信用等級屢被下調，短期內合景泰富集團很難再進入離岸資本市場，公司再融資壓力大，償債風險正持續上升。

01降級

7月28日，標普將合景泰富集團（01813.HK）長期發行人信用評級從“B-”下調至“CCC”，並將其擔保的美元票據長期發行評級從“CCC+”下調至“CCC-”。

標普認為，如果合景泰富集團無法成功執行再融資計劃，其償債風險會隨著流動性消耗而持續上升。

在銷售疲軟和依靠內部資源償債的雙重壓力下，標普認為合景泰富集團近幾個月內的現金餘額呈下降趨勢，且大部分現金可能位於預售監管賬戶內，無法用於償還控股公司層面債務。

或受此消息影響，合景泰富集團存續美元債頻繁異動。

7月29日，由合景泰富集團發行的KWGPRO 7.875 09/01/23報價15.150，下跌7.791%，收益率310.123%。

存續美元債

截至2021年12月，美元債券和離岸銀團貸款約佔合景泰富集團債務總額的40%。

除此之外，合景泰富集團還存續兩隻境內債，存續規模36.15億元，均將於2023年10月到期；子公司廣州合景控股集團有限公司存續7只債券；子公司廣州市天建房地產開發有限公司存續1只債券。

總得來看，今年下半年合景泰富集團將面臨超百億債務到期壓力。

信用等級屢被下調，短期內合景泰富集團很難再進入離岸資本市場，公司再融資壓力大，償債風險正持續上升。

隨後，應合景泰富集團要求，標普撤銷對其發行人信用評級和債務發行評級。

合景泰富集團表示，公司融資渠道保持暢通，信用資質良好，債務方面從未有逾期或展期狀況。

2022年6月，在被惠譽降級後，合景泰富集團也主動撤銷了惠譽長期發行人信用評級。

去年下半年以來，房地產行業迎來至暗時刻，在融資端收緊背景下，房企再融資遇阻，資金鍊承壓，隨著銷售疲軟，資金流回款減少，民營房企掙扎在生死邊緣。

02償債壓力大

據官網介紹，合景控股集團成立於1995年，於2007年在香港聯交所主板上市。

合景控股集團以“根植廣州，輻射全國”為發展戰略，旗下業務已涵蓋地產開發、物業服務與商業運營、輕資產運營、文旅、教育、大健康六大戰略板塊。

合景泰富集團官網

從股權結構看，合景泰富集團的控股股東為晉得顧問有限公司，持股比例為40.84%，公司實際控制人為自然人孔建岷。

股權結構圖

2020年，合景泰富集團以1036.1億銷售額邁入千億門檻，但其權益金額僅為640.4億元；2021年公司實現銷售額1038.8億元，完成銷售目標的83.77%。

據克而瑞數據，2021年合景泰富集團以745.2億操盤金額位居房企第42名；以394.7萬平方米操盤面積排第46位，屬於50強中型房企。

克而瑞數據

2022年上半年，合景泰富集團合同銷售額為262億元，同比下降53%。

銷售疲軟，並在融資趨緊的環境中，合景泰富集團再融資風險也因高額的近期到期債務而增加。

2021年，合景泰富集團新增6個項目，合計總建築面積141萬平方米，總土地成本共計56億元；2022年上半年並無新增土地。

截至2021年12月末，合景泰富集團共擁有178個項目，擁有土地儲備共計權益建築面積約1552萬平方米，其中粵港澳大灣區佔比70%，長三角區域佔比15%，一、二線城市佔比95%。

