愛瑪科技集團股份有限公司（下稱“愛瑪科技”）主營業務為電動單車、電動輕便摩托車、電動摩托車研發、生產及銷售。目前，公司正在衝刺上交所主機板IPO。

經我們研究發現，公司問題不少，包括：廣告投入巨大，但其電動車品質問題不斷，多次被點名；公司盈利增長停滯，新業務共享單車前景不明等。

此外，就在上市前夕，新京報等多家媒體報道稱，愛瑪科技遭遇專利訴訟，原告浙江一企業近期將愛瑪科技等公司訴至杭州中院，後者已於11月26日正式立案（編號：2019浙01民初4159號），案由為“侵害外觀設計專利權糾紛”。涉嫌侵權產品是愛瑪科技的in麥車型，涉訴金額約3000萬元。這或許也給公司IPO之路帶來一些變數。

廣告投入巨大，但品質問題不斷

從招股書中可以看出，愛瑪科技一直非常注重品牌建設，廣告投入方面出手相當闊綽。周杰倫擔任愛瑪電動車十年的形象代言人，讓愛瑪電動車的品牌知名度得到了極為廣泛的宣傳。除了邀請周杰倫擔任長達十年的形象代言人，愛瑪科技還曾請到金秀賢代言。2016年，金秀賢的品牌代言費為600萬。招股書顯示，公司2017年末較2016年品牌代言費增加520.82萬元，主要是增加了周杰倫的代言費896.66萬。

資料顯示，2016年到 2019年上半年，愛瑪科技廣告及業務宣傳費分別為1.43億元、2.12億元、2.24億元和0.97億元，2017年以來，公司廣告及業務宣傳費佔據銷售費用的比例一直維持在50%以上。

但是與愛瑪科技大力投入的廣告宣傳費用對比，公司產品的品質問題卻一直沒有停息。2019年2月，在廣州市場監督管理局釋出的2018年度流通領域電動單車(含電池和充電器)商品品質抽查檢驗情況通報中，天津愛瑪的產品出現在不合格名單中；2019年8月，由於3C證書登出，愛瑪科技部分型號電動單車被北京市監局禁止在北京銷售；2019年8月底月，在北京市市場監督管理局官網公佈的流通領域電動單車類商品品質抽檢不合格商品名單中，愛瑪科技的多款產品上榜。

盈利增長停滯，新業務共享單車發展不順

根據目前愛瑪科技最新IPO申報稿顯示，2016年至2019年6月，愛瑪科技的營業收入分別為64.44億元、77.94億元、89.90億元、44.56億元，同期淨利潤分別為4.49億元、2.63億元、4.28億元、2.00億元，公司的淨利潤增長停滯，陷入增收不增利的格局。

前幾年共享單車的火熱，這也成為了愛瑪科技發力的重點。2017年，共享單車火熱，愛瑪科技與摩拜（北京）資訊科技有限公司（以下簡稱“摩拜”）開始合作，2017年愛瑪科技向摩拜的銷售額達到了3.46億元，摩拜成為愛瑪科技2017年第一大客戶。

2018年愛瑪科技來自摩拜的收入有所下降，為8536.37萬元，而滴滴旗下青桔單車的運營方杭州青奇科技有限公司（以下簡稱“青奇科技”）成為愛瑪科技2018年第二大客戶，2018年銷售金額為1.97億元。

然而好景不長，2019年共享單車行業“熄火”，投放放緩，公司來自青奇科技與摩拜的銷售收入急轉直下。

2019年上半年，青奇科技為公司第三大客戶，銷售金額6097.06萬元，佔比分別為1.37%。而隨著共享單車風口的逝去，摩拜賣身美團，在2019年上半年，已滑落至第九大客戶，銷售金額3000.06萬元。佔比僅0.67%。

最重要的是，共享單車毛利率普遍偏低，還拉低了愛瑪科技整體毛利率。據招股書，愛瑪科技電動單車產品的毛利率在報告期內分別為16.92%、13.59%、13.42%、13.87%，而單車的毛利率僅為2.88%、4.48%、8.89%、1.76%。

2017年到2019年上半年，愛瑪科技的綜合毛利率保持在13%-14%的水平線左右。2019年上半年，同行業的競爭對手雅迪控股（01585.HK）的毛利率為16.77%，新日股份（603787.SH）的毛利率為16.52%，均高於愛瑪科技。

