慘遭沽空，走勢有三：專治空頭，暴跌90%還能漲回來；淚灑韭菜，跳水95%還不是盡頭；全程夢遊，市場令散戶迷惑……你遭遇過哪一種？
2019年，港股市場的做空狙擊頻發，做空機構丟出的沽空報告「炸彈」一個接著一個。遭到沽空之後，上市公司的應對策略卻嫻熟多了，無論如何先否認，接著停牌，再準備材料逐一反駁。
上市公司反沽空三連：停牌止跌、否認為敬、聽我解釋。
不過同一套流程走下來，市場的反應不盡相同，其中最為緊張刺激的便是近期遭到做空的$卡森國際(00496.HK)$。
沽空時間：2019年11月21日
沽空機構：殺人鯨
沽空以來股價表現：當日暴跌90%後停牌，兩個交易日後漲回沽空前水平
殺人鯨沽空報告稱，卡森國際董事長及其家族通過低報出售業務的收入、利潤，欺騙投資者，洗劫上市公司，其在高棉的專案也疑點重重，認為卡森國際「完全不值得投資」。
報告發布後，卡森國際股價暴跌逾90%，從4.8港元跌至0.455港元，隨即卡森國際停牌。
22日盤前，卡森國際釋出澄清公告，對疑點問題逐一做出迴應。市場相信了卡森的說法，當日暴漲478%，隨後兩個交易日繼續大漲，股價最高漲至4.78港元。
用「千金散去還復來」形容這幾天卡森國際的投資者，應該再貼切不過了。不過，不是哪家被做空的上市公司都這麼幸運。
本文將盤點2019年的做空事件，有些公司的股價一蹶不振，集合至敗者組；有些越被做空漲得越凶猛，勝者姿態當之無愧；有些公司則起起伏伏又回到原點，後續怎麼走還不好說，暫歸為待定組。
敗者組：先跌為敬沒有基本面業績的支撐下，漲的有多高，跌的就有多慘。
$中國中藥(00570.HK)$行情來源：富途牛牛
沽空時間：2019年2月20日
沽空機構：GMT Research
沽空以來股價表現：當日股價表現堅挺；至今（11月27日，下同）距年初高點跌超30%
2月20日，沽空機構GMT Research狙擊中國中藥，其沽空報告主要針對董事辭職、財務狀況、收購事務三個方面，稱公司不到一年時間有8名董事及CFO離職，公司正在試圖淡化董事跳槽潮帶來的影響；公司在香港透過買殼上市避開監管；營運資金不足，財務狀況存在嚴重問題；建議投資者規避或賣出。
中國中藥於2月22日就公佈否認該指控，並於3月6日再度作出迴應，舉例反駁相關指控，指其純屬虛構，且文中多個數據不準確，含誤導成分。中國中藥當日股價並未掀起巨浪，低開不到7%，隨後一路震盪上揚，最終收跌1.89%。之後公司股價穩定下滑，半年走低40%。
8月20日，《國家基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄》掛網，醫保局初步確定將128個藥品納入擬談判准入範圍，包括109個西藥和19箇中成藥。有分析人士指出，更多藥品納入目錄，相關藥企收入將有望增加。
11月初，國家藥典委員會發布《關於中藥配方顆粒品種試點統一標準的公示》，對其中的160個品種形成了試點統一標準的擬公示標準。中國中藥有94項達標，佔比近60%，短期內市場地位或獲增強。在此提振下，業績較理想的中國中藥在前期股價經過充分調整後，出現了對估值進行修復的需求。
$雅高控股(03313.HK)$行情來源：富途牛牛
沽空時間：2019年9月15日
沽空機構：Webb-site（股評人Ｄavid Ｗebb）
沽空以來股價表現：當日一度跌超15%；兩輪暴跌，雅高實現15港幣到5毛港幣的跳水
