公司治理結構是平衡企業所有者與經營者之間經濟利益關係的一種制度安排。不同於外部治理的結構性制度保障，內部治理是一種屬於企業內部的正式制度安排。的研究重點是企業的內部治理，故將內部治理劃分為對管理層激勵措施和約束措施。

由於兩權分離而帶來的委託代理問題，高管們基於自利動機很可能為了自身利益異化企業投資行為，使上市公司產生非效率投資。為緩解高管與股東之間的利益衝突，此時則需要選擇合適的激勵手段由此消除二者之間的利益分歧，中國上市公司企業採用的主要方法是對管理層進行貨幣薪酬激勵和股權激勵。

市場化選聘CFO進行貨幣薪酬激勵可以有效緩解股東和高管人員之間的代理衝突，減少代理成本，實現利益趨同效應最大化。這是因為當處於高水平的薪酬激勵機制下，管理者作出理性決策的積極性大幅度提高。此時管理者工作基於實現自身利益最大化，而不是公司與股東價值增值。

反正當對市場化選聘CFO的薪酬過低激勵不足時，不足以彌補CFO為公司的投資項目付出的時間與精力，決策者可能會持續一種不作為的工作態度。在日常工作中，股東往往會忽視CFO在進行決策時所付出的私人成本和概率的風險成本。當激勵水平持平於上述成本時，CFO有可能會選擇能為他們帶來私人收益的項目而不是NPV大於零的項目。

當激勵水平不足以覆蓋上述成本時，CFO可能會與全體高級管理層串通，作出有悖於公司與股東利益的選擇。如若採取了合適的薪酬激勵手段，CFO在投資項目的選擇和制定合理的財務安排工作等花費的精力得到回報，則會以努力參加到公司的管理運行中，謹慎選擇該投資的項目，減少企業的無效低效投資。

股權激勵措施的優勢可以同時作用於管理者和企業，通過股權激勵鼓勵管理者做出正確投資決策，這樣有利於公司長遠發展利益，也同時鼓勵管理者儘早兌現激勵收益。對市場化選聘CFO進行股權激勵，股權激勵可以使管理者與企業產生利趨同效應。在股權激勵背景下，高管的改變了原有不作為的心態與行為，所以企業績效得以提升。首先，當行權價格確定時，管理者需要付出大量努力以提升公司價值，價值提升帶動股價提升，實現激勵收益。

因此，股權激勵的作用是增強管理者實現企業價值最大化目標和謹慎選擇投資項目，不輕易選擇或避免投資淨現值為負的項目；其次，2008年頒佈的《股權激勵有關事項備忘錄》，要求企業採用扣除非經常性損益後的指標進行計算績效。這一文件從制度層面上杜絕了管理者為滿足激勵條件，盲目追求短期會計業績指標而盲目投資的行為。

因此，通過股權激勵措施，可以轉變管理者的決策心態，削弱管理者基於私利盲目投資，提升短期業績忽視長遠發展的不良動機，引導良好投資行為的形成。管理者在得到一定規模的股份時，會逐漸從企業的長遠利益出發，更好的提升公司的經濟效益和經營績效，推動公司的長遠發展。

委託代理理論認為，管理者會憑藉對企業的控制權，隨意配置企業資源侵害所有者的利益，於是應該通過一定和約束機制以減輕委託代理問題，所以企業的投資決策應當受董事會、監事會、獨立董事成員的共同監督。

監事會履行監督義務是公司治理中的重要一環，為避免管理層濫用職權，監事會由股東和員工代表組成，對內負責監督企業的財務狀況和投資決策，對外負有披露內部信息，減少信息不對稱性的義務。增加監事會人數、提高董事會中監事人員佔比有助於是提高監督力度。

這是因為監事會人數會直接影響監事權利是否能得到履行，當企業的監事會成員較少甚至只有一個人時，則監事權利無法執行，監事會形同虛設。反之若監事會規模龐大，監事會成員會產生懶惰和從眾心理，導致監事權力浪費。目前國內外對監事會規模研究認為，人數範圍控制在3-9人效果比較好。所以在當監事會人數在9人以內時，成員數量越多監事能力越強，則對公司的重大投資事項和管理人員進行監督力度更大，可以起到削弱CFO提出和董事會通過的不良投資的作用。