賬上23億資金，還要募資補充流動性

從愛瑪科技的招股書上看，愛瑪科技並不缺錢。2016年到2019年上半年，公司貨幣資金餘額分別為21.73億元、25.88億元、22.36億元、23.19億元。

但愛瑪科技在招股書中稱，愛瑪科技所稱的面臨較大的營運壓力和流動性風險，主要表現為短期償債能力顯著低於同行，而資產負債率又高於同行。2016年到2018年，愛瑪科技的流動比率分別是0.93倍、0.94倍和0.71倍，新日股份的流動比率分別是1.18倍、1.49倍和1.44倍，雅迪控股流動比率分別為1.3倍、1.22倍和1.24倍，愛瑪科技的流動比率顯著低於同行。

而公司的資產負債率又高於同行。2016年到2018年，愛瑪科技的資產負債率分別是81.97%、80.85%和74.84%，新日股份的資產負債率分別是61.89%、54.03%和50.32%，雅迪控股份額資產負債率分別是62.14%、64.64%和63.66%。

因此，公司擬募資資金中補充流動資金金額為2.6億元。

但是，從披露的財務報表上看，愛瑪科技主要負債為應付票據和應付賬款。2016年到2018年，愛瑪科技的應付票據及應付賬款賬面金額分別為39.67億元、38.2億元、39.29億元，分別佔當期負債總額的85.79%、85.19%和86.07%。愛瑪科技賬面上並無有息負債，還獲得了大量的利息收入，導致財務費用也多年為負值。

2016年到2019年上半年，愛瑪科技的財務費用分別為-2871.10萬元、-9380.77萬元、-1.3億元和-6417.44萬元。除銀行利息外，愛瑪科技還從供應商這邊獲得了不少的貼息收入，其中銀行利息收入分別為3940.73萬元、7254.02萬元、1.02億元、5666.71萬元，供應商貼息收入分別為1247.42萬元、1457.15 萬元、2088.17萬元、531.94萬元。

愛瑪科技賬面躺著23億多的貨幣資金，且每年產生近億元的利息收入和貼息收入來看，愛瑪科技“不差錢”，甚至本次的募投專案總投資額18.41億元也小於公司的賬面資金，這種情況下，還要募投補流，有些讓人不解。

曾陷入內鬥糾紛，前高管鋃鐺入獄

愛瑪科技成立於1999年，前身是天津泰美車業有限公司，主營單車組裝、零件加工、製造等，2004年步入電動單車行業，是中國最早的電動單車製造商之一，2009年，整體變更為股份公司，2015年更名為愛瑪科技。

不過，在資本市場上面，愛瑪科技是晚於競爭對手不少的。成立時間晚於愛瑪科技的雅迪控股、新日股份，分別在2016年和2017年登陸港交所和上交所，此外，另一個競爭對手小牛電動(NIU.US)也於2018年10月在美國納斯達克掛牌上市。

值得關注的是，愛瑪科技曾經深陷內鬥。最為人廣知的是，因企業逃稅，公司董事長被前高管敲詐2.35億。

2009年7月，張劍和顧新劍合夥成立無錫愛瑪車業有限公司（以下簡稱無錫愛瑪）。2010年5月，張劍、顧新劍、天津愛瑪、無錫愛瑪、江蘇天爵簽訂“五方協議”，其中，顧新劍將其所持的無錫愛瑪30%的股份零對價轉讓給天津愛瑪。一月後，張劍轉讓天津愛瑪3%的股份給顧新劍。無錫愛瑪成為天津愛瑪的全資子公司。張劍控股天津愛瑪，佔股約78%；顧新劍成為天津愛瑪佔股3%的小股東，繼續擔任無錫愛瑪總經理。

2011年1月，顧新劍調任天津愛瑪副Quattroporte。9個月之後，張劍主持公司高層會議，撤銷了顧新劍副Quattroporte職務。2013年4月，顧新劍所持3%的公司股份轉讓給張劍。

2013年12月，愛瑪科技董事長張劍向天津市公安局靜海區分局報案，次年2月9日，曾任愛瑪科技副Quattroporte的顧新劍被抓捕。法院認定，2011年9月至2013年3月，顧新劍以向稅務機關舉報愛瑪科技子公司無錫愛瑪偷漏稅問題等手段，多次向張劍索要錢款達2.35億元。

案件調查期間，無錫國稅部門向無錫愛瑪追繳稅款2000多萬餘元，並作出1000萬餘元罰款的行政處罰。2016年，顧新劍因2.35億元敲詐勒索、3000萬元職務侵佔行為，一審被判入獄20年。

顧新劍被判入獄，而愛瑪科技也因被稅務處罰了數千萬元，愛瑪科技的IPO可能就是因此遲遲沒有行動，直到各競爭對手紛紛登陸資本市場之後，在2019年才姍姍來遲。