從業績上看，2021年合景泰富集團實現營收238.4億元，同比下滑19.8%；實現歸母淨利潤24.21億元，同比下降63.73%。

其實，合景泰富集團“增收不增利”跡象從2020年就可見一斑，其在營收增長24.23%情況下，歸母淨利潤大幅下滑31.91%。

歸母淨利潤

在盈利能力方面，合景泰富集團和其他房企一樣持續下滑，2021年毛利率和淨利率分別為21.16%和10.75%。

截至2021年末，合景泰富集團總資產為2322億元，總負債1782億元，淨資產539億元，資產負債率76.78%。

從“三道紅線”看，合景泰富集團剔除預收款的資產負債率為71.8%，非受限現金短債比為1.8，淨負債率54.1%，踩中一道紅線屬於“黃檔”房企。

截至2021年末，合景泰富集團流動負債有1121.66億元，其中一年內到期的短期債務有203.34億元。

相較於短債規模，合景泰富集團流動性尚可，其賬上現金及現金等價物有294.47億元，雖較2020年末下降四分之一，但還可以覆蓋短債。

但是，合景泰富集團現有資金有大量沉澱在項目公司，無法用於償還控股公司層面的債券。

在備用資金方面，截至2021年末，合景泰富集團銀行授信總額有1006.59億元，未使用授信額度為607.88億元，表面看財務彈性良好。

銀行授信

除此之外，合景泰富集團還有603.81億非流動負債，主要為長期借款，其長期有息負債合計563.85億元。

整體來看，合景泰富集團剛性債務有767.19億元，主要以長期有息負債為主，帶息債務比為43%。

有息負債規模高企，2020和2021年合景泰富集團財務費用分別為10.34億和3.03億元，同時其銷售、營銷和行政開支大增，期間費用對利潤形成嚴重侵蝕。

從融資渠道看，合景泰富集團主要依賴於股權和發債融資，融資渠道較為狹窄，2020年籌資性現金流呈淨流出狀態。

另外，合景泰富集團降槓桿動作，存在一定“明股實債”嫌疑。

2019年至2021年，合景泰富集團少數股東權益分別為24.48億、103.8億元和153.81億元，增速較快；但其少數股東損益分別為2.5億、2.25億以及1.42億元，佔比和增速與少數股東權益不匹配。

合景泰富集團少數股東權益的短期保障，預示著其可能存在較大體量的合作開發，同樣不排除一部分債務被置於“表外”。

另外，合景泰富集團還有大量與合資企業有關的或有負債，截至2021年6月底的總額達270億元。

2022年7月27日，合景泰富集團發佈公告稱，將鴻才國際有限公司50%的股權及股東貸款出售給買方嘉遜發展香港（控股）有限公司，後者為龍湖間接全資附屬公司，現金代價為13億港元。

總得來看，合景泰富集團銷售疲軟，業績和盈利能力下滑，對債務的保障能力下降；有息負債高企，踩中一道紅線；存在一定“明股實債”嫌疑和擔保代償風險。

03 “新華南五虎”之一

1994年，年僅26歲的孔建岷從工行信貸部辭職下海，與人聯合成立新恆昌公司；次年6月孔建岷三兄弟聯合創辦合景房地產公司，進軍房地產開發市場。

隨後，合景房地產相繼開發了御華苑、疊彩園、盈彩美居等住宅小區，開始為廣州市民所熟悉。

2004年，孔健岷以當年市場第一天價投得廣州珠江新城兩幅“地王”，分別建成現時的珠江新城住宅譽峰和寫字樓國際金融廣場，自此在廣州地產界一炮而紅。

合景泰富董事局主席孔健岷

儘管在廣州房地產界打拼多年，但孔氏三兄弟為人卻都極為低調，哥哥孔健楠和弟弟孔健濤出席過一些重大新聞發佈會，而孔健岷則一直保持神秘，直到合景泰富在香港上市。

2007年7月，合景泰富在香港聯交所上市，這是孔健岷首次正式出現在媒體面前。同年，孔健岷家族以165億在2007年胡潤百富榜排第33名。

上市後，合景泰富在規模上並沒有急於快速邁進，而是用了6年時間，從戰略思維角度去實現產品覆蓋。

自2016年起，合景泰富開啟了擴張之路，2020年入駐城市數量由2016年的12個上升至40個。

近年來，憑藉在土拍市場上激進舉牌，一直被視作“清閒”房企的合景泰富，晉升為“新華南五虎”之一。

2017年至2020年，靠著大力舉債，合景泰富銷售金額的複合增長率達到39.7%，同時其槓桿水平也持續放大，債務壓力持續攀升。