一直按兵不動的央行，終於有所行動了。

11月1日，美聯儲宣佈降息25個基點，將聯邦基金利率下調至1.5%-1.75%。

緊隨其後，最少5個國家也宣佈降息。

當天，中國央行沒有任何動作，並且連續暫停公開市場操作。

11月5日，央行開展MLF操作4000億元，中標利率為3.25%，較上期降息5個基點，對衝當日到期的4035億元MLF。

在全球降息浪潮中，央行邁出了首次降息的腳步。

資料來源：中國人民銀行

01

意外降息，讓人不禁多想。

按照過去的習慣，美聯儲加息之後，央行有2種操作可能，一是緊跟美聯儲加息，二是沒有任何操作。

如果央行緊跟美聯儲加息，即便當天流動性充足，也會象徵性操作100億元逆回購，並且上調公開市場操作利率。

意圖很簡單，就是告訴市場央行加息了。

如果央行當天沒有任何操作，那麼接下來，也不會再有任何操作。

為什麼今天是“意外”降息，意外的地方有3個：

1、沒有緊跟美聯儲降息，如果有降息打算，為什麼選擇在美聯儲降息4天之後再降息，而不是在美聯儲降息當天降息；

2、第一次直接對MLF降息，過去是先對逆回購降息，然後等到MLF到期續作，再對MLF降息；

3、雖然今天宣佈降息，但仍是淨回籠狀態，MLF屬於縮量續作，並且沒有逆回購操作。

3點意外湊在一起，也就形成央行降息的可能意圖。

因為美聯儲降息當天，沒有MLF到期，央行也沒有打算新作MLF，所以需要等到4天后MLF到期續作時再降息。

沒有直接對逆回購降息，反而先對MLF降息，說明MLF是目前央行最重要的工具。

MLF降息，本意可能不是貨幣放水，畢竟流動性有所收緊，近期的公開市場操作也幾乎全部暫停了。

那麼MLF降息，到底是為了什麼？

02

今年8月16日，央行走出利率市場化重要的一步——啟動LPR改革。

過去，LPR錨定的是基準利率。

但是，基準利率不夠靈活，一方面不利於央行調控利率，另一方面也不利於利率市場化。

更重要的是，央行4年沒有調整基準利率，LPR本質上已經名存實亡。

為了疏通貸款利率傳導的路徑，於是，央行在今年對LPR進行改革。

LPR轉為錨定MLF利率，相比基準利率，MLF利率更為靈活，央行在日常的公開市場操作也可以調整。

雖然LPR改革了，但終究還是有錨定物。

如果MLF利率不調整，LPR的空間也是有限的。

LPR改革之後，今年9月，1年期LPR首次下調5個基點，5年期LPR維持不變。到了10月，1年期和5年期LPR又維持不變。

LPR的變化，至少說明2種可能：

1、貸款成本有下降的空間，9月降了，10月沒有降，可能是受到MLF利率限制，下調MLF利率，可以給予LPR繼續下調的空間。

2、5年期LPR一直維持不變，說明央行重點在實體經濟，房貸不在受益範圍之內，即便MLF利率下調，5年期LPR也可能維持不變。

11月21日即將公佈11月的LPR，如果LPR又維持不變，意外降息也有另外一種可能。

央行不是為了給實體經濟降息，而是為了保住什麼。

MLF利率是銀行向央行借錢的成本，下調MLF利率，本質上就是給銀行降成本，通過降低銀行的借貸成本，間接降低實體經濟的借貸成本。

簡單地說，央行降息可能是為了保住銀行。

最近的銀行，發生了什麼事情？

進入2019年，已經有3家地方銀行陷入風波當中。

5月24日，由於包商銀行出現嚴重信用風險，央行和銀保監會宣佈對包商銀行進行接管，期限為一年。

7月28日，工商銀行出資30億元入股錦州銀行，由於存在不少問題，錦州銀行連年報也發不出來。

10月28日，伊川農商銀行原董事長被免職調查，並且發生擠兌風波。

在伊川農商銀行之後，央行宣佈MLF降息，在某種角度上，也可能是為了降低銀行的借貸成本。

03

在通脹上行階段，美聯儲加息可以平抑通脹，在通脹下行之後，美聯儲也有降息的理由。

簡單地說，美聯儲也無法脫離經濟，自由調整貨幣政策。

否則，通脹會不會突破天際或者沉入地底？

與美國不同的是，中國通脹正在上行階段，並不具備貨幣寬鬆的條件，如果貨幣寬鬆，通脹可能就壓不住了。

資料來源：trading economics

這一點，央行是明白的。

因此，今天的意外降息，央行選擇了縮量對衝降價。

簡單地說，降了成本，也減了數量，說寬鬆算不上，更像是在緩解壓力。

畢竟，頂著通脹壓力，貨幣寬鬆的負面影響更大。

一直以來，中小銀行吸儲成本偏高，再加上過去銀行的無序發展，在改革過程中，銀行自身的風險並不小。

而且，在經濟下行壓力變大的時候，企業違約風險上升，也會造成銀行壞賬率上升。

正如2018年的置換降準，央行通過降準釋放流動性，並且置換到期的MLF操作，為了降低銀行的負債壓力。

說白了，意外降息，可能就在“意外”兩個字上面。

一個MLF降息，達到一箭雙鵰的效果。一方面給LPR更大的空間，另一方面又給了銀行喘氣的空間。

現在，對於中國來說，改革遠比貨幣寬鬆更重要。

尤其是在通脹上行的時候，貨幣寬鬆的空間並不大。

與置換降準一樣，MLF降息可能也是有條件降息，即縮量降價，最終達到緩解銀行負債壓力的目的。

如果是增量降價，那就和貨幣放水沒有本質區別，還會間接性增加銀行的負債壓力。

接下來，MLF利率還有繼續下調的可能。

是不是放水，就看2個指標，量有沒有增加，5年期LPR有沒有降低。

如果沒有，改革還是主線，需要注意市場出清的節奏。