9月15日，獨立股評人DavidWebb通過其網站Webb-site釋出了對雅高控股的股價泡沫預警，稱該公司股票自5月以來已經上漲了812%，認為其有超過290億港元的泡沫。
據他分析，公司截至６月底止淨有形資產總值9.31億人民幣，相等於每股0.37元。計及自年中發新股作兩次收購，公司淨有形資產為12.3億港元，相等每股0.4港元，故股價較有形資產價值高出24％。公司十大股東持股比例達84％，而公司自2013年12月底上市以來從未派息，公司今年中期收益僅4790萬元人民幣，虧損為2900萬人民幣。
11月20日，距離納入MSCI僅有不到一週的時間裡，MSCI明晟決定暫停將雅高控股納入MSCI中國指數。21日，雅高控股由此墜落神壇現出原形，當日暴跌98%停牌，市值蒸發超450億，總市值只剩下不到10億港幣。大股東所持股份被強制出售，公司實控人或發生變更。
據報道，有業界人士認為大概率是操盤資金出逃。托盤資金鍊斷裂或者抽屜協議撕毀的話，操盤方要套現回收資金，只能不斷向下拋售，苦於流動性太差，資金爭相恐後出逃，出現了踩踏效應。
在遭遇這輪暴跌前，雅高控股年內漲幅近40倍。然而，在沒有基本面業績的支撐下，漲的有多高，跌的就有多慘。2019年上半年，雅高控股實現營業收入0.52億元，同比下滑49%，實現扣非歸母淨利潤虧損0.29億。2018年虧損3.77億元，公司現有盈利能力一言難盡。此後走勢更與幾乎同時上演崩盤劇情的卡森國際兩極分化，乏力迴天。
沽空時間：2019年8月15日/2019年8月19日
沽空機構：殺人鯨
沽空以來股價表現：當日下跌20%後停牌；至今股價距年終高點幾近腰斬
8月15日，國際沽空機構殺人鯨釋出沽空報告，指責澳優進口資料不實，通過未披露關聯方交易讓高管謀取私利等；澳優於次日逐條反駁。
8月19日，殺人鯨再發布第二輪沽空報告，重申澳優誇大營業收入、誤導中國消費者、隱藏成本、並且通過未披露關聯方交易讓高管們得以隱祕地謀取私利；澳優迴應稱已沒有必要在做更多澄清。
雙方的主要攻擊點有：
關於嬰幼兒配方奶粉進口資料、收入及利潤。殺人鯨資本指控澳優進口奶粉數量遠低於其聲稱的數量，誇大了收入及利潤。澳優則迴應稱殺人鯨計算有誤。關於澳優荷蘭附屬公司的人力成本。殺人鯨資本指控澳優低報人力及僱員成本，且公司盈利水平遠低於報表所反映的水平。澳優迴應是由荷蘭附屬公司採用會計準則不同所致。關於佳貝艾特嬰幼兒配方羊奶粉的功效。殺人鯨資本指控佳貝艾特成分誤導中國消費者。澳優迴應稱中國國家市場監督管理總局沒有規定奶粉產品須指明乳糖的動物性來源，會改善電商客服代表的回覆準確度。關於收購雲養邦（香港）有限公司40%股權。殺人鯨資本指控澳優不在雲養邦香港擁有任何權益，而是由澳優首席財務官王煒華全資擁有；2019年7月進行的雲養邦香港40%股權收購事項是中飽私囊的虛假交易。澳優則稱該指控存在誤導成分，且王先生僅為代名人股東，從未擁有云養邦香港的任何股份。關於澳優分銷商的獨立性。殺人鯨資本指控澳優與3家分銷商進行未披露的關聯方交易，這些分銷商由現任及前任高管控制。澳優解釋，導致2012年暫停買賣的情況已經解決，且殺人鯨資本提及的3家分銷商並非關連人士。自2019年初的低點至7月中下旬的高位，澳優股價已狂飆逾200%。今年11月，澳優股價再創8.69港元/股的半年來新低，相比該公司股價自今年最高點的16.78港元/股接近腰斬。根據殺人鯨沽空報告的資料，澳優目前市盈率高達30倍，有相當數量的投資者認為，澳優被高估了。
