文 | 楊萬里

2019年，股民見證了豬肉的奢侈，感受了工業大麻的刺激，坐上了科技股的火箭，牛市呼聲此起彼伏。

花開花落，轉眼間，距離新年僅十幾天。根據規則，每年1月下旬是年報預告集中披露期。

而近日，濃眉大眼的白馬股海正藥業爆出的13億元壞賬黑天鵝，讓市場膽戰心驚。

A股還會繼續上演爆雷潮嗎？當三大雷神（商譽雷、存貨雷、應收賬款雷）浮出水面，股民望而卻步。

雷神一：商譽減值，溢價買來的不一定是“下蛋雞”

併購既是天使，也是魔鬼。玩得好能大幅刺激股價，玩不好就變成了商譽地雷。

2014年和2015年，併購熱潮席捲整個A股，尤其創業板動作頻繁，推動二級市場股價連創新高，一級市場PE也水漲船高，蛇吞象式的併購案例比比皆是，動輒商譽高出淨資產十倍。其中，2015年商譽規模增速最高，達到96.45%。

商譽是怎樣形成的？

舉個例子： “有一天，小明去菜市場買一隻雞，本來這隻母雞的價值就是50元，但老闆說我這隻雞不簡單，每天都會下蛋而且是雙黃蛋，他得賣100元，這其中多出的50元就是商譽。如果這隻雞每天下雙黃蛋，業績就達到了預期，多給的50元也是值得的。而如果每天只拉屎不下蛋，那就虧大了，這多付出的50元就得進行商譽減值。”

資本市場之所以對商譽談之色變，是因為商譽減值對上市公司業績打擊太大。

實際上，上市公司多數收購，尤其是跨行業收購，都是不成功的。不少上市公司要麼是高溢價收購，要麼是為了蹭熱點而收購。剛剛入市的股民一般看不懂收購標的盈利能力、行業前景和競爭優勢，單純看短期股價走勢，時常被套。

浪潮起時，市場狂歡；浪潮過後，市場遭殃。由於併購標的業績不及預期，近年來商譽減值事件頻頻發生。

2015年至2017年，A股上市公司分別計提商譽減值準備77億元、101億元、264億元。2019年1月30日盤後，A股上演了一出奇葩戲，每隔十分鐘就有上市公司公告預虧10億元，其中不少公司都存在商譽爆雷的情形。

目前，A股各板塊商譽佔全市場商譽比排居前的行業分別是傳媒、醫藥、計算機、機械、汽車。截至今年三季度，A股商譽佔淨資產比重大於70%的公司有46家，其中又有12家公司的比值超過100%。

雷神二：存貨雷，扇貝跑了，白酒蒸發了，又虧損了

一聲驚雷平地起，定睛一看好痛心。當光學、光電子元器件製造明星股歐菲光上演跌停走勢，股民不幸踩雷。

歐菲光原本在2018年業績快報中預計盈利18.39億元，結果到了4月份，因一次性計提25億元存貨資產減值準備，導致業績大變臉。

對於製造商而言，如果公司生產的定製化產品失去客戶需求，則是實打實的損失。股民在投資上市公司時，如果發現存貨飆升現象，應關注其產品大幅擴產的動態。如果是因為行業需求增加，那對公司業績有提振，如果行業需求不變，那就得警惕造假行為。

此外，A股還有一個獨特景觀，即“XX跑路”。

扇貝的離開，是浪的追求，還是網籠的不挽留？自2014以來，獐子島的扇貝已4次消失。扇貝多次離奇死亡，讓獐子島名譽掃地。A股的“獐子島們”並不少。皇臺酒業曾爆出6700萬元價值庫存成品酒出現嚴重虧庫，撫順特鋼曾爆出鋼鐵不翼而飛....

值得關注的是，存貨專案因其品種繁多、流動性強、計價方式多樣等特點，容易被上市公司操縱。

雷神三：應收賬款雷，事兒辦了，錢收不回來

通常來說，與普通客戶做小生意的公司，應收帳款較少，例如你去商店買貨，最後的結算方式是錢貨兩清。如果做大生意，付款方式可能會改變。客戶會說，你先幫我辦事，做好了我再給錢。反映到財報上，就變成了應收賬款。

東方園林就是個典例。在PPP專案刺激下，該公司瘋狂拿下政府訂單。2015年末，東方園林的應收賬款僅為37.89億元，到了2018年，這一資料已增長至89.79億元。糟糕的是，由於東方園林賬款未能及時收回導致一系列連鎖效應發生：計提壞賬、債務違約、實控人列為被執行人。

與東方園林一起陷入泥潭的還有其它案例。

統計資料顯示，2018年報披露的應收賬款靠前的上市公司中，*ST秋林(600891)、華映科技(000536)、*ST信威(600485)、樂視網(300104)與*ST飛馬5家公司壞賬損失超20億元。

現金流對上市公司的重要性就如同血液對人體的重要性，而應收賬款能否及時收回又能體現該公司的財務健康程度。

看一家上市公司是否會出現應收賬款雷主要看兩個方面，一個看應收賬款絕對金額大小，另一個看應收賬款賬齡長短。如果上市公司的應收賬款佔營收比例超高，或者應收賬款賬齡長達2年以上，那就意味著會出現壞賬的概率較大。

結語

資產減值，可能是一項魔術，也可能是通往煉獄的索道。

有些上市公司會主動爆雷，目的是下一年能“輕裝上陣”，做高業績預期。而有的上市公司是破罐子破摔，爛到家，實控人、大股東早已套現走人，留下套牢在高位的股民。

面對高商譽、高存貨、應收賬款高企的上市公司，也許股民會說，“半夜過獨木橋，步步驚心”！