績的動力，考慮到中航沈飛股權激勵政策的標誌性意義，及國務院印發《改革國有資本授權經營體制方案》授權放權政策的推進，或有利於利潤水平的提高。
3、資訊化:高增長疊加估值修復
資訊化+更新換代+自主可控，長期增長邏輯確定。電子資訊裝備是軍事作戰效能的倍增器，新一代武器裝備不斷定型列裝，資訊化附加值高、佔比不斷提高(航電系統佔比從10+%提升至40+%)，且資訊化系統更新換代速度較快，並考慮到在美國出口管制時代背景下的自主可控要求帶來國產化率加速提升，勢必帶動相關資訊化公司業績持續釋放。
資訊化企業中期具備較大的業績和估值彈性。資訊化企業以配套為主，過去兩年受軍改及五年規劃等影響較大，增速低於行業增速，預計19-20年存在較大的訂單和業績彈性，而軍品定價機制改革對於軟體、著作權等過去沒有充分計價的標的較為有利。
此外，軍工資訊化板塊具有TMT屬性，考慮到市場環境和公司增速等，純正的軍工資訊化公司估值一般可以達到30-50倍，目前多數資訊化公司雖然技術稀缺、代表長期發展方向，但估值較高，持續關注是否存在訂單釋放消化估值的可能性標的。
目前建議重點關注業績具有彈性、且估值較低的航天發展。
4、民參軍:優選估值合理的標的
民參軍企業良莠不齊，應精選技術型、規避渠道型標的。目前民參軍企70多家，但良莠不齊，更應精挑細選，建議關注民品能做國企做不了的，或民企來做性比價比較高的。
目前軍方推行競爭性採購和定價機制改革，可能促進部分產品價格繼續有所下調，並不利於成本虛高、轉嫁價格壓力能力弱的企業。
此外，考慮到軍品統型和有限多元的要求，推動市場份額的集中，更加突出具有規模及核心技術優勢的企業，並規避渠道型標的。
目前民參軍配臵比例仍較低，處於業績和估值拐點。過去兩年因為配套為主的民企受軍改影響較大，以及商譽減值、股權質押等問題，民參軍機構配臵比例較低，多數公司處於估值底部，部分甚至不到20倍，目前處於業績和估值的拐點。
此外，併購重組政策的放開以及科創板分拆上市政策的出臺，或對從此前分部估值並在此基礎上有折價的公司，估值存在修復空間。
我們認為可沿著如下兩條思路優選民參軍標的，並根據情況動態調整，目前建議關注楚江新材、長鷹信質、火炬電子等。
1)部分多主業的民參軍公司估值不到20倍，其具有核心技術且主業不構成拖累，股權問題、訂單等落地推動業績增長，併購重組政策以及科創板分拆上市預期有助於估值修復，關注長鷹信質、楚江新材。
2)對於部分純正的技術型標的，關注增長確定、具有核心技術或軍技民用市場空間大的細分龍頭企業，市場的估值接受度在提高，如光威復材、鋼研高納等。
綜上所述，我們建議重點關注如下方向:
1、國企零部件，關注中航光電、航天電器、振華科技等業績估值匹配的標的，具有長期配臵價值、回撤較小;
2、主機廠，關注中直股份、中航沈飛等;
3、資訊化，具有TMT屬性，關注航天發展、四創電子等;
4、民參軍，根據情況動態調整，關注楚江新材、長鷹信質、火炬電子等。