誰都知道貴州茅臺、恆瑞醫藥是好公司，但為什麼買的人不多？因為高漲幅、高估值、高市值，下不了手。

這個現象說明市場已經相對有效，價格實現均衡，又便宜又好貨的時代遠去了，價值投資變得非常彆扭、難受。

趁著這段時間下跌，建倉瀚森製藥，內心是不情願的，憑什麼市值高於中國生物製藥？至此，傳統藥企四大天王恆瑞醫藥、中國生物製藥、石藥集團、瀚森製藥的倉位集齊了（齊魯製藥也很強，不知為何不上市）。在低風險套利時代淡出後，我開始專注於生物醫藥投資，在旁人眼裡高估的恆瑞，於我卻是低風險，每天收盤價都不用看一眼。

如果說A股95%以上都是垃圾，可能不會有什麼反對，在醫藥行業也是這樣的。投資醫藥股，看PE、PB幫助不大，應該從三個方面來衡量：研發管線、現金流、商業能力。

這裡借用“不可能三角”的概念，並非意在互斥，而是三者很難兼備，中國只有上述5家藥企（生物醫藥包含眾多細分行業，這裡僅指醫藥製造企業）同時做到了研發強、現金流好、商業轉化率高。最終表現就是非常有韌性，能夠平滑經濟週期和政策衝擊，每季都能交出穩定的財報，無驚喜，無驚嚇。

在集採趨勢下，傳統藥企華麗轉身的空間驟然窄小，早年沒有轉型的，現在很難成功了。我在28元止盈科倫藥業之前，鬱悶了很久。科倫商業能力還好，但是太差錢了， “批文雨”沒看見，幾乎每個公告都是關於融資的，研發只慢了一拍，卻可能是永遠的掉隊，太令人惋惜了。另外一隻清倉的是華東醫藥，在2017年12月最低點買入，如果不是做T降低成本，還會虧損。華東商業能力和現金流還好，但是沒有研發基因，阿卡波糖、百令的接班人在哪裡？科倫、華東尚且如此，其他更加不堪。投資二三流藥企的最大風險是機會成本，隨著時間慢慢爛掉，多年持有海正藥業的應有體會。

新生代藥企中，信達生物、百濟神州、君實生物已呈現頭部企業的形態，但信達是唯一有高確定性的，百濟管線華麗，高舉高打，關鍵時刻總能找到方法續命，職業經理人太牛了。

一大批初創生物技術企業，管線可能有一兩個臨床三期或NDA，大部分還在臨床前或剛好IND，燒錢不止，未來商業前景比較悲觀，集採拆掉了可供緩慢成長的溫室，最後多半是被收購的結局。在港股可以看到，即使復巨集漢霖、基石藥業這種知名企業也很慘淡。

個人投資者都是弱者，沒有例外，你不可能盡調每家想投資的企業，也僱不起研究員幫你發現隱蔽資產或困境逆轉。所以，分散、撿漏是機構的事，弱者的邏輯就是集中持有行業龍頭，那就是長期強勢、沒有明顯瑕疵的股票。與其依靠個人的主觀努力在風險重重中取得超額收益，不如讓這些強勢股去熨平波動、跑贏指數。

現在投資醫藥股有兩個心理障礙，高估值和專業性，但都不是問題。以前有一群人熱炒創業板垃圾，特點是浮躁，可能已經被市場消滅了。現在又有一群人，自稱價值投資者，唯低PE是瞻，特點是怨恨，因為他們是對的，市場卻不認錯。

投資不是光看PE、PB這麼簡單，價值投資立足於基本面，而不是估值。大多數人從計劃經濟出來，血液裡沒有市場基因，既然市場是相對有效的，長期給予醫藥頭部公司高估值，肯定是有原因的。你要接受這個現實：不是每件事情都能解釋、都有答案，對市場長期選擇的相對合理性，保持敬畏之心。

長期看好，不等於任何價位都可以買入。泰格醫藥，70元以上買入和60元以下買入，有本質區別。不過PE都是60倍以上，是不是不能忍？還有人說生物醫藥技術太專業了，普通人最好放棄。你可能經常見大V發帖秀知識：某大廠開發一款革命性新藥，靶點是什麼，分析安全性、耐受性、應答率、給藥方案，雲裡霧裡，生人勿近，很高階的樣子（愛好不等於能力，這些分析在專業人士眼裡也是非常淺薄幼稚的）。

但是，你又不需要上一線研發藥物，也不需要做學術報告，更不需要為藥企的未來佈局，何必懂得那麼多。你對研發管線的認知，只要能夠幫助你識別是不是一家好公司，足矣。不管你的生物技術知識有多少，只要能夠判斷強弱大方向，就是能力了。

以市場有效性來看，專業性也可解決，這些頭部公司不存在代理人風險，孫飄揚家族、謝氏家族、蔡東晨經歷了長期的市場篩選和考驗，眼光和能力超強，關於未來，你不需要焦慮，他們早已佈局。

最後，想說一種現象，如果方向錯了，越用力越可悲。

雪球上某些專業人士對藥企研發管線、生產流程、財務狀況非常熟悉，單看每一篇文章都有邏輯有資料，很能鼓舞股票持有者的信心，然而，這些公司都是有明顯瑕疵的，給點Sunny就燦爛，隨後一盆冷水迎頭澆下……一切從雙鷺藥業開始，蔓延到信立泰、海正藥業、華海藥業、綠葉製藥、微創醫療、科倫藥業、天士力，股價越爛人氣越旺，總有幾個精神領袖分析得頭頭是道，希望就在前方，乾了這碗雞湯！

這些人心理已經扭曲，科倫配資、減持訊息接踵而至，卻被一本正經解讀為利好。個別極端人士分析管線時，圖文並茂，自己信仰的那家公司總能大幅領先，頭部公司被貶得一無是處。“雙鷺藥業可能是A股最有價值的醫藥股”、“天士力才是是醫藥創新龍頭，恆瑞連提鞋都不配”……我隨便反諷的幾句話，竟然沒被識破，得到對方的高度認同。

我始終不明白這些人是蠢還是壞，什麼身份，什麼動機……

在此，對人不對股，沒有任何貶低這些股票的意思，不排除未來逆襲。我只是能力弱小，對“看似有希望”的公司，無力駕馭，不願付出機會成本。同時也提醒別的弱者，不要選擇一條艱難而虐心的路。