澳優擁有亮眼的概念，作為「有機奶粉」的領頭羊，牢牢把握著「價高質優」的消費者心理，但依然面臨著奶粉十年黃金髮展後生命週期下行的壓力。對於乳業行業，澳優是第一隻股價腰斬又被沽空的企業，但絕不是最後一隻，難兄難弟飛鶴就是例子。
勝者組：別慌，挺住就是勝利任爾東西南北空，咬定股價不放鬆。
$安踏體育(02020.HK)$
行情來源：富途牛牛
沽空時間：2019年5月30日
沽空機構：殺人鯨
沽空以來股價表現：當日一度暴跌13%，收跌5.5%；至今上漲53%
安踏今年受到的“第一拳”來自Blue Orca Capital 創始人Soren Aandahl，他在香港的Sohn Investment Conference上發表對安踏的看空言論，認為安踏的收入比年報中公佈的少40%，FILA中國的庫存遠高於FILA南韓和臺灣，安踏還利用大量祕密控制的一級經銷商捏造利率。安踏體育隨後釋出澄清公告，強烈否認了有關猜測，認為有關猜測不準確及具有誤導性。同時，Blue Orca Capital並未在其官網釋出完整的做空報告，安踏體育股價也隨後回升並創歷史新高。
沽空時間：2019年7月8日、9日、11日、15日、22日
沽空機構：渾水（Muddy Waters LLC）
沽空以來股價表現：當日跌超7%；此後出現十連漲；11月8日再創歷史新高79.9港元
渾水和安踏五度大戰，不可謂不精彩。
在7月8日-7月22日，渾水五次釋出沽空報告，質疑安踏祕密控制一級分銷商、賤賣資產、財務完全不可靠、依賴代理來做出未經證實且無意義的宣告，以及將成本從其生產實體轉移到供應商身上等問題。
而安踏面對來勢洶洶的沽空機構，在7月8日先選擇緊急停牌，次日復牌併發布公告迴應，列出七點力證分銷商獨立性。對於第二份、第三份沽空報告，安踏都火速回應、強烈否認。在第四份沽空報告出來後，乾脆不直接回應，而是釋出半年報盈喜預告。在第五份沽空報告出來後，安踏還是釋出公告迴應，同時還表示相關指控可能旨在蓄意打擊對公司及其管理層的信心並損害公司的聲譽，股東應審慎對待相關指控。
在這場你來我往的沽空大戲中，大和、花旗、國泰君安和中信證券等大行紛紛力挺安踏，或調高目標價、維持“買入”評級，或表示做空機構的質疑有失偏頗，讓安踏陣勢頗足。而安踏在8月26日釋出的中期業績公告、10月16日釋出的三季度最新營運資料也成為有力的迴應。
安踏在被做空期間創下了 「沽空報告五連發、安踏股價十連漲」的傳奇（7月12日-7月24日十個交易日）。截至11月27日，其股價自年初至今漲超102%。
$波司登(03998.HK)$行情來源：富途牛牛
沽空時間：6月24日
沽空機構：博力達思（Bonitas）
沽空以來股價表現：當日一度跌超25%，創上市以來最大跌幅，臨時停牌；此後股價走高，累漲131%
脫胎於空頭大鱷格勞克斯的Bonitas Research在6月24日公開聲稱波司登的股票毫無價值，並極為諷刺地給出了0的目標價，給出做空理由是波司登在公開市場欺詐，誇大收入及盈利，不披露關聯交易等。
這打得波司登措手不及，公司在上午臨時停牌。當天波司登迴應，公司內部還在緊急開會商議，本週波司登就公佈全年業績，目前正是緘默期，對方選擇在此時公佈做空報告、讓公司如何反駁對方面臨很多限制。
不過好在次日，波司登恢復交易併發布澄清公告，對博力達思指控事項逐條反擊，認為指控缺乏事實依據，還邀請博力達思方面訪問集團，以使其了解波司登的戰略、業務佈局及營運情況。
