目前申萬A指整體性PE已處於18倍水平。鑑於歷史上A股處於18倍PE時往往均處於築底或反彈階段，故長久來看A股仍處於築底反彈軌道上，短期的波動不會打亂這一程序。7月31日政治局會議進一步確定了貨幣、財政及金融監管政策轉向寬鬆的訊號，這將有利於股市繼續反彈。

18倍PE往往是A股築底或反彈時期

當前申萬A指整體性PE處於18倍左右，與以往歷次底部區域較為接近。一直以來A股都上演著從低谷到高峰的週期性波動，自2000年以來A股PE共有6次降至18倍以下，分別是在2005-2006年、2008-2009年、2010年、2011-2014年、2015年及2016年（見下圖），除2011-2014年長期磨底外其它5次均在7個月以內收復失地，可見A股還是有其韌性的。

自2000年以來的18年時間裡，A股累計只有5年的時間裡整體性PE位於18倍以下，其餘的13年時間裡整體性PE都是大於18倍的。從下圖可見，當A股整體性PE降至18倍時，不是處於築底就是處於反彈階段。

圖1 A股整體性PE（申萬指數）走勢圖

什麼因素決定了股指恢復的快慢？

表 前6次A股18倍PE時期的築底反彈軌跡

上表表明在一般情況下，A股在降至18倍PE後股指最長7個月就會恢復。2011-2014年股市長期磨底是由於股市面臨的背景要差於其它5次18倍以下PE時期，一是彼時中國經濟增速正處於處於從高速轉向中低速的換檔期，導致A股上市企業ROE在2011-2016年逐年下滑，2012年A股上市公司整體利潤零增長；二是通脹無牛市，2011年與2013年正是中國通脹高企時期，2011年央行不斷加息、升準，2013年錢荒爆發，流動性緊縮下股市難以反彈；而其它5次A股18倍以下PE時期股市面臨的條件更好，如2005年、2008年正是上市企業盈利能力好轉的前一年，2016年年中上市企業ROE從底部反彈。歸根結底，2011-2014年是中國經濟增速下滑最劇烈的時期之一，而其它年份巨集觀經濟則更好或已啟穩，故其它年份裡基本面支撐了股市較快地反彈而非長期磨底。

當前A股難以長期磨底

當前A股面臨的環境要好於2011-2014年，流動性方面，金融強監管造成流動性緊縮是今年上半年A股跌跌不休的重要原因，但在外需承壓下，為保內需，政策已向寬鬆方向微調。今年6月之前央行對商業銀行貸款規模一直存在較嚴的管控，但今年6月之後貸款規模管控開始放寬。7月23日國常會已將貨幣政策基調定為“合理充裕”，此後央行開始放寬MPA考核引數為銀行放貸鬆綁。金融監管政策方面，銀保監會理財新規有所放寬說明金融監管政策已向寬鬆方向微調。今年通脹遠低於2011年與2013年時期，貨幣政策無必要收緊。2011年貨幣政策不斷收緊及2013年錢荒式調控的局面很難再現。流動性收緊對股市的掣肘有望繼續減輕。

上市企業基本面方面，中金覆蓋的A股公司二季度單季盈利增長16.9%，比一季度的13%還有所增加，故當前A股上市公司基本面仍在好轉，這與2011-2014年上市企業ROE不斷下滑的局面是相反的。7月23日國常會稱積極的財政政策要更加積極，提出將減稅降費1.1萬億元。2017年以來美國上市公司業績大漲的重要原因就是特朗普減稅政策，如巴菲特旗下伯克希爾·哈撒韋2017年淨值增長的44%都要歸功於美國稅改。若中國亦減稅，則對上市公司業績將起到相同的提振效果，業績提高有利於支撐A股估值。

儘管面臨與美國的貿易爭端，但對美出口僅佔中國總出口的19%，中國對外貿易並不單一地依賴美國一國，且近期人民幣大幅貶值能有效對衝美國關稅的影響。美日貿易戰中即使日本在1985年廣場協議中對美國妥協後，日經225指數依然繼續增長了4年之久。

鑑於A股流動性與基本面均好於2011-2014年，A股難以像2011-2014年那樣長期磨底，而是有望覆盤其它5次18倍以下PE時期的築底反彈軌跡。