湖藍色大眼睛的Molly有些神秘，似嗔似喜。Molly背後的公司——泡泡瑪特也類似。大家對於它的評價兩極分化，到底是泡沫還是能最終成為迪士尼？

市場反應是熱烈的。12月11日首日開盤，泡泡瑪特股價一度大漲超過100%，使得其市值超過1100億港元。截止收盤，泡泡瑪特股價上漲79.22%，總市值953億港元（約合804.8億元人民幣）。按照泡泡瑪特2019年4.51億元的淨利潤來算，其市盈率達到了169倍。

在上市前一日，泡泡瑪特的暗盤交易市場成交價最高觸及79.25港元/股。這些一定程度都反應了“潮流玩具第一股”的受追捧程度。

在一些人眼裡，看不懂泡泡瑪特就是看不懂Z世代。泡泡瑪特擁有360萬會員，其年齡主要集中在15-35歲，這些人2019年有58%的復購率……連續投了四輪泡泡瑪特的黑蟻資本管理合夥人何愚認為泡泡瑪特滿足了年輕人的精神需求。

其他招股書裡的數字似乎都在說明這是一門好生意：近65%的毛利率，收入超過年複合增長率超過225%；經營性現金流淨額接近淨利潤……

天風證券指出泡泡瑪特的競爭優勢是：唯一擁有覆蓋產業鏈（ip運營、OEM生產、消費者接觸及潮玩文化推廣）的整合平臺廠商。

一些人從中看到了泡沫。“其實從早期的400億的估值我就覺得高了……沒有想到昨天暗盤交易可以翻倍。”一位潮玩、二次元行業從業者對全現在說。

他也承認泡泡瑪特有自身護城河——把手裡幾個核心IP（Molly和Pucky）和線下店做到了極致。但還是覺得其20多億（人民幣）的營收難以支撐起1000億市值。

他比較了一下，國內和泡泡瑪特模式較接近的奧飛娛樂，商品市值也才100多億。“線下渠道（數量）來說奧飛應該是泡泡的幾十倍。從利潤來說，奧飛大部分都是批發業務，現結現賣，沒有太多的銷售費用和營銷費用。”

泡泡瑪特競爭對手眾多，不止奧飛娛樂。從商業模式有重疊的零售店——酷樂潮玩、IP Station和九木雜物社，到同樣以運營IP為主要業務、兼做零售的十二棟、Line、迪士尼，再到玩具商樂高、萬代，都曾被投資人和媒體拿來和泡泡瑪特比較。

這個讓年輕人買小玩偶產生快樂（多巴胺）的賽道，又出現了多名潛在勁敵。

近日，名創優品宣佈將於12月18日開出自己的潮玩店TOPTOY。按照這家公司的“套路”，低價潮流玩具可能是其競爭點。目前名創優品披露的資訊是，TOPTOY銷售產品價格從39元到上萬元不等。它瞄準的人群比泡泡瑪特更廣，10-40歲，試圖從娃娃抓起賣“娃娃”。

和名創優品同樣來自於廣東、做“十元店”起家的KK集團（旗下零售品牌還包括調色師和KK館）也推出了自己的潮玩零售 X11。X11是盲盒、手辦，高達、車模、毛絨玩具“一站式”的零售商，目前在上海和廣州一共開了3家店。

新玩家紛紛加入是看中了潮流玩具零售高增長的潛力。2015-2019年，中國潮流玩具零售市場年複合增長率為34.6%，未來5年還將保持29.8%的增速。2019年零售價值為207億元人民幣。2024年這個市場規模將增長到763億元人民幣。

目前潮流玩具零售已經是個比較分散的市場。行業第一的泡泡瑪特2019年的市佔率僅為8.5%，和市佔率為7.7%的第二名酷樂潮玩相差無幾。這似乎也應證了“消費者忠誠度”不高的問題。隨著名創優品等公司的加入，市場格局可能又會有變數。

泡泡瑪特的另一大風險在於：消費者對Molly或Pucky的熱情能否持續下去。此前20社分析過，泡泡瑪特的IP自主開發能力弱且集中依賴於兩大IP。2019年Molly和Pucky兩個IP給泡泡瑪特貢獻近一半的收入。

目前，Molly能滿足年輕人碎片化的需求。她沒有性格、故事和背景，除了可愛卻很難讓人產生更深層次的精神寄託。

雖然有成功案例在前，比如Sonny Angel、Kaws都是“沒有故事”卻獲得了一定影響力的IP。走得更遠、影響力更大的似乎還是有故事的IP，比如米老鼠、海賊王或漫威系列人物等。

其他大公司如樂高、三麗鷗和美泰，這些年都在給原來單薄的IP賦予更生動的故事，樂高大電影已經拍了一系列了；三麗鷗也在給Hello Kitty籌備電影，給旗下其他形象做動畫；連芭比娃娃也要拍電影了。

消費者的成長後，他們會持續購買一個眼神空洞的玩偶，還是將投向更鮮活的IP？答案似乎不言自明。