6月26日，Bonitas釋出了第二份做空報告，指責波司登在女裝收購專案上說謊，認為波司登釋出的澄清宣告沒有任何的具體事實支撐。隨後，波司登再度釋出澄清報告。同日，波司登釋出了年度業績報告：收入同比上升約17%至103.8億元，毛利率與公司權益股東應占溢利同比均大漲。
27日，針對Bonitas申報財務報表中虛構純利8.07億、虛增174%的指控，波司登迴應，主要是因為不同財務報告期造成的時間差異和附屬公司涵蓋範圍不同造成的，並列舉部分之前從未披露經營資料的公司進行佐證。
在這場大戰中，Bonitas釋出兩份報告，而波司登三度迴應且釋出了業績報告，有媒體認為波司登的疑點「澄而不清」，也有不少大行質疑做空機構而發生支援波司登。無論如何，波司登在股價表現上仍然靚麗，自沽空以來累漲131%，年初至今累漲171%。
$百濟神州(06160.HK)$行情來源：富途牛牛
沽空時間：9月6日、9月12日
沽空機構：美奇金（J Capital Research）
沽空以來股價表現：當日一度大跌近6%；累漲55%
美東時間9月5日，J Capital Research（美奇金）釋出針對百濟神州的做空報告，報告列出資本支出、研發支出過高、虛假收入、沒有特權、可疑收購、不具投資價值、偽造銷售等七大疑點，認為百濟神州涉嫌偽造近60%的銷售額並捏造了超過1.54億美元的收入。
百濟神州則在次日釋出公告迴應，一家所謂的做空機構釋出了一份包含眾多針對百濟神州失實、毫無依據且具誤導性指控的報告，旨在對百濟神州股價造成負面影響，從而滿足做空機構的私利。報告中的指控為公然造假。
而在9月9日上午7點，百濟神州舉行電話會議，公司高層悉數出席，針對J．Capital Research的指責逐個做出了迴應。而做空機構釋出在2019年9月11日又釋出補充報告，百濟神州則在於此日於其投資者關係網站釋出書面回覆。
儘管這一波操作下來，百濟神州在9月累跌近13%，但是截至11月27日，百濟神州自年初至今漲超44%，因為引進安進27億美元的戰略投資，在11月1日大漲近32%。
待定組：聽我解釋比沽空報告列舉的“真相”更撲朔迷離的，是他們的走勢。
$周黑鴨(01458.HK)$行情來源：富途牛牛
沽空時間：2019年3月1日
沽空機構：Emerson Analytics
沽空以來股價表現：低開震盪，最終收平；至今已上漲超50%
Emerson做空報告主要針對周黑鴨的銷售造假問題。Emerson指出，2018的淨利潤實際上只有2.55億人民幣，是公司預告的5.33億的一半。報告指出，其在18年三季度調查中國中部地區發現，該地區524間周黑鴨店鋪的銷售情況被誇大。
此外，調查顯示中部地區的平均客單價為61.4元，相比於當時周黑鴨中期報告公佈的全國客單價65.8元，存在6.8%的差距。基於以上兩點，Emerson假設毛利率、其他成本費用資料與官方保持一致，最終實際利潤僅為2.55億元，與公告預計的5.33億元存在較大差距。
面對做空指控，周黑鴨先是在3月5日申請停牌，次日澄清公告稱不存在虛增銷售的情形，並對銷售細節進行了說明。
需要指出的是，做空前周黑鴨的股價已經從18年8.7港元高位跌至3.5港元，且19年1月底淨利潤下滑30%的盈利預警也讓股價充分反映市場預期。
因此，Emerson做空時周黑鴨股價已經處於低位，證據不足的報告也未造成股價大幅下跌。
此後，周黑鴨股價也表現平平，直到近期因開放特許經營受到資金追捧，短短數個交易日股價從3.8港元飆漲至5.3港元附近。
