近日，赤峰黃金公佈了《發行股份購買資產並募集配套資金暨關聯交易報告書（草案）（修訂稿）》，擬以發行股份的方式購買瀚豐礦業100%股權，該併購交易將於10月9日由證監會併購重組委進行稽核。經我們研究發現，瀚豐礦業的綜合毛利率變動趨勢與同行業可比上市公司平均水平的變動趨勢完全相反，並且在2018年領先可比公司平均水平11.87個百分點，有些奇怪。同時，瀚豐礦業對其第一大客戶存在一定程度的依賴，對安全生產和企業內控均存在不夠重視的情況。瀚豐礦業與赤峰黃金關係“曖昧”，曾發生實控人資金佔用、董事內幕交易等違規行為。此外，瀚豐礦業曾是赤峰黃金孫公司，當時轉讓價格2500萬元，而本次轉讓價格5.1億元，交易價格增加了近20倍。
根據赤峰吉隆黃金礦業股份有限公司（證券簡稱：赤峰黃金，證券程式碼：600988.SH）此次釋出的《發行股份購買資產並募集配套資金暨關聯交易報告書（草案）（修訂稿）》（以下簡稱“報告書”）顯示，赤峰黃金擬以發行股份的方式購買趙美光、北京瀚豐中興管理諮詢中心（有限合夥）（以下簡稱“瀚豐中興”）、孟慶國持有的吉林瀚豐礦業科技有限公司（以下簡稱“瀚豐礦業”）100%股權，交易價格為5.10億元，其中，趙美光還是赤峰黃金的控股股東及實際控制人。本次交易中，發行股份購買資產的發行價格為3.96元/股，將向交易對方合計發行1.29億股公司股份。同時，赤峰黃金將向不超過10名特定投資者以非公開發行股份的方式募集配套資金，募集配套資金總額不超過5.10億元。
根據北京亞超資產評估有限公司出具的評估報告，採取資產基礎法評估結果為結論，截至2018年12月31日，瀚豐礦業的100%所有者權益賬面價值為2.03億元，評估值為5.62億元，評估增值3.59億元，增值率為176.69%。其中，瀚豐礦業擁有的關於立山礦和東風礦的四個礦業權合計增值3.24億元，佔評估增值的90.34%。
標的公司毛利率變動異常，領先同行業上市公司逾11個點
據報告書顯示，赤峰黃金與瀚豐礦業同屬於金屬採選行業。赤峰黃金的主營業務為有色金屬採選及資源綜合回收利用業務，而瀚豐礦業主要從事銅鉛鋅礦石及鉬礦石的採選，本次交易將增加赤峰黃金經營的有色金屬品種。
根據赤峰黃金提供的瀚豐礦業審計報告及瀚豐礦業此前在新三板掛牌時披露的公開資料顯示，2016年-2018年，瀚豐礦業實現的營業收入分別為6965.35萬元、1.34億元和2.11億元，年化複合增長率為73.89%；歸屬淨利潤分別為1696.10萬元、3830.32萬元和8181.60萬元，年化複合增長率為119.63%；扣非歸屬淨利潤分別為1711.24萬元、4513.77萬元和8103.92萬元，年化複合增長率為117.62%。
可見，瀚豐礦業的淨利潤增速明顯高於營收增速，這主要歸功於瀚豐礦業綜合毛利率的穩步上升，2016年-2018年，瀚豐礦業的綜合毛利率分別為57.22%、59.71%和60.86%。
然而，同行業可比上市公司的綜合毛利率平均水平卻在逐年下降。據報告書顯示，瀚豐礦業的同行業可比上市公司包括華鈺礦業（601020.SH）、西藏珠峰（600338.SH）、盛達礦業（000603.SZ）、興業礦業（000426.SZ）、銀泰資源（000975.SZ）和國城礦業（000688.SZ），均為國內從事獨立鉛鋅礦山生產的企業。2016年-2018年，上述六家可比上市公司的平均綜合毛利率分別為63.29%、60.61%和49.00%，期間大幅下滑了14.29個百分點。
2016年，瀚豐礦業的綜合毛利率落後可比上市公司平均水平6.06個百分點，到了2018年，瀚豐礦業的綜合毛利率已大幅領先可比上市公司平均水平11.87個百分點。
不過，這一勢頭或許難以延續。2019年上半年，瀚豐礦業的綜合毛利率為48.53%，與2018年上半年相比減少了11個百分點。
此外，瀚豐礦業享受的“西部大開發優惠”的稅收優惠政策即將於2020年12月31日截止，企業所得稅稅率將從15%恢復至25%，這對瀚豐礦業2021年及以後的經營業績或將造成一定的不利影響。
針對此次交易，交易對方作出業績承諾，承諾在2019年-2021年，瀚豐礦業經審計的扣非歸屬淨利潤分別不低於4211.15萬元、5088.47萬元和6040.03萬元三年承諾期累計實現的扣非歸屬淨利潤不低於1.53億元；同時，瀚豐礦業的採礦權資產實現的扣非淨利潤應分別不低於4098.87萬元、4101.64萬元和3619.10萬元。
