年初至今，國內基建行業的老大哥中國中鐵(00390-HK)(601390-CN)可謂是職場得意，股市失意。合約新簽訂單節節攀升，二級市場股價跌跌不休。

股市往往反映市場情緒，而市場情緒的好壞又基於經營業績。那麼，中國中鐵股價的跌跌不休是受經營業績影響嗎？

8000億營收大關，1.8萬億新簽訂單，能完成不？

在今年年初，中國中鐵定下2019年計劃，營收入要實現7500億元，新籤合同額確保1.8萬億，並挑戰1.98萬億的目標。

截止2019年9月30日，中國中鐵前三季度營業總收入為人民幣5718.71億元（單位 人民幣下同），同比增長15.35%，完成全年營收目標76.25%。如下圖所示，受基建行業訂單週期及專案竣工週期的影響，Q4是中國中鐵全年度收入最高的季度。2019年Q4中國中鐵營業收入只要達到2000億元，完成2019年7500億收入目標指日可待。

另外，結合過往兩年Q4超10%增速表現及2019年前三季度各大分業務增速來看，中國中鐵今年營收可能破8000億元大關。截止2019年前三季度，核心業務基礎設施建設實現營業收入4964億元，同比增長17.8%，領跑各大業務板塊，且高於總營業收入增速；勘察設計實現營業收入113億元，同比增長7.4%；工程裝置實現營業收入128億元，同比增長7.0%；房地產實現收入206億元，同比增長13.2%，收入實現雙位數增長，略微超市場預期。

新籤合約額方面，截止2019年前三季度，中國中鐵累計新籤合同額10896.8億元，同比增長14.5%；其中Q3新籤合同額3883.4億元，同比提升22.7%。分季度來看，中國中鐵2019年Q1、Q2、Q3新籤合同額分別為3132.9億元、3880.5億元、3883.4億元，分別同比增長 0.3%、20.4%、22.7%，訂單增速出現逐季提升的態勢。按照2018年第四季新籤合同額7409億元算，2019年Q4同比增速只要不出現負增長的情況，完成2019年全年1.8萬億元確保目標，基本沒什麼太大問題。

值得注意的是，衝刺1.98萬億元目標，中國中鐵面臨的挑戰可不小。2019年Q4新籤合同額最少得有20%以上的同比增速，才有可能完成1.98萬億的目標。這意味著中國中鐵要在2019年Q2-Q4的新簽訂單合同增速要在20%以上。連續三個季度新簽訂單合同增速超20%的上佳表現得追溯到2017年。如下圖所示，2017年的固定資產投資增速、製造業投資增速及基建增速均優於2019年前三季度的表現。而中國中鐵想在這不利的增速環境下，保持三個季度新簽訂單合同超20%的增長，難度之大可想而知。

從財務指標來看，2019年前三季度中國中鐵盈利能力及費用管控能力均有提升，但資產負債率及經營現金流尚需加大優化力度。

盈利指標方面，2019年前三季度毛利率為9.81%，跟去年同期持平；淨利率為2.93%，同比提升26個基點，盈利能力略有提升。費用端指標方面，前三季度費用率為5.79%，同比下降10基點，其中管理費用率下降3個基點至4.60%，財務費用率下降12個基點至0.66%，銷售費用率提升6個基點至0.51%，費用管控能力在提升。2019年前三季度資產負債率為77.28%，同比下降1.37百分點，資產負債率雖略有下滑，但仍高於72.77%行業資產負債率平均值。經營現金流方面，2019年前三季度經營性淨現金流-409億，現金流流出略有增多，去年同期為-327億元，整體經營現金流呈現流出狀態。

從2019年全年營收目標及新籤合同訂單目標（確保）完成進度來看，不出什麼意外，中國中鐵基本可以實現7500億元的營收目標及1.8萬億元確保新簽訂單合同額目標。另外，從前三季度經營業績來看，除了經營現金流及資產負債率需要加強優化外，盈利能力及費用管控能力均有不錯提升。那麼，在經營業績表現不是太差的情況下，中國中鐵的股價為何跌跌不休呢？

中國中鐵股價下挫，對映行業發展困境

中國中鐵成立至今，連續多年進入世界企業500強，及連續多年榮膺“港股100強”綜合實力100強，這與其在全球基建行業的實力互相輝映。

作為行業領軍者之一的中國中鐵，股價走勢往往映射出行業的發展現狀。

2018年，基建投資賴以生存的非標融資規模開始一路收縮。到了2019年初，非標準融資規模出現了負增長。截止2019年10月底，非標準融資較前幾個月略有回升，但仍未擺脫負增長的情況。非標融資的收窄也引發市場對基建行業自籌資金能力可持續性的擔憂。另外，受終身問責機制影響，市場預計地方政府舉債推基建變得更加謹慎，未來基建投資增速可能出現持續的放緩。

在基建行業增速不被市場看好的形式下，基建央企CR4年初至今股價表現均並不理想。據wind資料顯示，年初至今基建央企CR4股價平均跌幅為21%。其中H股中國中鐵跌幅約為35%，A股中國中鐵股價跌幅為19.51%；H股中國鐵建(01186-HK)股價跌幅為21.68%，A股中國鐵建(601186-CN)跌幅為14.13%；H股中國交建股(01800-HK)價跌幅為16.14%，A股中國交建(601800-CN)跌幅為25.27%，中國建築(601688-CN)股價跌幅為11.73%。由此可見，中國中鐵股價下跌並非個例。

值得注意的是，中國中鐵雖然股價領跌其他基建央企，但市盈率仍處於中上水平，並不存在超跌而出現超低估值的情況。截止2019年12月16日收盤，據wind資料顯示，中國中鐵A股市盈率為7.27倍，H股市盈率為5.53倍，均處於基建央企CR4市盈率較前位置。

結語：

中國中鐵雖在2019年前三季度取得良好的業績增速及不俗的新簽訂單，但短時間內難以消除市場對基建投資增速看淡的情緒。至於後續股價何時出現觸底反彈，仍需多方面因素支援。例如，專項債用於基建投資比例的進一步上升，減少非標融資規模受窄帶來的影響；中美貿易關係走向共贏方向等等。