$金蝶國際(00268.HK)$行情來源：富途牛牛
沽空時間：2019年3月18日、7月8日
沽空機構：Webb-site（股評人Ｄavid Ｗebb）
沽空以來股價表現：3月18日收跌14%，7月8日低開11%後下挫最低至16%，收跌13%；至今回升至前期區間
3月18日，David Webb在其個人網站Webb-site上釋出報告稱金蝶國際為泡沫股票，深入分析後其認為金蝶國際依靠政府部門的減稅、政府補貼、房地產投資收益以及有問題的關聯交易來獲得利潤。
3月19日晚間，金蝶國際發出公告迴應，稱公司進行雲業務轉型，利潤承受壓，但董事會對雲戰略方向充滿信心。此外，還對報告中指出的政府補貼和關聯方問題進行解釋。
雙方交手過後，金蝶國際股價止跌回升，接近被沽空前的位置。但7月5日週五，金蝶釋出中期盈利預警，表示19年上半年盈利同比降下降30%至40%。
禍不單行，盈利預警公告當日，David Webb再次沽空金蝶國際，稱大股東在業績期完結10日前減持6000萬股，套現5.04億港元。
這違反了港交所上市規則中的規定：公司董事不得在年度業績公佈前60日內、季度或半年度業績公佈前30日內買賣公司股份。金蝶官方否認相關指控。
兩則利空訊息疊加影響下，金蝶國際7月8日週一開盤收跌13%。
不過，金蝶國際的股東倒是沒有都被嚇到，股價經過此後數月的漲漲跌跌已經回升至被沽空前的區間，總市值約為260億港元。
$中國飛鶴(06186.HK)$
沽空時間：2019年11月21日
沽空機構：GMT Research
沽空以來股價表現：當日波動較小，澄清後大漲10%
中國飛鶴IPO僅一週後，就遭到了GMT沽空。
11月21日，GMT公佈報告《中國飛鶴 ：造假還是神話？》，認為過去5年飛鶴盈利能力強勁、手握大量現金，但從未支付股息，存在欺詐可能。並且此次IPO籌資償還債務也十分可疑，建議投資者規避。
面對質疑，11月22日飛鶴申請停牌一個交易日，隨後在晚間出具澄清公告，披露公司納稅證明，多家銀行的存款證明等財務資料，表明飛鶴的經營業務真實可信，現金流狀況良好。
飛鶴還拿出市場研究機構尼爾森的資料，表明飛鶴在19Q3中國嬰幼兒配方奶粉市場的份額為11.9%，並且近幾年保持不斷上升的趨勢。
針對股息問題，飛鶴計劃上市後每年向股東分派不少於30%的淨溢利，代表董事會對飛鶴未來現金流及現金狀況的信心。
澄清相關問題後，11月25日中國飛鶴復牌，當日收漲超10%，27日漲超8%，股價回升至上市時的區間，市值約670億港幣。
就目前看，GMT在飛鶴這裡沒有佔到便宜，繼做空安踏失敗後再度折戟。但後續是否還有新的做空報告披露，值得投資者關注。據相關媒體報道，本次被沽空前已有聲音質疑中國飛鶴存在大存大貸問題，這也是A股近幾年被曝財務造假的「白馬股」的典型特徵。
結語：從做空案例中學習通過上述盤點，不難發現做空雖可怕，但也並非一無是處。
做空不僅是完善市場機制的一部分，也是上市公司的試金石。有些公司被沽空後披露了更詳盡的資料，使基本面更加紮實可信；有些則拿出強有力的證據迴應質疑，股價回升至正常水平。
此外，投資者還可以通過研讀做空報告學習分析方法、精進財技，用來驗證持倉公司的質地，對於存在可疑問題的公司，可儘早規避風險。同時，部分做空事件還會帶來較好的投資機會，以難得的好價格買入心儀的公司股票。
編輯/Sylvie、Iris、Ray
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