良好的內部控制體系有助於緩解由信息不對稱和代理問題導致的投資不足。首先，及時準確向外界傳遞企業信息可以在一定程度上緩解信息不對稱。不同於內控報告，財務報告扮演著向外界投資者傳遞信息的角色，內控報告則成為保證財務報告真實可靠合規的“擔保者”。

當企業中存在完整的內部控制體系，有利於保證財務報告的真實性，使得外部投資者能夠了解到企業真實盈利狀態，增強投資信任度，降低融資約束水平，避免投資不足；其次，良好的內部控制可以緩解股東與管理者、大小股東這兩類主體之間由於代理問題導致的投資不足。第一類代理問題的緩解是因為內控作為一種包含激勵與約束雙重角度的制度安排，是有利於提高群體決策能力的，好的投資項目在這種制度下很難被決策群體全體否決。

第二類代理問題的緩解是因為《上市公司內部控制指引》要求董事會監事會必須定期瞭解公司資金的佔用情況，所以完善的內控系統有利於保護公司的流動資金不被大股東和關聯交易所“掏空”避免由於缺少資金導致的投資不足。針對內部控制可改善對於過度投資的觀點。首先，內部控制環境的改善會提高公司投資決策的可靠性。

其次，根據《上市公司內部控制指引》可知，內部控制不僅可以抑制“掏空”現象，還可以及時發現高價收購控股股東不良資產現象，避免產生不合理的關聯交易，保護企業的資金安全，抑制過度投資。此外，假設企業不存在代理問題和信息不對稱現象時，有效的內部控制也可以避免非主觀意願上的高估成本或者低估收益。良好的內部控制是一項貫穿於整個經營全過程的系統工程，有助於及時矯正不合理的投資決策，規避非效率投資行為。

當企業預期進行投資時，首先要解決的就是資金從而何來的問題。內部融資不能夠滿足投資所需的資金需求，企業需要藉助於外部投資者才能實現投資計劃。由於在資本市場中普遍存在信息不對稱的問題，從外部市場來看，外部投資者為保護自身的資金利益會設置較高的融資約束，企業的融資難度增高。

從企業內部來看，當企業難以在外部市場中籌集到足夠的資金時，治理層會加大對CFO投資行為的監督力度，防止高管濫用內部自由現金流進行投資。在內外部雙重作用下，極易導致企業投資不足。但是微觀企業層面的投資是企業增長的重要動力，因此研究市場化選聘CFO對於降低企業的融資約束程度，進而降低非效率投資程度對於企業至關重要。

相比於內部選拔CFO，市場化選聘有更高的聲譽需求。對良好的聲譽追求可以抑制CFO個人的機會主義傾向和短期行為，而外部投資者對於高聲譽者所傳遞的信息的信任度也會更高，所以良好聲譽的財務人員可以更容易獲得客戶員工、和資本市場的支持吸引到投資者資金或金融機構貸款。

從融資渠道上來看，大多數企業的融資渠道大多是有內部與外部兩a種融資渠道。當融資方式受限、資金難以籌集時，因此當前資本結構只能根據已有資金構成形成，從而不能選擇最佳資本結構。所以市場化選聘CFO的特質可以使企業獲得部分外部融資，可以拓寬融資渠道，減少融資成本，降低企業融資約束；

另外，相比於內部選拔CFO市場化選聘CFO與公司的其他高級管理人員和董事會並無親緣關係和利益糾葛，以便加強對公司投資於管理上的監督力度，增強了企業員工對內部融資的信任感和主動性，內部融資渠道得以擴寬，內部融資約束得以降低。同時融資約束存在中介效應。

這是因為：市場化選聘CFO在工作中追求更高的聲譽，一旦其聲譽提高公司內部與資本市場上會對該企業產生更高的信任度，當融資渠道變寬，融資受限程度變低有助於企業採取擴張性的競爭戰略，同時為提高公司價值的投資項目提供持續的財務支持，投資不足得以緩解。所以我們認為，市場化聘任CFO可以擴寬企業的內外部融資渠道並且融資約束會在市場化選聘CFO與非效率投資之間產生中介效應。