文 | 張佳儒

凡有牛股起，必與茅臺比。A股歷史上，不少牛股出沒，有的股價曾超過茅臺，有的在各自領域比肩茅臺。

在“茅臺魔咒”下，那些股價躥高者大多在半空著了涼，股價拉稀不止。今年夏天，“藥中茅臺”東阿阿膠等行業貴族，像被揭發喝假茅臺一樣，光環褪去。坊間傳聞，“茅臺魔咒”專治各種不服，真不是說說而已。

最近一段時間，和茅臺同屬舌尖賽道的海天味業被拉上鑑定臺。那麼，“醬油界茅臺”有什麼絕活兒？用幾個詞可以概括：醬油界老大、靜態市盈率68倍、股價5年翻6倍、市值超萬科。

來源：同花順，海天味業股價走勢

在超市難尋2000元以下的茅臺酒，股市難尋1000元以下茅臺股的當下，海天味業成了太子爺的最佳人選。下一個茅臺？無數投資者心裡打鼓。稍作比較，發現兩者沒什麼基因相似或者傳承邏輯。

茅臺和海天味業，一個作用在腦海，一個作用在舌尖。茅臺的致富邏輯在於充分發揮人們的想象力，讓喝酒的和囤酒產生一種別樣的身份想象，前者是尊貴的成功人士，後者是收藏藝術家。

尊貴和藝術無價，於是茅臺成了中年成功男人的標配，馬雲都說，經歷太多才懂得茅臺酒。這樣的社交（裝逼）屬性是海天味業沒有的，絕沒有人給你打電話，“哥們兒，搞到一瓶海天醬油，喝兩杯？”

這意味著海天味業不能像茅臺一樣漲價，3000元的茅臺有人搶，90年代的茅臺能賣到百萬，但一瓶500元醬油估計只能放到發黴。醬油的技術含量不高，“有人煙處，必有海天”生動地說明了海天味業的親民路線。

走親民路線的還有可口可樂，那個讓巴菲特看中的小紅罐，十年來彷彿一直是一個價格。不少人說，海天味業其實是中國的可口可樂。對比一下，兩者還真有那麼幾分相似：行業需求穩定，醬油和可樂不會一夜消失；行業領先，在部分地區處於壟斷地位；維持發展所需要再投入的資金很少，分紅慷慨。

初見海天味業，投資者彷彿Sunny下見一美女，再看60多倍市盈率（靜態），興趣大減，彷彿見了美女臉上的濃妝，擔心一場雨下來，成了黃臉婆。人們擔心的源頭在於海天味業是否具有成長性，說白了就是賺錢能力。

一般來看，上市公司業績的增長要麼源於漲價，要麼是銷量增長，海天味業不能像茅臺一樣，遠離老百姓餐桌，只能走可口可樂的路線。不同於可口可樂的全球化，世界上只有中國人的廚房需要醬油、蠔油等調味料，每天吃的量也不會增多。

另外，可口可樂從規模中要利潤，走的是薄利多銷的路線，5塊錢買不到吃虧，買不到上當，卻能買到兩瓶可樂。於是，非常可樂、嶗山可樂、奧林可樂、銀鷺可樂等很難賺錢，大多都只存在兒時的回憶中。醬油等調味品不同，護城河不深導致群雄逐鹿，海天味業這樣的巨無霸市佔率16%左右，中小企業也能分一杯羹。

近年來，海天味業營收增速在10%-20%之間。一般來看，60多倍市盈率，業績增速總該在50%以上吧。正如一千個人眼中的哈姆萊特，海天味業多空頭正在激烈戰鬥，像極了曾經的茅臺和可口可樂。

海天味業的經銷商曾說，理解海天需要的思考點是層級理論、消費升級、海量市場、護城河等，海天早已經具備了雪球快速變大各種臨界特徵，而非單角度的孤立的市值和PE。未來3年內，海天市值有望達到5000億。

這是一家之言，A股市場上，好公司並不全然等於好股票。上市公司基本面決定的只是股價的底線，股東結構才決定股價天花板。具體到海天味業，稀缺的流通籌碼和不斷接力的公募機構才是股價上漲的催化劑。

海天味業無限售股票，從前十大股東結構來看，3家機構股東，7家個人股東，合計持股超83%。其中，股票又集中在前5大股東手中，第一大股東海天集團是董事長龐康為法定代表人的高管持股平臺，第四大股東程雪是海天味業副董事長，第五大股東黎旭暉為離職高管。

從2018年6月至今，前十大股東持股比例幾乎沒什麼變化，2900億元市值的海天味業，其實是一隻流通市值500億元的中型股票。這意味著，基金只要買少部分股票，就能輕易拉起股價。

截至上半年，排名第一的銀華富裕基金持股也只有0.16%。2019年以來，除了匯添富，基金持股比例前十的公募變動極大。雖然機構抱團不明顯，但每家都願意在股價上漲時接力，股價也就更容易形成上漲效應。

同樣的道理，一旦業績增速不及預期，機構抱團也會漸漸瓦解，當然，標準因各機構而已。也許，和60多倍市盈率相比，海天味業的業績增速已經不及預期，只是機構們還沒找到下一個“茅臺”。

資金多聰明，看準一個標的先拉昇，然後市場自然有故事。今年二季度，海天味業股東數從1.9萬增到3.1萬戶，果然有故事就有人聽，不過講故事的人在輪換罷了。

從目前來看，海天味業股價走勢像極了茅臺和可口可樂，但從業務邏輯和護城河上，海天味業既不像茅臺也不像可口可樂，他到底是不是來資本市場打醬油的？還有待觀察。