標的公司或存大客戶依賴，重要礦產曾發生致命事故
據報告書及瀚豐礦業2016年年報顯示，2016年、2017年、2018年及2019年上半年，瀚豐礦業對葫蘆島鋅業股份有限公司及其關聯方的銷售金額分別為4751.94萬元、1.01億元、1.42億元和4796.04萬元，佔各期營業收入的比例分別為68.22%、75.07%、67.66%和70.30%，近年來均保持在70%左右，瀚豐礦業對其第一大客戶或存嚴重依賴。
此外，瀚豐礦業的重要資產為其擁有的東風采礦權、東風探礦權、立山採礦權、立山探礦權四個礦業權，合計評估值為3.56億元。其中，東風礦剩餘可採年限為3.11年，預測原礦石產量為30.79萬噸，佔比11.87%，故東風礦對未來產量影響較小。而立山礦的剩餘可採年限為8年，預測原礦石產量為228.68萬噸，佔比88.13%，未來原礦石產量主要來源於立山礦。
值得注意的是，立山礦曾發生一起冒頂片幫事故，造成1人死亡。根據事故調查報告顯示，2018年9月24日5時30分左右，瀚豐礦業立山礦12中段採場作業人員違章冒險作業且未按規程進行敲幫問頂，導致頂盤冒落，作業人員王家祥被冒落的岩石砸暈並身亡。而在事故發生後，瀚豐礦業未及時報告生產安全事故，直到9月25日20點05分許才向當地安全生產監督管理局上報事故情況。
針對此次事故，龍井市安全生產監督管理局對瀚豐礦業處以20萬元罰款的行政處罰。對於以採礦為主營業務的瀚豐礦業來說，安全生產非常重要。
標的公司與赤峰黃金關係“曖昧”，曾以2500萬元賣出
除了對安全生產不夠重視以外，瀚豐礦業對企業內部控制體系的重視程度也有待提高。
2018年7月25日，瀚豐礦業通過銀行轉賬方式向實控人趙美光提供借款1.05億元；2018年10月18日，瀚豐礦業再次通過銀行轉賬方式向趙美光提供借款5000萬元，因此，瀚豐礦業累計發生資金佔用1.55億元，佔2017年未經審計淨資產的77.24%。時任董祕兼財務總監杜慧、時任總經理李凱文對上述資金佔用事項知悉，但瀚豐礦業並未及時對上述違規行為履行資訊披露業務。
2019年1月15日，針對上述違規行為，股轉系統對瀚豐礦業及相關責任人員出具警示函。
而在2018年4月13日，瀚豐礦業還披露了另一則關於公司董事收到《中國證監會行政處罰決定書》的公告。瀚豐礦業董事王守武在2015年6月30日至8月28日期間利用證券賬戶交易赤峰黃金股票，交易行為明顯異常，構成《證券法》所述內幕交易行為。證監會決定沒收王守武違法所得60.37萬元，並處以181.11萬元罰款。
事實上，標的公司瀚豐礦業曾是赤峰黃金的孫公司。2010年12月，瀚豐礦業全體股東將所持有的100%股權以2500萬元的價格轉讓給赤峰吉隆礦業有限責任公司（以下簡稱“吉隆礦業”），而吉隆礦業正是赤峰黃金的子公司。但在2011年12月，吉隆礦業又將瀚豐礦業的100%股權按吉隆礦業各股東的股權比例分別轉讓給各股東，轉讓價格合計仍為2500萬元，這也導致瀚豐礦業不再是赤峰黃金的孫公司。
2012年12月，在剝離瀚豐礦業一年後，赤峰黃金借殼上市，並在2015年12月15日宣佈收購另一家由實控人趙美光持股的公司——威海怡和專用裝置製造股份有限公司。由於較短時間內標的公司作價變化較大等原因，該關聯交易受到上交所問詢，因交易對方短期內無法提供回覆上交所問詢函所需的證明材料，12月31日，赤峰黃金宣佈終止該重大資產購買事項。
而在離開赤峰黃金以後，瀚豐礦業曾嘗試獨自上市。2015年8月，瀚豐礦業在新三板掛牌。2017年1月至2019年2月，瀚豐礦業擬申請在A股上市並接受了保薦機構的IPO輔導。
不過，在2019年3月，瀚豐礦業的六位原股東將其持有的全部瀚豐礦業股權轉讓給瀚豐中興（趙美光夫婦為實控人）從而套現離場，轉讓價格基於此次交易中100%股權的交易價格5.10億元按持股比例計算。2019年4月23日，赤峰黃金董事會審議通過此次對瀚豐礦業的收購方案。
值得注意的是，2018年瀚豐礦業向股東支付了8004萬元的分紅款，而瀚豐礦業2018年度淨資產為2.03億元，歸屬淨利潤為8181.60萬元。也就是說，瀚豐礦業2018年的現金分紅款佔當年公司淨資產的39.37%、佔當年歸屬淨利潤的97.83%。按當時實控人趙美光57.75%的持股比例計算，趙美光可從此次分紅中獲得4622.31萬元。