鋰電池負極材料廠商璞泰來（603659.SH）前段時間釋出關於公開發行可轉換公司債券申請獲得中國證監會發行稽核委員會稽核通過的公告，公司獲批發行總額不超過8.7億元的可轉債，用於高安全性鋰離子電池用功能塗層隔膜生產基地建設、鋰離子電池負極材料專案及補充流動資金。

財務資料顯示璞泰來自上市以來營收及歸母淨利潤持續增長；今年前三季度，公司營收及歸母淨利潤同比分別增長52.8%和6.83%。

但需留意的是，公司近年來毛利率整體呈下行趨勢。此外公司首發原始股東於三季報期內解禁減持。

璞泰來的成色究竟如何？

前三季度營收增逾5成，毛利率下滑約5個百分點

璞泰來2017年11月上市，主營鋰離子電池負極材料、自動化塗布機、塗覆隔膜等關鍵材料及工藝裝置的研發和產銷。其中，負極材料為公司的最主要產品及收入來源，2019半年報中的營收佔比接近64%。

近年來，依託於消費電子和新能源汽車等終端市場快速發展，公司鋰電池負極材料的市場份額快速提高，推動了公司營收及利潤持續增長。公司上市前後業績變動情況如下：

今年前三季度，公司業績延續上行趨勢，營收35.01億，歸母淨利潤4.58億，同比分別增長52.8%和6.83%。公司在三季報中表示收入增長“主要系報告期內公司的業務規模實現進一步增長所致”。

橫向對比來看，公司前三季度的營收增速位於行業頭部。Wind鋰電池指數成分共涉及92家鋰電池相關上市公司，梳理這92家公司今年三季報的資料，璞泰來1-9月的營收增速排在行業第6位。以下是今年前三季度鋰電池行業營收增速排名前十公司的具體情況：

值得留意的是，公司同期歸母淨利潤增速明顯低於營收。進一步分析，公司前三季度毛利率約28.41%，較上年同期下降約5.04個百分點，進而拉低了利潤增長。

多期資料來看，自上市起公司的毛利率呈持續下行趨勢，截止2019年三季度已較2017年下滑約8.55個百分點。

根據公司《關於請做好璞泰來可轉債發行申請發審委會議準備工作的函》的回覆公告中的相關描述，公司毛利率下滑主要是受負極材料業務毛利率下滑影響；而負極材料的毛利率下滑則主要受原材料價格增長和產品銷售價格下降等因素的影響。同時，公告顯示隨著“負極材料原材料價格已經逐漸趨穩甚至回撥”以及“原外協相關產能逐步投產”，預計未來公司產品的毛利率將保持相對穩定。

值得思考的是，在價格端，當前新能源汽車產銷量開始隨市下滑，中汽協最新資料顯示10月新能源汽車產、銷量同比分別下滑35.4%和45.6%，已連降4個月；補貼退坡使整個產業鏈經受降價考驗。另外激烈的市場競爭也會影響公司的議價能力。

成本端方面，雖然原外協相關產能逐步投產，同時公司在此次可轉債募投專案的可行性分析中表示“產能規模的擴大也將進一步帶來規模效益，……，從而在整體上提升持續盈利能力”，但根據公司招股書中風險提示部分的相關表述，“隨著產能的逐步釋放，規模效應的邊際優勢將有所減弱”，公司未來毛利率水平具有不確定性，存在業績下滑的風險。

換句話說，未來公司的毛利率走勢需持續關注。

存貨及應收賬款攀升，流動性風險值得關注

公司曾在招股書中提示應收賬款餘額大及壞賬風險以及存貨餘額較大的風險，就三季報來看，公司應收賬款及存貨金額較大的情況依然存在。

截止2019年9月末，公司賬面應收賬款12.87億，同比增長40.37%；賬面存貨23.68億，同比增長41.9%。近年來公司應收賬款及存貨變動情況如下：

應收賬款及存貨的規模影響著公司的資金使用效率及經營業績。

經計算，今年前三季度公司應收賬款及存貨的週轉率均有所上升，週轉天數分別約合87天和230天，較上年同期分別減少12天和22天。同時，財報顯示公司前三季度信用減值損失較上年同期減少34.5%，主要系賬齡改變引起的壞賬計提金額改變以及受會計政策變更的影響。此外因當期已計提減值準備的存貨在報告期內實現收入，公司衝回資產減值損失約881.64萬元。

就資料來看，今年前三季度公司的資產運營效率有所提升，但需注意的是，根據招股書中的風險提示，即使在資產週轉良好的情況下，公司仍不排除因應收賬款不能及時收回而形成壞賬的風險，以及“存貨規模較大可能導致公司資產週轉能力下降，資金運作效率降低”等風險。

進一步分析，公司目前仍面臨一定的流動性壓力。

截止2019年9月30日，公司賬面的貨幣資金約8.71億，而賬面的短期借款金額約12.38億，此外公司還有一年內到期的非流動負債約2.89億。公司面臨一定的短期償債風險。

目前公司的資產負債率約57.5%，而整理92家鋰電池公司三季報資料，行業資產負債率中位數為47.66%。此外，資料顯示截止2019年9月17日，公司的對外擔保金額達到約24.12億，佔公司2018年度經審計淨資產的82.93%，均為公司對全資及控股子公司的擔保。

根據可轉債預案，公司募集資金中約2.05億將用於補充流動資金，約佔募資總額的23.5%。公司表示通過此次募集資金補充流動資金，能夠為公司生產經營提供相對長期的資金來源，提升公司短期償債能力，降低財務風險和經營壓力。

原始股東解禁減持

今年5月21日，公司釋出關於5%以上股東闊甬企業減持公司股份計劃的公告，根據公告，公司持股5%以上非第一大股東闊甬企業因自身資金需求，計劃自公告之日起6個月內通過集中競價及大宗交易方式減持不超過1234.54萬股公司股份，即不超過公司總股本的2.84%；減持股份來源於公司IPO前取得的股份。

闊甬企業的此次減持即將到期。截止11月12日，闊甬企業合計已減持公司股份約689.69萬股，減持參考金額約3.36億元，均系解禁減持。（GCH）

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