近期科創板新股上市首日漲幅下降，部分新股盤中破發，引發了對科創板打新產品的擔憂，目前來看，科創新股收益是否還有參與的價值呢？持續性又如何？本文對此逐一進行分析。

打新收益下滑 絕對值仍有吸引力

我們知道科創打新收益由新股發行速度及規模、新股上市首日漲幅、參與機構數量所決定。

7月份科創板剛剛開閘，新股稀缺性較高，上市後出現了較大漲幅，一直到10月，上市首日漲幅均值仍在100%以上，而隨著新股發行速度提升，新股稀缺性下降，上市首日漲幅也出現了下滑，在11月份，新股首日漲幅均值降為54%；

同時前期科創新股較高的收益吸引了大批機構參與，機構數量也由最初的1600多家增加到3800多家；在發行規模和數量保持平穩且略有下降的情況下，打新收益率出現了下滑。

從我們跟蹤的情況來看，單賬戶平均盈利7月份為90萬，8月達到130萬的高點，此後一路下滑，11月盈利金額為15萬元。

按此計算，2億規模的基金打中一隻新股平均能夠獲得0.08%的收益，如果未來新股發行複製11月的狀態，全年發行150只新股大概給2億打新基金帶來10%左右的收益率，雖然低於7、8月份，但從絕對值來看還是比較可觀的。

圖3 參與科創打新單賬戶盈利情況（單位：萬元）

統計截止日期：20191118

短期打新收益探底 未來回升企穩概率大

當然，10%的收益能否達到的關鍵，在於當前的狀態是否能夠維持，或者說會不會有所好轉。我們認為，打新收益短期有可能探底，未來將逐步回升企穩。

首先，科創新股表現將回歸理性。新股上市後的表現取決於投資者對於上市企業的盈利預期，以及估值的高低。科創板開啟前期新股資質相對較好，且具有一定的稀缺性，上市後錄得較高漲幅，且個股之間差異度不大。

由於科創板在上市條件上放寬了對淨利潤的要求，注重上市公司規模和數量，力求對科創企業在整體上提供資金支援，推動戰略新興產業的發展。隨著上市公司數量增加，其資質差異加大，可選標的增加，科創新股上市後表現將回歸理性，且個股之間差異度也將有所增加。

從A股2005-2013年新股上市首日表現來看，新股上市首日漲幅大多在100%以內，均值為62%，中位數為36%。均值遠遠大於中位數，表明序列中有一些較大的值提升了均值，同時也表明，上市新股的表現大多較為平淡，港股、美股新股上市首日的表現也具有均值遠遠大於中位數的特徵。

圖4 老A股新股上市首日漲幅

統計區間：2005年至2013年

從科創板已上市新股表現來看，7月-9月三個月均值與中位數十分接近，而10月、11月均值相對中位數差距已經拉大，未來這一趨勢還將持續，並得到加強，以此推論，未來科創板上市新股大多數將表現平淡，一小部分資質好的企業將錄得較高漲幅，從而我們認為，個股將分化，整體平均漲幅仍然能夠保持在一定水平。

表1 科創新股上市首日表現

統計截止日期：20191118

其次，一二級市場能夠保持合理的價差。在老A股市場一級市場在2014年以來定價受到政策影響，維持在22倍左右，一二級市場之間的套利機會是十分明顯的，而科創板採取市場化定價的方式，一級市場定價的高低直接影響到一二級市場之間的差價。

從科創板新股定價規則來看，上交所規定保薦券商需要跟投3%-5%，且鎖定24個月，參與詢價的A類賬戶抽籤10%的份額鎖定6個月，且借鑑港股推行綠鞋機制。這些制度措施有助於科創板一級市場進行合理定價，保障股價上市後的平穩執行。

而對參與詢價的機構來說，無論是其參與的行為還是報價的高低，都是建立在新股上市能夠產生合理漲幅的預期之上，在A股市場機構對一二級市場之間差價的關注更甚於長期股價上漲的關注，新股上市首日表現，將促使詢價機構對是否參與以及報價進行調整，從這個角度來說，在一個市場設立初期，一二級市場之間保持合理的差價是促進市場穩定持續發展的重要因素。

觀察2005-2013年9年間A股市場新股上市首日表現，其平均值為62%，上市首日出現下跌的股票為144只，佔比為12%，大部分個股上市首日均出現了上漲。

從幅度來看，新股上市首日下跌的個股平均跌幅為-6.78%，範圍在-0.04%至-26%之間，而上漲個股平均漲幅為70%，最高為626%。不難看出，新股上市首日跌幅與漲幅並不對稱，上漲的概率和幅度遠遠高於下跌的情況，新股上市首日整體能夠取得正收益。

當然由於制度設計不同，科創板上市公司在資質上差異度較大，新股上市後表現可能有所差異，不過我們考察了美股和港股的情況，雖然具體細節不同，但整體上也表現出同樣的特徵。

由此，我們認為科創新股一二級市場之間能夠維持較為合理的差值，尤其是在初期這一差值將較為可觀，而從長期來看，上市個股首日表現出現分化，個股首日出現下跌的比例也將有所增加，但整體仍將保持正收益。

再次，參與配售賬戶數量增速趨緩，A類賬戶總量可控。在新股上市收益一定的情況下，參與賬戶數量越多，單賬戶盈利就越低，從科創板開啟至今，參與賬戶數量大幅增加，科創板第一隻上市新股華興源創，參與配售賬戶數為1285個，其中A類賬戶約為1000個，C類賬戶大約為250個。

而金山辦公上市時，所有參與配售的賬戶數增加至3825個，其中A類賬戶數增加至大約2700個，C類賬戶增加至大約1000個，前期打新收益十分可觀的情況下，參與賬戶數量在短短几個月內增加了幾倍。

目前來看，科創打新絕對收益仍然具有明顯的優勢，未來參與賬戶數量仍有持續增加的動力，不過增加的速度趨緩，對收益的影響下降。

原因主要有：

1.根據上交所要求，網下AB兩類賬戶配售比例不低於網下發行數量的70%，目前大部分科創新股兩類賬戶比例已經達到這一水平，未來不會更低；

2.從各類賬戶增長情況來看，C類賬戶增長速度明顯更快，A類賬戶主要為公募基金，目前偏股型基金共3500只左右，未來增長空間有限，在70%份額配售在AB兩類賬戶的情況下，A類賬戶未來配售比例不受C類賬戶增長的影響。

因此，我們認為，A類賬戶未來配售比例能夠保持相對穩定，其打新收益也能夠保持在相對穩定的水平。

總的來說，科創板新股收益短期有所回落，但絕對收益仍有吸引力。未來科創新股上市首日表現將回歸理性，一二級市場之間差價能夠維持在一定的水平，在A類賬戶增長趨緩的情況下，打新策略在基金仍然能夠取得較好收益率，打新策略基金值得繼續參與。

眾祿基金，13年專注全球資產配置中國本土化研究及實戰，2007年開創基金組合服務新品類，歷經四次迭代升級後推出的薛掌櫃基金組合服務，以資產配置理念為基礎，以公募基金為投資標的進行組合投資，不論從產品形態、理論模型，還是投資策略、機會把握等方面，都更加優化和有效。

2019年推出的薛掌櫃科技創新組合，主打科創板新股投資，目前已經成功分享前3批科創板新股上市紅利，截至9月17日，成立以來年化收益率超過15%。

長按二維碼，一鍵參與科創打新

（歷史收益不代表未來表現，投資需謹慎）